泛海控股要崩盘的风，曾经刮过很多次。不过，这次似乎摇摇欲坠。

这次，有消息称，泛海控股资金链或已断裂，今年8月份到期的300亿银行借款，可能会是最后一根稻草。

一连串的担保、急于变卖一线城市的优质房产项目、以7.5%的高票面利率发行公司债券…… 种种迹象表明，这一消息或许不是空穴来风。

去地产化，吞下苦果

1985年，泛海集团创始人从投资建造潍坊科技大厦起家，房地产和金融逐渐成为泛海集团的两大支柱。在房地产领域，泛海集团主要在北京、上海、武汉等一二线城市开拓版图，集团常年跻身国内房地产行业百强；在金融领域，泛海集团1996年发起设立中国民生银行，2000年泛海控股成为民生银行第二股东，2002年泛海控股投资民生保险，正式跨入保险行业。

2014年泛海集团开启了战略转型，提出“三年打基础，十年创大业”的战略目标，向“房地产+金融+战略投资”格局全面调整，最终将重心由房地产业务转移到金融、投资业务。

泛海控股当下面临的资金困境正是这场转型带来的阵痛。

在金融产业布局上，泛海集团谋求“金融全牌照”，在2014年至2016年“打基础”阶段，通过增持、投资、收购等方式疯狂布局：

在“民生系”方向，布局中国民生投资股份有限公司、民生金服控股有限公司，增资民生信托、民生证券、民生期货等，截至2016年末，泛海系持有民生银行的股份达5.74%；

创立“亚太”保险品牌，包括布局亚太再保险股份有限公司、亚太财产保险有限公司、亚太互联网人寿保险股份有限公司；

成立北京民金所金融信息服务有限公司；布局中泛控股有限公司，完成“A股+H股”投融资平台的搭建；启动收购港交所全牌照上市公司华富国际，谋求搭建“民生证券+华富国际”境内外双券商平台；开拓国际化产业，收购在纽交所上市的Genworth金融集团。

泛海集团大刀阔斧的改革，路线实则是一边压缩房地产业务占比，一边扶持金融业务成为“正宫”。泛海控股2018年财报显示，目前房地产开发业务仅占集团营业收入的34.85%，金融业务则占据营业收入比例的59.63%。

孰料，“去地产化”进行得顺风顺水，房地产收益日渐降低，为金融“腾出坑位”，金融业务收益却“填不上坑”。以2018年度为例，在房地产业务收入较 2017 年降低11.56%的基础上，金融业务收入仅同比增长9.31%，这导致集团全年营收同比降低26.50%。

大肆扩张导致现金流承压，这是泛海控股转型后期必须吞下的苦果。

债务到期，卖地不够还

据泛海控股2018年财报《合并资产负债表》，截至2018年末，泛海控股负债总计约1836.67亿元，负债率高达86.6%。据了解，近三年，泛海控股资产负债率一直在85%以上。尽管，泛海控股处于高杠杆行业，但负债率80%也已经是房企负债率的红线。

根据2018年财报，泛海控股短期借款为144.36亿元，应付短期融资款26亿元，一年内到期的非流动负债为339.97亿元。也就是说，短期内的应付款金额大致为510.33亿元。而相应的，泛海控股资产总计约2120.97亿元，其中货币资金为216.40亿元。

在现有状况下保守估计，泛海控股有着293.93亿元的资金缺口。

为填补资金缺口，2019年年初，泛海控股将上海董家渡项目、北京泛海国际居住区1#地块项目转手给融创房地产，回笼现金125.53亿元。

另一方面，泛海控股上半年发行2019年第一期公司债券(19泛控01)，筹募资金总额5.5亿元，扣除承销费用后，拟全部用于偿还公司债券。然而，在巨大的资金缺口下，本期发行债券5.5亿元，杯水车薪。

另外，值得关注的是，本期债券票面利率确定为7.5%。在公司债发行中，一般票面利率超过9%则视为高收益率债券，与之相对应的是高风险，也就是发行该类债券的公司很可能存在问题。

或者，从泛海控股往年发行债券的票面利率这一维度比较，2015年至2016年间泛海控股发行的15泛控01、16泛控01、16泛控02三支债券，票面利率分别为5.35%、5.60%、5.29%。票面利率由5.4%左右上涨为7.5%，泛海控股此次筹集资金的急迫可见一斑。

高额担保，加剧风险

8月13日，泛海控股发布一份对外担保公告，公司境外附属公司中泛控股有限公司及其部分子公司为中泛房地产开发控股有限公司的融资提供担保。这已经是泛海控股自7月以来的第4份对外担保公告。

《公告》开头即是一则特别风险提示，“本公司及控股子公司对外担保总额已超过公司最近一期经审计净资产100%，请投资者充分关注担保风险。”

实际上，截至该公告披露日，泛海控股公司及其控股子公司对外担保实际余额已占公司2018年末经审计净资产的329.06%。如何理解这一风险水平呢？

2003年中国证券会发布《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》指出，为有效控制上市公司对外担保风险，上市公司对外担保总额不得超过最近一个会计年度合并会计报表净资产的50%。该《通知》虽然不作为硬性指标，但作为指导性意见，仍然是衡量上市公司担保风险的重要标准。

329.06%与50%间的巨大差距，风险程度可想而知。然而，基于这一情况，近日，泛海控股内部人士曾向媒体解释，目前除因与融创交易产生的过渡期担保外，其余都是对控股子公司或之间的担保，总体风险可控。

“上市公司之间、上市公司与母子公司之间或关联企业之间衍生了一个庞杂的担保网络，一旦链条上的某家公司出现问题，就会引发‘多米诺骨牌’效应。”东方金诚研究发展部技术负责人张文玲曾对媒体这样表示。

实际上，翻看近期泛海控股发布的公告，“对外担保”出镜率格外高，而且都有“担保总额超出净资产100%”这一提示。近几个月，泛海控股分别为下述公司提供担保：

8月12日，为境外附属公司2.15亿美元的融资提供担保；

8月9日，为全资子公司北京山海天物资贸易有限公司申请不超4亿元的借款提供担保；

7月23日，3为境外全资附属公司中泛集团有限公司融资不超过1亿美元提供担保；

6月29日，为东风公司9亿元贷款提供担保；

6月26日，为境外全资附属公司中泛集团有限公司2亿美元贷款提供担保；

5月30日，为控股子公司中国民生信托有限公司7亿元融资提供担保；

5月24日，为控股子公司中泛房地产开发第三有限公司1.75亿美元融资提供担保；

5月7日，为大连泛海建设投资有限公司、大连黄金山投资有限公司、武汉中央商务区股份有限公司、北京星火房地产开发有限责任公司30.9亿元债务提供担保；

4月30日，为控股子公司武汉中央商务区股份有限公司20亿元融资提供担保；

4月13日，为境外附属公司泛海控股国际有限公司7000万美元融资提供担保。