一、受托人责任认定研究范围及意义　　课题侧重于信托公司担任受托人时的责任　　中国《信托法》第三条规定，委托人、受托人、受益人在中华人民共和国境内进行民事、营业、公益信托活动，适用本法。可见，《信托法》承认了民事信托、营业信托和公益信托三种类型的信托活动。第二十四条规定，受托人应当是具有完全民事行为能力的自然人、法人。《信托法》第四条规定，受托人采取信托机构形式从事信托活动，其组织和管理由国务院制定具体办法。2001年12月29日发布的《国务院办公厅关于〈中华人民共和国信托法〉公布执行后有关问题的通知》规定，人民银行、证监会分别负责对信托投资公司、证券投资基金管理公司等机构从事营业性信托活动的监督管理。　　由以上规定可以看出，受托人可以由自然人和法人担任，营业信托的受托人由信托公司和证券投资基金管理公司担任。由于信托关系产生的基础是信任，委托人对不同受托人产生信任的基础不同，因此，不同的主体担任受托人，其义务规则、尽职标准也不相同。基于篇幅和研究逻辑，本课题主要研究信托公司担任营业信托受托人时的义务和责任问题。　　课题侧重于受托人在信托关系中承担的民事责任　　信托公司担任受托人时，因为信托关系可能承担的责任包括民事责任、行政责任和刑事责任。民事责任主要是指受托人因违反与管理信托财产有关的义务时应当承担的责任，民事责任产生的基础是信托义务，一方面由法律规范规定，另一方面由当事人在信托文件中约定。行政责任，是指信托公司违反《信托法》《集合资金信托计划管理办法》和《信托公司管理办法》等法律法规时，银保监会作为监督管理机关，对信托公司采取的监管措施或行政处罚。如果构成犯罪的，还要承担刑事责任。此外，中国信托业协会制定的《信托公司受托责任尽职指引》中，也规定了违反尽职指引的自律惩戒措施等。　　本课题研究侧重于受托人在信托关系中应当承担的民事责任，多数情形下，该责任是否应当承担，主要由司法机关认定。　　课题侧重于研究受托人是否应承担责任　　受托人责任认定包括是否应承担责任的认定，以及应承担责任类型和范围的认定。在意思自治原则下，信托当事人可以在信托文件中约定受托人的义务，只要不违反法律、行政法规的强制性规定，该约定均是有效的。对于违反义务应承担的责任类型和责任范围通常有相对明确的法律依据，并且需要法官结合具体情形，根据《信托法》《合同法》的相关规定进行确定。因此，本课题研究侧重于受托人是否应承担责任的问题，也就是受托人是否已经尽职履行义务的判断问题，从资产管理产品的角度看，就是卖者是否尽责的问题。　　由于信托文件约定的义务难以预见，因此，本课题研究也会涉及违反约定义务的相关情形，但以违反法定义务为主，探讨受托人应承担受托义务的具体要求和判断标准问题。　　研究意义　　从信托关系的角度看，明确受托人义务，一方面在于确定受托人义务的边界，受托人的责任并不是无限的，确定边界可以为受托人权益保护以及信托纠纷裁决提供依据；另一方面在于确定受托人违反信托法律规定或信托文件约定的义务时，是否应承担责任及应承担何种责任，进而保护委托人和受益人权益。　　对于信托公司和信托行业发展而言，本课题的旨在研究受托人义务的范畴，为确定受托人是否承担责任奠定基础。明确受托人义务的重点固然在于控制受托人不当行为给受益人带来的不当危险，同时也在于保护受托人尽责免责的落实，防止受托人陷于无法穷尽的职责旋涡中。受托人承担过重的义务与责任，享受较少权利也会制约信托行业健康发展。某种意义上，在信托关系中，为促进灵活和有效地管理信托财产而赋予受托人广泛权利，与课以受托人严格的责任以防止受托人滥用受托地位侵害受益人利益，二者之间存在着内在冲突。因此，受托人义务的细化与明确，并非加重受托人义务，也非片面强调受托人责任的免除，而是寻找受托人义务与受益人权利之间的平衡。　　此外，从信托文化培育和信托制度完善的角度看，目前中国社会公众对信托的认识尚不足，信托观念相对模糊，现行信托制度尚存在一定的漏洞，通过对受托人义务和责任的研究，有助于为信托制度的完善奠定基础，也有助于树立正确的信托理念，进而传播信托文化。　　二、受托人责任基础：法理与范畴　　受托人责任法理　　委托人、受托人和受益人是信托关系的三方当事人，委托人意愿的实现和受益人利益的实现都依赖于受托人。某种程度上，受托人是信托关系当事人的核心，因此，明确受托人在信托关系中的义务与责任就非常重要。　　托人对信托义务的违反，既可以是通过积极的作为，例如，将信托资产投资于未经授权的领域，也可以是通过消极的不作为，例如，由于疏忽大意而没有对信托财产进行适当的管理，这两种情况下受托人都要承担责任。　　如果受托人已经尽到职责的，不存在信托义务违反，也就不存在承担责任的。换言之，即使是信托产品出现亏损，投资者需要自担风险，并不存在刚性兑付的问题。只有受托人未尽责时，出现投资亏损，受托人才需要在自己的责任范围内承担相应责任。这也是卖者尽责、买者自负理念的要求和体现。　　受托人尽责——投资者风险自负　　无论是根据法律规定，还是一般的投资理念，受托人尽责时，风险由投资者承担。然而，长时间以来，信托产品固定收益类产品的定位，决定了投资者对风险意识较弱，受托人通常以刚性兑付代替尽责。　　1.刚性兑付与卖者尽责、买者自负冲突　　受托人尽责，投资者承担损失，意味着信托公司不承担兜底责任或刚性兑付责任。在制定法层面，《信托法》第三十四条规定受托人以信托财产为限向受益人承担支付信托利益的义务，《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》中也规定信托公司不得承诺信托财产不受损失或保证最低收益。这表明受托人在履行法定和约定义务后，对受益人的支付义务限于信托财产的范围，而不应及于其固有财产。近年来，金融监管部门多次强调要向投资者传递卖者尽责、买者自负的理念，打破刚性兑付。　　2.合格投资者尚需培育　　中国资产管理市场发展时间较短，卖者尽责、买者自负的投资理念尚未在投资者心中扎根。实践中，出现信托产品损失时，部分投资者的首选项往往是试图通过各种手段要求信托公司给予兑付，从而规避风险，将原本意义上高风险的金融产品投资行为异化为低风险的银行存款行为。这与成熟的投资者仍有相当距离。　　受托人未尽责——受托人责任承担　　1.是否尽责的判断　　假如投资者和信托公司能够在订立合同时事先将信托公司应承担的一切职责事无巨细地详细列示于合同之中，各方当事人对照责任清单行事，因信托公司履职不当而发生争议的可能性微乎其微。然而，合同的完备性因成本过于高昂而不具有现实性，尤其是在信托产品投资领域，信托产品的投资管理往往期限较长、管理服务内容抽象而专业，包含更多的风险和不确定性。无论是投资者还是信托公司，都很难在订立合同时将未来可能发生的各种偶发情形一一列举。　　2.责任承担模式　　如果把合同履行中发生的对一方而言不可欲的后果看作是一场事故，则从效率的角度出发，在事故的责任承担上，由以较低成本能够避免该事故发生的一方承担该损失更为合理。因为，在这种责任承担模式下，可以为社会创造一种恰当的激励，使当事人能以更低的成本避免该损失的发生。具体到信托产品投资中，在合同并未明确约定损失如何承担时，如果信托公司能以更低的成本避免该损失的发生，则由其承担该损失在效率上更具有合理性。因此，与被动管理类项目相比，主动管理类项目受托人承担损失的情形将更为常见...

恺英网络（002517.SZ）实际控制人王悦失联了。根据3月29日晚间公告，恺英网络从3月28日起通过邮件、电话等各种方式试图与控股股东、实际控制人王悦取得联系，至今仍无法联系上，公司尚未能够了解到王悦失联的具体原因。21世纪经济报道记者注意到，恺英网络3月27日的公告显示，公司于3月25日收到董事王悦的辞职申请，辞职后将不再担任公司任何职务，辞职申请自送达公司董事会之日起生效。为此，恺英网络还提名增补浙江省法学会评估法学会副会长沈军为董事候选人。对于如何知道王悦失联，恺英网络公告称，其于于3月28日收到深交所问询函，因问询函中相关问题需控股股东、实际控制人王悦予以确认，但至今仍无法与王悦取得联系。作为恺英网络董创始人和实控人，王悦长期担任恺英网络董事长兼总经理，于2018年7月28日辞去总经理职务，之后又辞去董事长职务，失联前就连董事也不当了。恺英网络在今年3月27日还公告，公司变更了财务总监和董秘。据业绩快报，恺英网络2018年业绩同比下降89.75%，今年一季度业绩同比下降73%-82%。恺英网络于2015年借壳泰亚股份上市，其资产作价63亿元注入上市公司。而与王悦为一致行动人的冯显超、圣杯投资，在2019年初宣布与其解除一致行动关系，但王悦仍为恺英网络控股股东及实控人。王悦直接持有占恺英网络21.44%的46157万股，目前市值为22.34亿元，但皆已全部质押。...

3月28日晚，趣头条高调宣布获得阿里巴巴1.71亿美元的投资。在此利好的驱动下，趣头条高开近8%，一度最高涨幅超过14%。但有意思的是，投资方阿里却异常低调，对此消息没有直接回应，只是称以趣头条公告为准。由于腾讯是趣头条外部第一大股东，有人评论阿里此举是又一次重量级投资腾讯系企业。更有业界评论认为，在阿里和腾讯两大巨头扶持下，趣头条将向老大哥今日头条发起挑战。不过，如果我们仔细分析一下，这些结论似乎都下得太早了，事情没有表面上这么简单。阿里投资趣头条？不，这只是一笔抵押借款国内互联网巨头已经成为投资大鳄，腾讯和阿里表现特别突出。通常来说，阿里对外投资可以简单分这么三类：一是全资收购。这类公司是阿里非常看重的战略业务，要么是发力未来市场的新业务，或者是有助于巩固或提升市场地位的现有产业。如早年的优酷土豆，近年的饿了么、中天微、大麦网等。收购优酷土豆是想实现多元化向内容产业进军，收购饿了么是为了在本地生活市场上与美团竞争。最近阿里收购了上海汇翼信息科技有限公司，这是一家企业协作软件公司，很显然，它意在未来的企业服务市场。二是战略入股。多见于生态体系下的主要合作伙伴，在新零售方面如银泰、百联、三江购物，物流方面如申通、圆通和中通。早年投资微博和为了推广云OS入股过魅族，去年入股小红书，也是类似的行为。如果确实是核心战略业务而且入股后与管理层磨合不错的话，阿里不排除继续增资，甚至全资收购，比如收购饿了么就是这样的过程。三是借贷投资。其实这种借贷关系，严格来说未必是投资行为。在已知的案例中，阿里为其他企业提供有偿的借贷服务，不但要收利息，而且企业需要提供抵押保障。要么是资产，要么是股权。比如ofo就以两千万辆小黄车作为抵押，向阿里借了17.7亿元的巨款。对于阿里而言，这种方式更像是股权抵押方式的风险借贷，而不是一般的投资行为。以至于阿里对于此类新闻往往不太愿意正面回应，以免自己为企业品牌进行背书带来商誉风险。趣头条恰恰就是第三类。趣头条的公告显示，根据协议，趣头条将获得阿里1.71亿美元的可转换贷款，可转换贷款年息为3%，为期三年。届时阿里有权将其转换成趣头条的股份，价格为15美元/ADS。根据转换协议，趣头条将向阿里发行新股，约占趣头条股本的4.0%。请注意这份公告的几个关键词：可转换贷款、有权。也就是说，这是一份企业之间的借贷合同，至于未来要钱还是要股份，由阿里这个债权人说了算。因此，与其说是阿里投资趣头条1.77亿美元，不如说是趣头条以4%股权作抵押，向阿里借了一笔为期3年的资金。阿里的意图：低成本流量、借力反制拼多多以超低的3%年利率借钱给趣头条，而且未来债转股的价格目前看来也不便宜。阿里投资向来非常精明，似乎没有理由去做这种好处不多的事情。天下没有免费的午餐，做生意就是为了利益，阿里作为企业同样不会做无利不起早的事。尽管借贷业务本身没有什么利润，但阿里看中的是趣头条未来机会——大流量资源。早期有人将阿里的收购总结为一句话：给我流量，给我流量。当然这也很好理解，毕竟电商流量为王嘛。电商没有流量，再好的供应链能力和服务体系，也只能藏在深山无人问津。阿里早前收购UC、优土，入股微博、陌陌，都有着非常明确的流量意图。后期它的收购开始变得多元化了，不再唯流量论。但仍有一部分投资还是冲着流量去的，比如去年入股分众传媒、小红书等企业。去年拼多多上市之前，我就预言拼多多未来对于淘宝的冲击要远大于京东。目前已经得到验证，由于服务于相同的用户和卖家群体，拼多多的分流使得淘宝超级流量池的地位面临着危机。为了巩固现有市场地位，阿里采取了一系列应对措施：推出淘宝特价版，直接和拼多多对着干；入股分众传媒和小红书，从站外向淘内导流；增加内容等增值服务，提高用户体验；等。目前看来，淘宝特价版的效果不是很好，反而站外导流和提升体验更有效一些。而趣头条恰恰是一个不错的流量新来源。从数据上说，趣头条去年整体表现非常不错。据其财报所述，去年第四季度其日活用户数达到了3090万，同比增长224.2%；每日活用户平均单日使用时间为63分钟，同比增长96.3%；月活用户数9380万，同比增长286.0%。更为难得的是，趣头条的流量来自于渠道下沉，即三四线城市及以下市场，以中老年、女性为主。而这恰恰是阿里目前尚未覆盖到的区域群体，也正是阿里与拼多多争抢的增量市场。日活3000万、渠道下沉的超级APP，阿里自然不愿意错过趣头条这个让人眼红的流量入口。简言之，与趣头条合作，阿里至少可以获得两个好处：一是低成本的大流量，二是对拼多多形成一定的反制。成本高亏损大留存难，阿里不看好趣头条前景那么现在问题来了，既然如此，阿里为何不直接投资呢？如果我们对阿里第三类借贷投资的企业进行分析，就会发现这些企业都有两个共同特征：1、前景不是很明朗，虽然不至于毫无希望，但确实难度较大；2、由于业务亏损或战略性亏损，对现金流非常饥渴。锤子成立数年来融资金额约为17亿元，在智能手机市场上是出名的穷公司，加上产品定位和运营失误，始终处于边缘化的尴尬地位。ofo在共享单车泡沫破灭之后，便深陷资金陷阱之中不可自拨，别说与对手竞争，能否继续生存都是问题。资本对锤子和ofo敬而远之，它们现在连卖身的机会都很难。阿里显然不可能承担高风险，来投资这样的企业。当然，趣头条的问题倒不至于如此严重，但却显示出类似的迹象。趣头条面临着巨额亏损，令投资者望而生畏。据趣头条2018年Q4及全年财报显示，归属于普通股东的净亏损为20.29亿元，即使剔除近10亿元股权激励成本的影响，去年亏损高达10亿元左右。而截至2018年12月31日，趣头条拥有现金、现金等价物和短期投资为23.017亿元。也就是说，以目前的烧钱速度，趣头条的现金储备只够再烧两年左右。即便是引以为豪的成长性上，趣头条近期的数据也并不太好看。从第三方数据来看，2019年头两个月，趣头条的月度活跃设备数已经开始下跌了。据艾瑞网的数据，2019年1月的月度独立设备为7454万，环比减少了1万，是近一年来的第一次下降；2月份为7199万台，环比下降了3.4%。据媒体统计，趣头条3.6个新注册用户转化为1个MAU，再有0.3个转化为DAU，活跃用户的转化比率为8.34%。从上图不难看出，日活用户占比，一直呈现下降的趋势，从2016的4成多降到2018年的3成稍强。不禁让人担心，拉新容易留存难，以蝇头小利驱动的用户增长模式能否实现可持续发展？一边居高不下的市场推广费用，一边是转化留存低的巨额亏损。趣头条的商业模式看起来可行，但赢利模式却遥遥无期。阿里显然看穿了这一点，并不愿意承担着高风险进行盲目投资，转而选择有保障的可转换贷款。这样风险低，可进可退。趣头条发展不如意，阿里向其继续主张债权，收回本息；发展比较理想，债转股享受未来的发展红利。趣头条不可迷信奖励模式，尽快提高内容和服务目前来说，去年趣头条的营收增长不错，2018年营收30.2亿元，同比增长484.5%；2018年第四季度营收13.27亿元，同比增长426.1%。阿里的态度表明，它并不很看好趣头条的未来前景，连战略投资的门槛都没有达到。这是趣头条应该反思的地方，为何高增长之下投资人却对它信心不足。因为这一切是建立在奖励机制的基础上，高成本支出换来的高成长。从2018年Q1到Q4，基于忠诚度计划补贴的用户激活费用和用户获取费用总量对营收占比分别为：146.3%，93.6%，103.7%，98.8%。ROI基本上为1：1，也就是说严重缺乏效率。而趣头条的营收来源非常简单，以广告收入为主，无法通过创造附加价值来获得新的营收。现有模式下的高投入将消耗大量资源，直到烧光现金流为止，因此改变策略势在必行。现在的问题是一旦停止奖励机制，用户会不会迅速大批流失？这种可能性极大，因为多数用户不是冲着内容来的，而是被奖励吸引来的。在用户流失后其流量优势不再，则会造成广告收入的下降，形成恶性循环。趣头条的强项和短板都非常明显。奖励机制能在短期内吸引用户实现快速增长，但与其他主流资讯产品相比，趣头条在内容和服务上的差距非常明显。如果不尽快提高自己的竞争力，无法吸引主流用户群体的话，未来很难实现可持续发展。趣头条应该尽快做出策略调整，哪怕遭受一些短期损失，毕竟长痛不如短痛。...

今年第一季度过去了，在这波全球股市强劲反弹浪潮中，最牛的竟然是大A股，深证指数一季度涨幅达到36.84%，领跑全球股市，而大A股最牛的板块，竟然是工业大麻，整个板块今年涨幅达到了137.23%。而板块龙头，顺灏股份从1月17日起的两个多月里，一共收获了23个涨停，其市值已经翻了4倍，成为下一个东方通信。制造概念，反复炒作，也不是什么新鲜事，在A股由来已久。事实上看， 2019年这波反弹的一个最大看点，就是概念股此起彼伏的炒作。先是炒5G概念，东方通信四个月内涨了十倍，还有后面的一系列，包括科创板的概念、高科技概念，边缘计算网络、泛在电力物联网等等，新名词层出不穷。但是，这种概念炒作结果如何？往往是炒来炒去炒的剩下一地鸡毛。两年前，2017年的此时，大家都最猛烈的炒作题材是雄安概念股，多个股票连续六七个涨停，比如京汉股份，仅仅是在白洋淀有个一千多亩地的一个项目股价翻了一倍多，最高涨到26，结果仅仅两年时间过去，现在其股价只剩个零头。殷鉴不远，股票投资者应警醒。A股领跑全球股票市场反弹在2018年熊了整整一年之后，领跌全球市场之后，谁能想到今年一季度A股市场竟然领跑全球？从全球主要股票指数来看，涨幅最大的是A股三大股指，深证指数涨幅36.84%，遥遥领先，创业板涨幅35.83%居次席，上证指数涨幅23.93%位列第三，位居A股三大指数之后的，纳斯达克指数涨幅只有15.58%，恒生指数的涨幅12.4%。回首2018年，真有天翻地覆慨而慷之感。2018年，A股“熊”冠全球，跌幅最大的也是深成指数跌幅34.4%，而创业板指数次之，跌幅为28.6%，上证指数跌幅为24.6%。同期，美国主要股市跌幅仅为6%上下。如今，A股翻身，涨幅和2018年的跌幅几乎一样，但是从多数股票的股价来看，仍然远远没有达到2018年的高点。跌去一半，需要上涨一倍，才能弥补这种差距。更可见，保护投资本金的重要意义。巴菲特的名言是，“第一是保护本金，第二仍然是保护本金，第三仍然是保护本金。”此为真谛也。工业大麻成今年最牛板块在“牛”冠全球的大A股市场上，哪个板块最牛？竟然是工业大麻！根据WIND的统计数据，2019年至今，一季度整个板块今年涨幅达到了137.23%。板块龙头——顺灏股份从1月17日起的两个多月里，一共收获了23个涨停，其市值上涨近4倍，成为下一个东方通信。即便经过3月28日的跌停，3月29日顺灏股份仍然再获一个涨停板。这种行情，对于3月份的市场来说，殊为不易，因为3月份市场，上证指数月度涨幅5.1%，创业板指数月度上涨10.3%。主板有10个板块跑赢创业板，其中农林、食品饮料、轻工月涨18-15%，居前三名，银行月涨0.1%“原地踏步”。即便经过28、29日连续两日调整，工业大麻板块仍然在3月份暴涨58%，成为最大赢家。在3月这一个月里面，工业大麻板块里面，龙津药业、顺灏股份、诚志股份涨幅都超过了一倍。炒概念恐怕最后只剩下一地鸡毛看完了工业大麻概念，是不是有种在大A股里似曾相识的感觉？反复被炒作也不是什么新鲜事，炒概念在A股由来已久。其实， 2019年这波反弹的一个最大看点，就是概念股此起彼伏的炒作。先是炒5G概念，东方通信四个月内涨了十倍，还有后面的一系列，包括科创板的概念、高科技概念，边缘计算网络、泛在电力物联网等等，新名词层出不穷。事实上，这两年炒来炒去都剩下一地鸡毛。2017年的此时，大家都最猛烈的炒作题材是，雄安概念股，多个股票连续六七个涨停，比如京汉股份，仅仅是在白洋淀有个一千多亩地的一个项目股价翻了一倍多，最高涨到26，结果仅仅两年时间过去，现在其股价只剩个零头。两年后的今天，雄安概念股过去了，市场最热门的是工业大麻概念股，但是这些股票的质量恐怕还不如雄安概念股票，工业大麻股中很多都是过去一些庄股，甚至是有历史污点的公司。比如紫鑫药业、尔康制药、康恩贝、德展健康、哈药股份、恒天海龙、诚志股份等等。28日盘中，深交所对工业大麻龙头顺灏股份和翻倍股紫鑫药业下发《关注函》，要求说明工业大麻种植业务（或研发工作）的具体进展情况，引起板块连续两天下滑。这种凶猛的炒作，当然少不了凶猛的游资，在本周仅上榜靠前的工业大麻股的席位资金就超过10亿元。还是熟悉的套路和打法，只不过这波是新进场的90后“韭菜”。说到底，做投资还是要回归常识，赚情绪的钱有时候来得快，但更多情形是去得也很快，认清风险和自己的承受能力。培根说，“人生如同道路，最近的捷径通常是最坏的路。”此良言，值得每个投资者深思之、明辨之。...

导读证监会副主席李超3月29日在博鳌亚洲论坛2019年年会上表示，科创板注册制需要有磨合期，各方要共同努力，有一定的宽容度才能让科创板符合大家共同的目标。科创板受理节奏马不停蹄。3月29日，又有9家科创板IPO企业获得上交所受理。距离3月18日开始申报以来，已有十个工作日，监管层已经公布了28家企业受理名单。业内人士表示，科创板进展迅速，上交所受理速度超出市场预期。随着科创板IPO项目陆续披露，企业高新技术“含金量”成为市场焦点。有投资者认为部分受理企业并不“惊艳”，财务及合规上甚至有瑕疵，认为监管层应提高把关门槛。对此，投行人士表示，这仍是核准制思维，“上市公司质量由市场投票决定”才是注册制的真正意义。证监会副主席李超3月29日在博鳌亚洲论坛2019年年会上表示，科创板注册制需要有磨合期，各方要共同努力，有一定的宽容度才能让科创板符合大家共同的目标。日均受理2.8家3月29日，上交所披露第四批科创板IPO企业受理名单，共有9家。其中就包括多家“网红项目”，比如被市场誉为“非洲手机之王”的传音控股，以及中微半导体。从上述两家公司的上市准备节奏来看，进展迅速。传音控股在去年12月14日开始进行上市辅导，3个月后（3月15日）完成辅导；中微半导体在今年1月初进行上市辅导，3月21日完成，随后立即申报，并在8天后（3月29日）获得上交所受理。“能在近期申报的企业都是进展非常快的了，主要因为材料准备要求高，时间很赶。我们有一个去年从新三板摘牌的项目，打算到科创板上市，最近在加班做材料。”深圳一家券商投行人士表示。上交所的受理速度也非常紧凑。自3月18日开始申报至今短短10个工作日内，上交所已经披露4批受理企业名单，合计共28家。这意味着日均受理2.8家。从受理频率来看，继首批（3月22日）以后，3月27-3月29日连续三天依次受理了8家、2家、9家。在业内投行人士看来，受理审核速度大大超出预期。上交所答记者问时表示，随着发行人的申报逐渐进入常态化，在本次第二批集中受理后，本所将采取“受理即披露”的方式，及时公布企业受理情况。从28家企业整体情况来看，根据21世纪经济报道记者梳理，截至目前，所属“计算机、通信和其他电子设备制造业”的企业家数最多，共有10家，占比36%；其次为“专用设备制造业”，共有7家，占比25%。前述深圳券商投行人士分析称，“科创板对于硬核科技企业吸引力比较大，主要是芯片、半导体、高端制造类企业倾向上科创板。”注册地方面，来自广东的企业家数排名第一，共有5家，其中有4家均为深圳企业。北京、江苏、浙江三地各有4家企业。上海则有3家。注册制理念普及进行时在这10天内，除了IPO受理情况备受关注外，围绕科创板质量及其意义的观点出现大碰撞，业内人士认为注册制理念需要一个接受过程。随着IPO受理企业陆续正式亮相，其高新技术“含金量”被市场深挖。比如首批受理企业之一——和舰芯片，就被媒体发现有同业竞争、核心技术与控股股东共享的问题。上海一名券商投行人士表示，“市场心态还没从IPO核准制走出来，想看看经过监管层受理的高新企业是否有‘真材实料’。”在他看来，市场心态并未摆正。第一受理并不是审核，只是看材料是否完善；第二科创板注册制的推出意义更高，这是一次法制化监管的实践。“因为IPO是由发审委审核和把关，监管层一定程度上要对公司质量进行背书，同时会根据市场舆情变化出现比较多的窗口指导。科创板的推出意义在于，一方面监管层要按规则审核，公开化透明化；另一方面将公司质量交给市场投资者来投票。这才是成熟的资本市场。”前述深圳券商投行人士谈到，尽管市场对受理企业质量争议较大，但这是好事。“注册制理念是一个逐渐普及的过程。通过观点碰撞，实现投资者教育。”证监会副主席李超3月29日在博鳌亚洲论坛表示，希望大家对科创板有宽容度。“即使科创板真正开板那一天，某些企业是不是真的符合要求，还需分析；询价定价是否一定符合大家预期也不一定；开盘以后，对于价格波动这一系列问题，科创板初期都会发生，这需要一个磨合期。这不是证监会一家的工作，需要大家共同行动，所以希望大家有一个宽容度。”他谈到，非常高兴看到大家深扒这些企业，因为科技企业确实有不确定性，一定要分析透。他表示，后续科创板规则肯定是进一步透明化。...

　　可转债网下申购新规之后，第一例机构投资者与主承销商的纠纷正在上演。　　“获配规模超过保证金了，但主承销商未通知补缴，可能还要扣留保证金不予退还。”一位保险机构投资人士透露，“招路转债”有多达31个有效申购的获配账户，因未及时足额缴款，累计约1550万的保证金面临被中金公司扣留。　　证监会最新规范可转债网下申购，规定“一配售对象一账户”、“超资产规模申购无效”。因此近日发行的“招路转债”网下配售比例大大提高了几倍，达0.07%，创下3月以来可转债网下配售比例新高，但同时也出现了获配规模超过保证金的情况。　　“招路转债”的牵头主承销商中金公司，约定网下申购需缴纳50万保证金，并且获配未及时足额补足申购资金，申购保证金不予退还。但上述机构投资者认为，中金未尽到通知缴款的职责，应当退还保证金或配售保证金额度范围内的债券。　　记者致电中金公司，其资本市场部表示目前暂未达成一致意见，“还在沟通协商中”。　　配售比例创下3月新高　　日前，同一家机构动用上百个账户顶格申购的乱象被监管叫停，证监会正式规范可转债网下申购的规则，要求参与可转债网下申购的每个配售对象只能使用一个证券账户，并且不得超资产规模申购。　　当然，投资者管理多个证券投资产品的，每个产品可视为一个配售对象，也就是说机构自营账户视为一个配售对象，但券商不同的资管产品则视为多个配售对象。　　新规之后，近日发行的招路转债网下申购，券商等机构自营资金动用上百个账户申购的情况基本不再出现，不管网上中签率，还是网下配售比例，都大大提高了。　　据披露，招路转债网上发行总计为524.33万张，即52433万元，占本次发行总量的10.49%，网上中签率为0.07%。而网下发行有效申购数量为58556亿元（585.56亿张），最终网下向机构投资者配售的招路转债总计为410.05万元，占本次发行总量的82.01%，配售比例为0.07%。　　这一配售比例，创下了3月以来发行可转债的中签率新高。　　对比之下，比之前的中信银行可转债网下配售比例要高得多，中信转债最终网下发行只占25.91%，配售比例只有0.018%。后来浙商证券发行的可转债，网下发行占比66%，配售比例也只有0.017%。而招路转债的网下申购配售比例是上述可转债的将近4倍之高。　　31个账户未足额补缴　　伴随着配售比例提高，新规之后可转债网下申购又出现了一个新情况：那就是获配资金超过保证金的可能性也大大提高了。　　招商公路的可转债发行结果公告显示，网上投资者弃购10.4万张，放弃认购金额1040.15万元；网下认购则有31个账户未按要求及时足额补缴申购资金，其配售资格被取消，放弃认购21.71万张，弃购金额2170.6万元。　　最后，联席主承销商合计包销数量为321078张，包销金额为3210.78万元，包销比例为0.6422%。　　事实上，未足额补缴申购资金，与无效申购的性质还不能完全等同。招路转债的网下发行共收到7606笔申购，联席主承销商将7193个账户的申购认定为有效申购，其余 413 个账户的申购认定为无效申购。　　“无效申购”的认定原因，一般是由于未足额缴纳保证金，或者申购超过相应资产规模或资金规模。但这31个账户都是有效申购，由于获配资金超过保证金，需要在T+2补缴资金，否则才被取消配售资格。　　其中一家参与网下申购的机构投资者对券商中国记者表示：“此前完全不知道获配了多大规模，过去可转债申购的账户非常多，获配资金一般不会超过保证金，也就不存在需要补缴资金的情况，这一次新规之后获配金额提高了超出了保证金，但却没有收到中金公司的任何缴款通知，并非有意弃购。”　　招商公路的网下配售结果公告显示：“本公告一经刊出，视同向所有参与网下申购的机构投资者送达获配及未获配信息。”　　该投资者很气愤地指出：“普通投资者打新中签，券商营业部至少都会短信通知，但可转债获得配售的机构保证金不足覆盖获配规模竟然毫不知情，承销商的工作非常不到位，至少应该通知一下机构需要补缴。”　　保证金能不能退？　　“未及时足额补足申购资金，申购保证金不予退还。”一位参与申购的机构投资者表示，牵头主承销商中金公司坚持这一条约定，可能将31家机构累计1550万元的保证金没收。　　当时，招商公路在可转债发行提示性公告中指出，网下投资者申购保证金不足应缴纳的认购款金额的，须在2019年3月26日（T+2日）17：00之前（指资金到账时间）及时足额补缴申购资金。若获得配售的机构投资者未能在2019年3月26日（T+2日）17：00之前及时足额补足申购资金，其配售资格将被取消，其所缴纳的申购保证金不予退还，其放弃认购的招路转债由联席主承销商包销。　　其实，中信转债也存在网下获配机构弃购的情况。当时9634笔申购中，有56个账户未按时足额缴纳保证金，被视为无效申购。而有效申购的，中信转债也约定了，若获配机构未在T+2日之前补足资金，每一网下申购账户50万元的保证金不予退还。但尤其网下配售比例很低只有0.018%，大部分投资者缴纳的申购保证金已经足够被直接抵作申购资金，因此只有2个账户未足额补缴资金，视为弃购。　　不同的是，招路转债有多达31个有效申购账户，获得配售的规模超过了保证金50万，需要在T+2补足资金，但没及时补缴。　　目前，承销商与这31家机构投资者就暂未达成一致意见，累计1550万的保证金能否退还？中金公司资本市场部对记者表示：“双方还在沟通协商中”。　　据参与网下申购的机构反馈，一般承销商还是会将保证金退还的，毕竟投资者都是客户，而且扣留保证金既不是收归投资者保护基金，也不是归可转债发行人所有，而是归保荐承销商所有，投行通常不至于占有这笔钱。　　招股书披露，招商公路可转债的发行费用中，保荐及承销费用为2500万，牵头主承销商为中金公司，联席主承销商为招商证券。一位不愿署名的投资人透露，实际上中金公司获得的承销费只有800万左右，但该金额未得到中金证实。　　此外，这也引发了机构投资者的另一个担忧，可转债网下申购50万保证金够不够？一般情况下大部分获配机构，都还是能及时补足资金的。但新规后配售比例上升，未来也许会出现越来越多获配规模超过保证金的情况，这值得机构投资者重视，否则多次弃购可能会被列入黑名单管理。...

注册资金只有百万级别、连续几年营业收入为0，却从上市公司借走4.8亿元资金，不合常理的事情背后是否另有隐情？丰华股份（600615.SH）3月27日晚间公告称，其已经违约的4.8亿元信托投资，融资方重庆新兆投资有限公司（下称“重庆新兆”）实属控股股东隆鑫控股有限公司（下称“隆鑫控股”）间接控制的企业。而事件涉及的资金，重庆新兆支付给了隆鑫控股，最终由隆鑫控股用于偿还金融机构借款。公告显示，整个过程由隆鑫控股时任经营管理团队决策、丰华控股相关人员配合完成，未经过上市公司董事会、股东大会、尽职调查等程序。名义借款方，不过是大股东的“马甲”。可查信息还显示，自隆鑫控股2012年进入后，丰华股份常年大额投资信托、理财，且投资的信托均为单一信托，具体融资方、用途未曾披露，期间还发生过对所投资的信托产品展期的情况。不难看出，拥有数家A股、H股公司，入股多家金融机构的隆鑫控股，资金有些紧张。数据显示，截至2018年9月底，其货币资金、短期借款之间，存在近59亿元的缺口。大股东占用资金丰华股份3月27日的一纸公告，揭开了已经违约的4.8亿元信托投资名义借款方的真实面目。披露数据显示，2015年至2017年，重庆新兆净资产仅约144万元、142万元和143万元，负债却达5455万元、3123万元、4472万元；2015年、2016年两年，重庆新兆营业收入只有0 元，而2017年也只有3.88万元，同期，其净利润则约为-14.3万元、-2.1万元、1.3万元。身为上市公司，丰华股份为何要将巨额资金借给这样一家业务近乎为“0”的公司？这样的决策是经过怎样的程序做出的？丰华股份在公告中称，投资信托并通过信托认购重庆新兆在深圳招银前海金融交易中心发行的非公开债务融资凭证，决策并非该公司管理层，而是由控股股东隆鑫控股时任总裁决策，并安排推动，隆鑫控股、丰华股份相关人员配合完成。具体过程为，担任丰华股份董事、隆鑫控股时任总裁助理、财务总监的段晓华，接到隆鑫控股当时总裁元磊的要求，让其通知办理上述投资，随后段晓华对此进行了传达。在此情况下，丰华股份董事会、股东大会、尽调等多重关卡失守。丰华股份称，操作此事时，隆鑫控股控股股东时任总裁、经营管理团队，事前并未向该公司董事长及实际控制人请示，且未对投资目的、风险做出说明。除了2016年、2017 年股东大会授权外，此事亦未再经过该公司董事会、股东大会审批。而公开信息显示，隆鑫控股、丰华股份的法定代表人、董事长为同一人，目前均由涂建敏担任。不仅如此，丰华股份、受托方厦门国际信托均未进行尽职调查。丰华股份公告称，此事由隆鑫控股人员决策、公司人员配合完成，丰华股份此后未对重庆新兆进行尽职调查。同时，该信托是事务管理类信托，亦即俗称的通道类业务，信托设立前的尽调，成立后的资金用途、所投产品资金用途的监控，由委托人及受益人等指定第三方负责，委托人相应承担上述尽调，跟踪管理风险由委托人承担，厦门信托无需对此尽调。总额4.8亿元的信托投资，占丰华股份最近一期经审计净资产的81%左右。如此重大的投资，绕过所有决策程序，原因或在于，重庆新兆与丰华股份同为隆鑫控股所实际控制。丰华股份公告显示，重庆新兆是隆鑫控股间接控制的企业，信托资金经由重庆新兆投资支付给了隆鑫控股，构成非经营性资金占用。而这笔资金最终被隆鑫控股用于偿还对金融机构的借款。不过，在对上交所的问询函回复中，丰华股份没有披露隆鑫控股与重庆新兆及其名义股东三者之间的股权、人员关系及产权结构。在招银前海金融交易中心的网站上，亦未有相关信息。启信宝信息显示，重庆新兆成立于2014年7月，注册地址为重庆九龙坡杨家坪正街8号3幢12-7号，注册资金仅160万元，经营范围为投资、投资咨询、企业管理等，法定代表人、股东、执行董事兼总经理均为唐先明，出资比例为100%，监事为蔡莉莎。早在2015年10月13日，重庆新兆进行了数项工商登记变更，一项是出资变更，出资人由刘琪、杨宁变为唐先明，市场主题类型由自然人投资或控股的有限责任公司，变为自然人独资的有限责任公司，负责人也由刘琪变为唐先明。根据启信宝资料，重庆新兆还是渝商投资集团股份有限公司（下称“渝商集团”）的股东。渝商集团注册资金34.2亿元，重庆新兆出资4000万元，占比约1.17%，在股东中并列第十一位，第一大股东则为隆鑫控股，出资额15.72亿元，占比45.9559%。常年投资信托，资金流向何处？在3月23日的公告中，丰华股份称，计划与重庆新兆签署债务展期协议，并要求对方提供足额抵押或担保。第一财经记者调查后发现，隆鑫控股进入之后，丰华股份自2013年3月以来，多次大额投资信托、理财，并且不是第一次对所投资的信托产品展期，早在2014年，类似情形就已发生。公开披露信息显示，2012年8月，隆鑫控股以12元/股的价格，从沿海地产投资（中国）有限公司、上海久昌实业有限公司手中，接手丰华股份3770万股。当年12月转让完成，隆鑫控股持有丰华股份4583万股，占比24.38% ，成为第一大股东。隆鑫控股成为控股股东之后不久，丰华股份就开始进行大额信托投资，并持续至今。根据丰华股份公告，2013年2月，该公司第一次临时股东大会授权其经营层，购买金额不超过4亿元的低风险信托、银行理财。当年3月1日，该公司就使用3.7亿元投资了信托产品。但上述信托投资期限届满时，丰华股份两次展期。2014年1月，投资的信托即将到期，丰华股份通过股东大会授权，对该信托展期；2015年1月，丰华股份再次决定，其投资的信托到期后，再展期3个月，直到2015年6月收回。丰华股份最近的两次信托投资，发生在2017年、2018年。其中， 2017 年 11 月 ，认购金额1亿元，预定期限为2 个月，该信托由西藏信托发行。当年12月到期后，丰华股份赎回了这笔信托。此后，又于2018年3月分两笔投资了此次违约的4.8亿元信托。除了2016年，丰华股份最近几年的信托投资规模逐渐攀升。财报数据显示，2013年初，丰华股份信托投资规模仅为137万元，年底就上升为3.7亿元。2014年、2015年底，其信托投资规模均为3.2亿元，只有2016年底是2891万元。但到了2017年底，规模再次上升到4.2亿元左右。包括此次违约的信托在内，丰华股份起初都未披露信托借款方、资金用途等信息，产品类型均为单一信托，只是更换了信托公司。根据披露，其2013年投资的3.7亿元信托，全称为“重庆信托丰华股份单一资金信托” ，2018年3月认购的两笔，则为厦门信托-丰华1号投资单一资金信托”。业内人士介绍，单一信托大多是定向发行，投资人可能只有一家或数家，投、融资双方在发行前就已谈好。不过，由于未曾披露具体信息，上述信托资金是否最终流入隆鑫控股等丰华股份关联方，目前无法得知。而丰华股份近年的关联资金占用专项审计中，隆鑫控股占用规模基本可以忽略不计。2017年1月7日，丰华股份披露，该公司负债中，有一笔应付隆鑫控股的款项，金额为952万元，为其控股子公司重庆镁业应付隆鑫控股，“该资金由隆鑫控股无偿提供给重庆镁业使用，未收取利息及其他利益，近日接到隆鑫控股还款通知，决定归还该笔账款。”然而，资料显示，重庆镁业是丰华股份从隆鑫控股手上收购而来。2013年、2015年，丰华股份作价5471万元，从隆鑫控股、重庆隆鑫投资有限公司，收购了重庆镁业 95%股权。在股权转让之前，隆鑫控股并未要求还款，丰华股份收购绝大多数股权之后，隆鑫控股却要求归还资金。现金流紧绷隆鑫控股是重庆的知名企业，拥有两家A股上市公司、1家H股公司。在A股市场，除了丰华股份，隆鑫控股还控股了隆鑫通用（603766.SH）。不仅如此，隆鑫控股大力布局金融业务。根据公开信息，其发起成立了H股上市公司瀚华金控（03903.HK），瀚华金控又牵头发起重庆富民银行。此外，隆鑫控股还是重庆农商行的主要股东之一。身为实力不俗且拥有多家金融机构的知名企业，隆鑫控股为何还要占用上市公司资金？第一财经记者查阅可得数据，从隆鑫控股的资金状况或可见一斑。2018年三季报数据显示，截至2018年9月底，隆鑫控股流动资产约201.4亿元，基本与期初持平，而流动负债约204亿元，比年初增加约20亿元，流动资产规模已经小于流动负债。相较之下，隆鑫控股的资金更显紧张。2018年9月底，其货币资金余额约为32.1亿元，而短期借款则接近91亿元，短期借款接近货币资金余额的3倍，两者存在近59亿元的缺口。在现金流方面，同样捉襟见肘。2018年9月底，隆鑫控股经营性、投资净现金流分别约14.9亿元、9.6亿元，同比增加约3.9亿元、65.4亿元，两项增加额超过69亿元。但在同期，筹资现金流却大幅下降。2018年前三个季度，隆鑫控股融资净现金流为-33.3亿元，比上年同期的33.5亿元，减少近67亿元。虽然经营性、投资净现金流相对较好，但与筹资相抵消之后，隆鑫控股仍有近9亿元缺口。隆鑫控股的资金缺口，则呈现持续扩大的态势。数据显示，截至2017年底，其一年内到期的流动负债约20.7亿元，比年初的约50.7亿元，减少30亿元，但货币资金约40.8亿元，比年初的约68.2亿元，减少约27.4亿元；短期借款约98.4亿元，比年初的约70.3亿元，增加约28.1亿元。2018年9月底，其货币资金、短期借款的缺口，明显有所扩大。资金缺口扩大，与负债结构、融资下降有关。截至2017年底，隆鑫控股长期借款约为100亿元，比年初增加约10亿元，而短期借款约98.4亿元，比年初增加约28亿元，短期借款的增长，远超长期借款增加。而截至2018年9月底，隆鑫控股短期借款接近91亿元，比上年底有所下降，长期借款约100亿元，基本持平。但负债结构的小幅改善之时，融资规模却出现了急剧下降。数据显示，截至2017年12月底，隆鑫控股筹资净现金流约-6.4亿元，同比减少约23.6亿元；借款取得的现金，则从约171亿元，降至166亿元左右。2018年前三个季度，隆鑫控股融资净现金流为-33.3亿元，比上年同期的33.5亿元，减少近67亿元。借款取得的现金，从上年同期的154亿元左右，大幅下降到约81亿元，降少约73亿元。隆鑫控股的经营性净现金流，还出现了前紧后松的情况。以2017年前三季度为例，截至当年9月底，其经营、投资净现金流分别为11亿元、-55.8亿元，全年则分别为35.3亿元、-48.2亿元，四季度的现金流显著增加。尽管如此，隆鑫控股筹资现金流却出现了恶化。2017年前三个季度，其筹资净现金流为33.5亿元，全年却为-6.4亿元。而2018年前三个季度，其筹资净现金流为-33.3亿元，下降幅度进一步拉大。为了筹集资金，隆鑫控股所持两家A股上市公司的股份，基本已全部质押。公告显示，截至2018年10月18日，隆鑫控股持有的隆鑫通用10.45亿股中，约10.29亿股已经质押；持有的丰华股份6290万股中，截至2018年9月底已质押6237万股。公开信息显示，2018年6月22日到9月12日，隆鑫控股一共进行了10次资产抵质押，其中8次为补充质押，2次为新增融资，涉及金额合计46.11亿元。公告显示，隆鑫控股曾向国元信托借款两笔，金额合计14.71亿元，为此，补充质押隆鑫通用3521.5万股，向中信证券借款15.12亿元，补充质押3655万股；向四川信托借款5.8亿元，补充质押隆鑫通用1324.7万股；向富滇银行借款3亿元，补充质押163万股，解押后又质押共4556万股，用于借款2.8亿元；向中金公司补充质押585万股，作为1亿元借款的补充质押；向国民信托借款3.68亿元，两次补充质押650万股。此外， 2018年4月12日，隆鑫控股还将丰华股份2000万股，质押给中国信达重庆分公司，用以借款5.5亿元。...

摘要：在金融这个行业里，不但要有敬畏之心，更加要有自知之明。1.银保监会召开了一个“非常重要”的会议。这个会议，将会在几个月后让很多人寝食难安：这里面有财富机构实控人、一大堆理财师、还有木讷迟钝的投资人。这段开头表达了几个意思：第一，去年针对非法集资的工作今年还要继续进行（“研究部署下一阶段工作”）。第二，参会者依旧是之前监管联席会议的那批对象。注意，在2019年1月29日，金交所35号文的也是以联席会议的形势召开并发布。也就是说，后续针对金融领域的重要监管事项，都是各部位和层级联合执行。从地域范围从中央、到各省、再到个区域和城市。第三，这个工作事项的起头人是郭树清主席，作为今天中国重要的金融体系监管权力第一人，由其亲自主管非法集资方面的事宜，后续执行的力度可想而知。接下来一段正文比较长，我拆分成几个部分来说：【会议指出，2018年，在以习近平同志为核心的党中央坚强领导下，联席会议各成员单位积极发挥作用，各省级人民政府认真落实第一责任人责任，处置非法集资工作取得明显成效，为防范化解金融风险、维护社会大局稳定做出了积极贡献。】这句话里大部分内容是官话，但最后一句透露出重要意思，那就是“维护社会稳定”是最最最最根本的底线。在改革开放的时候，对于各种经济刺激方法和尝试都放开，但有一条雷打不动的原则：稳定压倒一切！现代金融风险通过先进互联网技术的传播会将负面因子以难以估量的速度进行放大，这些负面不仅是投资人的情绪，而由个体情绪导致集群活动之后所产生的各种不确定性。这对地方政府与行政部门的管理模式和应急预案形成了较大的压力。相较于2015年年末由e租宝、快鹿、中晋等案件引发了短暂的不稳定，在2018年出现了数量更多规模更大的P2P与私募爆盘现象，所产生的社会影响要小很多，说明行政部门在处理非法金融事件上已经充分吸取了过往的经验而变得更加熟练。但从另一方面，也反应出过往监管缺位而导致的后遗症需要在当下善后并支付代价。2018年上半年的金融政策措辞是“去”（去杠杆），到了下半年态度发生转变，用词改成了“稳”，说明“稳定”是2019年的最大的基调。任何有可能与“社会稳定”相冲突的方式手段都要让位。但是，这并不代表：你自融+非吸，监管层会视而不见！2.先把握住大框架，然后再去看细节。接下来说了五个工作内容：1.地方主体责任逐级压实。2.成员单位工作力度明显加大。3.大案要案得到稳妥处置。4.监测预警成效初步显现。5.宣传教育覆盖面持续扩大。确实，从2018年开始我们看到监管不但从上至下传导，而且还是多部门（公安部、最高院、地方监管单位以及金融办等）联动。互联网金融整治、私募基金风险排查、打击非法商业保险是三个主要的监管区域。2018年4月份起大批P2P爆盘，2018年7月20日后对私募基金备案的突击加严，都已经导致很多财富管理机构出现问题。大案要案主要是指2015年底触发的一些案件，“e租宝”、“昆明泛亚”、“钱宝系”被列为三大案件。其实还有几个应该列进去，只不过因为牵连甚广、内因复杂，很多媒体上已经不太提及。对于还未触发问题的机构前置处理，我们在2018年下半年开始听到很多良性清盘的说法。虽然产品无法兑付，但秩序依旧得到较好地维护，让企业继续尝试着回收本息。最近听说有基金被组建起来，去承接东方成安遗留的资产包，希望能解决掉一些产品的兑付问题。过去的工作回顾完了，接下来要开始谈谈今年的工作节奏。【会议指出，当前非法集资形势依然严峻，新案高发与陈案积压并存，区域及行业风险集中，上网跨域特点明显，集资参与人量大面广。从处非工作看，也还存在法律法规滞后、基层工作力量不足、外部生态亟待改善等问题。在清醒看到严峻形势的同时，也要保持定力、坚定信心。要充分认识我国社会主义制度的巨大优越性，特别是在以习近平同志为核心的党中央坚强领导下，我们有足够的智慧和能力战胜各种风险挑战。】先说形势严峻，意思有俩：第一是还得接着整治，让下属小伙伴继续努力干活；第二，形势是如此严峻，工作是如此不容易。所以做得不好，虽然我可以背锅，但你们心里不能怪我。当然，从这段文字表达来看，郭主席还是很务实的。确实，面对当前财富管理机构遗留的资金池和自融问题，还真没可以直接参照的规范性文件去解决问题。监管落后实际业务这点可以理解，但落后太多嘛，啧啧啧……最后表下决心，这是现代的八股文框架，少一句就不及格。3.怎么把今年处置非法集资的工作做好呢？工欲善其事必先利其器。特别是这对这类金融负面事件的防治，就必须有一个良好的工作机制。当前财富管理机构非法集资的危险区主要集中在那些老牌、全国性的公司。一方面是因为经过2014到2017年的粗放式高速发展，资金池业务积累了一定的规模。另一方面，为了维持资金池兜转，在全国各大城市铺设营业点，涉及到的投资人数会比较庞大。这两个因素叠加，一旦出现兑付问题，很容易激发成群体事件。这是监管层、行政部门以及地方政府都不愿意看到的。对此，原文中提到在“年内务必实现处非领导机制省市县三级全覆盖。要将防范和处置非法集资工作纳入领导班子和领导干部综合考核评价内容、年度目标绩效考核内容。”也就是要在今年从省到县完成风险监管，并将此作为地方官员的政绩考核。这里面会有博弈的成分，如果某地区如果发生非法集资，则说明“防范工作”没有做好，这种思维和判定方式会导致相关行政部门非但不提前介入，反而极力帮财富管理机构遮丑。这也是为什么当下非吸案件一旦爆出，都是数百亿大案的原因。作为财富管理机构，一旦开启了资金池这台机器，就无法轻易地停下来。只能不断地吸收越来越多的资金。而当规模达到一定程度了，当地金融办和监管单位从心理上是不愿意这家企业出事儿的。投资人同样也不希望出事儿，即便逾期了，企业只要能够继续发行产品募集资金，自己投进去的钱就有回来的希望。理财师就更不用说了，经上海夸客案件，销售退佣已经成为了既定规则，甚至退了佣之后还可能要承担法律责任，理财师是最最不希望出事儿的群体。于是，在政策的传导部门、财富管理机构、理财师，以及投资人之间形成了一个充分的博弈空间。这类博弈，大概率导致更严重的后果。但对所有当事人来说，维持现状比捅破泡沫更优。（下篇文章里，我会使用博弈模型去证明这个观点。）加快推动出台《处置非法集资条例》任何监管都需要行政性规范文件作为基础支撑。当前面对非法集资案件中，有些工作并没有标准界定，或者能对公众披露的标准。大部分是一些隐性规则，很多情况下投资人因为无法得到官方的标准而被误导或利用。涉及到几个重要方面：①明确入刑标准，各地各案，甚至同案不同区的执行标准出现较大的差异。②追赃挽损、涉案财物处置，这是个很关键又很敏感的问题。基本上从实例看，定性非法集资的案件中，投资者基本上很难再回收本金，哪怕是一部分本金。至少2015年底发生的那些大案还没有。当然，案件规模大，内情错综复杂，追赃难度高也是原因。4.风险发生了怎么处置？我相信这点大家最为关心。【稳妥有序处置案件风险。统筹谋划，稳妥有序打击处置互联网金融领域非法集资。高度关注打着“私募基金”“养老扶贫”“军民融合”“影视文化”等幌子的非法集资活动。继续深入推进非法集资案件处置三年攻坚，加快陈案积案消化。】互金基本上已经被打得团灭了。今天爆出“团贷网”实控人自首，团贷网直接定性成非法集资。去年出清了中后部分的互金，2019要清理的是头部互金。任你再大，只要是自融+资金池，非法集资的风险就是悬在头上的利剑。注意文件的用词，叫做“稳妥有序打击处置”，意思就是慢慢来，稳扎稳打。打击一个，处置一个。稳定好局势之后，再打下一个。所以并不是你没问题，只不过是没有轮到而已。在我看来，WX、DR都属于非吸范畴，不太乐观。后面有四项是 “高度关注”，我来简单说一下：私募基金，2015年开始做成资金池，后来发展成为明股实债。很多股权项目，要么募集完资金之后并不往外投，要么通过SPV挪用。这些自融行为已经构成了非法集资的实质，只不过在兑付没有断裂之前，没有给投资人造成损失，因而也不会量刑。但理财师的销售行为，已经构成非法吸收公众存款的犯罪行为，无论你是知道还是不知道。养老扶贫，目标是针对老人。有些公司搞度假村，给老年人提供游玩的地方。吸收老年人的钱，合同签的是养老服务或者什么会员费用。但是呢，每月会给固定回报。有些背后甚至是上市公司。去年已经陆续出现“老年之家”人去楼空的现象，记性不好的，看看人家苏大明。军民融合我没见过，也无法评论。影视基金我还是比较熟悉的，投资拍电影，噱头是非常好的。但电影拍摄制作过程中也是最不透明的。在2016年叫停上市公司并购电影手游等资产项目后，影视基金大部分都是用来吸存的幌子。具体的可以看下我这篇文章《为什么他们都想弄死崔永元》，不要被标题所迷惑，里面讲的是影视基金和电影院。我印象中前不久有家财富管理机构并购电影院，好像是博纳的项目，我不看好。5.【四是大力推进监测预警体系建设。加快推进全国非法金融活动风险防控平台建设，高质量完成全国非法集资监测预警体系三年规划编制工作。持续推动举报奖励、风险排查和基层网格化治理，深化群防群治。】预警系统是很重要的，但这不是短期能落地实现的工作。2019年更多还是停留在人肉排查的方式。举报奖励机制我是很有点兴趣的，嘿嘿嘿……【五是创新方式提升宣传效果。发挥好各地、各有关部门、各行业协会、各金融机构的作用，积极构筑多层次宣传阵地。继续加大主流媒体公益广告投放力度，优化播出方案。加强与各类新媒体合作，有效占领网络宣传空间。】最近寡姐爆JP爆得很猛，YX终于可以松口气，特别是上海公司的那位总。目前在地铁和公交上会时不时看到非法集资的教育广告。但对于非吸这件事，大部分媒体专业度是不够的，需要业内资深人士从怕支招指路，自媒体有理有据曝光披露。这需要对产品、项目底层进行解读，特别是投资合同层面，有些地方的逻辑是讲不通的。但投资人不懂，被理财师一忽悠，两人都成了韭菜。【六是积极推动全链条治理。有效落实金融持牌经营、特许经营原则，把好企业准入关。加强对网络借贷、私募基金、投资理财等重点领域监管。及时制定金融广告监管规则，坚决查处清理涉嫌非法集资广告资讯信息。加大金融机构资金异动监测和风险防控力度。做好处非工作与社会信用体系建设的对接，使非法集资“一处发现，处处受限”。努力增强广大群众的防范意识和识别能力，使“高收益意味着高风险”的理念深入人心。】朋友圈发布产品推介的要注意，朋友圈超过200人，这属于面向公众。作为私募，是不能干这事儿的。但如果分组了，或者定向发送呢？目前还没有明确的说法和司法释义，但既然郭主席已经召开联席工作会议了，在这个节骨眼上还是别折腾。6.这个联席会议给出的信号：2019年非法集资的工作会继续推进，同时确保局部区域的稳定。留给那些财富管理机构的时间不多了。粗放经营和野蛮生长留下的后遗症，加之在成名之后的傲慢与无所畏惧，造成了今天的死局。就好比一个人在外面借了很多钱，虽然这些钱不是赚来的，但却会产生一个致命的错觉，让他觉得自己很牛逼。因而花钱时也无所顾忌了。等到要还本付息的时候才醒过来，但已经来不及。自融+资金池的模式不可持续，大而不倒只是时间未到的假象。有几个特征可以注意下：①发布大量的场外定融计划，这个妥妥是资金池了。如果保理公司、融资租赁公司穿透到最后是财富管理机构控股，便可以确诊为自融。自融资金池类产品，不用看别的了。直接考虑这个击鼓传花的游戏能玩多久。比如你觉得HY在3个月内不会崩，可以搏下短期产品，但你绝对不应该去买2年期的JDF或者HYH。②到期后批量不兑付的，大概率是资金池。有些机构主打资产项目，号称在地产行业里有很多年经验。但那是卖房子的经验，不是实打实的项目经验。投了很多地产项目，有股权的，有明股实债的，有债+股的。如果大部分项目同时逾期，资金池的嫌疑是非常大。难道这些房企老板都约好了，大家一起不还钱？③银行承兑汇票到期全部无法兑付的，基本上也是资金池。银票是由银行信用做担保，来保证兑付的商业票据。出问题概率比较小，即便出问题，也不会所有的票都有不承兑。真正投资银票是把资金拆分，对应到每一张票来操作。这些票的金额、开票银行都是不一样的。几十家银行同时不承兑，逻辑上是讲不通。所有票据产品都无法兑付，那只有一种可能了，钱被挪走用作他途，最后出现了亏空，导致全线崩盘。不要去扯什么监管冻结银行账户这种屁话。按照当前这个趋势，2019年的6月份，有可能再爆发一波事件，请大家注意回避。同时，我并不奢望所有人都认同本文观点，我只想说一句：做金融的人，不但要有敬畏之心，更加要有自知之明。...

　　作为安徽仅有的两只券商股，国元证券(000728.SZ)和华安证券(600909.SH)避免不了被拿来比较的命运。从规模上来看，华安证券这只小型券商和中型券商国元证券似乎没有太多可比较的余地，但实际上，以近几年的业绩数据来看，华安证券逆袭超过国元证券并非没有机会。　　事实上，华安证券相比国元证券的“血统”更为纯正。华安证券的前身是1991年5月成立的安徽省证券公司，是省内最早设立的专营证券机构，2000年10月，公司开始增资扩股，吸收省内外11家国有大中型企业和上市公司作为股东，改制并更名；而国元证券的前身属于信托系，由原安徽省国际信托投资公司和原安徽省信托投资公司作为主发起人，于2001年8月设立。　　截至3月28日收盘，国元证券报9.72元，市值327.1亿元；华安证券报6.67元，市值241.5亿元。　　业绩指标：国元证券“拖了行业后腿”　　根据国元证券发布的年报显示，2018年，公司实现营收25.38亿元，同比减少27.71%，归属母公司股东的净利润6.7亿元，同比锐减44.31%。　　华安证券2018年年报显示，公司全年实现营业收入17.61 亿元，同比下降 8.15%，归属母公司股东净利润 5.54 亿元，同比下降14.77%。华安证券业绩显著优于行业平均水平。　　根据中国证券业协会统计，2018 年，131 家证券公司合计营收较上年同期下降 14.47%；实现净利润同比下降 41.04%。　　业内人士汪梦在接受《华夏时报》记者采访时表示，在行业环境并不好的2018年，券商的年报都不会太好看。但是否能跑赢大盘则是在集体下行之际，区分优劣券商的办法之一。　　主营业务：华安证券收入分布更加均衡　　从业务来看，2018年，华安证券的收入分布更加均衡。华安证券母公司经纪业务的收入占比由上年的40.0%进一步降至34.4%；证券投资业务收入占比提升至44.65%；资产管理、投资银行两项业务收入占比13.3%，较上年提升3.3个百分点，资本和资本中介业务的收入占比有较大幅度的提升。　　国元证券的营业收入构成表显示，2018年，经纪业务收入、证券信用业务收入占公司总收入比重均略有增加，二者之和已占总收入七成，投行业务和资产管理业务略有浮动，自营投资业务大幅下降，同比减少16.12%。　　市值表现：蒸发百亿股价跌幅难分“伯仲”　　公开数据显示，2018年1月2日，国元证券开盘价格为10.9元。12月28日，收盘价格为6.98元。全年股价下跌36%，市值蒸发131.9亿元。　　2018年1月2日，华安证券开盘价格为7.26元。12月28日，收盘价格为4.72元。全年股价下跌35%，市值蒸发92亿元。　　投资银行业务：国元证券完成IPO项目一家　　2018年，华安证券实现投资银行业务收入7938万元，同比下降 12.6%。累计承销债券10只，融资金额 68.95 亿元，同比增长 63.4%；并购重组业务实现较大突破，完成跨境要约收购 1 单，交易额 40.63 亿元；受保荐业务监管从严影响，IPO 业务仍处在培育期；完成新三板推荐挂牌项目7个，新三板累计定向发行11次，融资1.64亿元。　　国元证券在年报中仅披露了投行收入整体情况，2018年全年实现投行业务净收入 29214.10 万元，比上年同期下降 38.53%。记者从wind资讯查询到，2018年股权承销排行榜中，国元证券以1家15.19亿排第17位。虽然成绩并不优秀，但相对于华安证券“IPO 业务仍处在培育期”的情况，国元证券这个成绩勉强对的起中型券商的规模了。　　券商评级：国元证券退出A级券商“朋友圈”　　记者注意到，在2018年的券商评级中，华安证券仍保持在A级，这也是其连续5年被评为A级券商。而国元证券则从A级券商队伍中退出，评级为BBB。　　什么是券商评级？证监会曾对券商评级事项公开表示，这一分类结果是证券监管部门根据审慎监管的需要，对证券公司进行的综合性评价，主要体现的是证券公司合规管理和风险控制的整体状况。证监会按照分类监管原则，对不同类别证券公司规定不同的风险控制指标标准和风险资本准备计算比例，并在监管资源分配、现场检查和非现场检查频率等方面区别对待。　　券商评级下降会带来何影响？某不愿具名市场人士在接受《华夏时报》记者采访时表示，评级的下调，将直接影响其风险准备金规模要求，及缴纳的投资者保护基金比例，会对证券公司新业务开展、银行间资金授信等情况带来影响，例如，监管层在考虑证券公司申请增加业务种类、新设营业网点、发行上市等事项上会充分考虑评级结果。　　股票质押：均面临股票质押诉讼　　年报显示，国元证券有3宗质押式证券回购纠纷，共涉及本金7.47亿元。其中涉及本金3927.70万元的质押式证券回购纠纷，双方目前已经达成调解协议，客户同意分期支付融资本金及利息。其余两宗纠纷尚未有结论。　　华安证券同样面临3宗股票质押诉讼，共涉及本金13.45亿元。根据年报显示，目前三宗诉讼均已落地判决。...

离奇热点魔幻现实鲜有人讨论，移动互联带来A股交投活跃的同时，对于市场估值体系带来的深远影响。打破空间的限制，对着触屏，动动手指，成千上万手的股票可以立即成交。甚至从挂卖单到转入到移动钱包，耽误不了排队结算一瓶可乐……高效的资产流动，改变了热点形成的逻辑。资金似乎对更具感官刺激的话题，蠢蠢欲动。但是热点背后，却风险四伏。（李新江）导读该私募投资总监指出，其研究对比发现，闻“麻”而动的上市公司，大多存在股价刺激动机，“有的大股东股票大量质押，有的计划减持套现。”几度高潮迭起的A股工业大麻概念行情，眼下虽然出现了分化，但上市公司依旧持续宣布涉足工业大麻领域，并且一如既往对股价产生了强劲刺激。3月29日早间，华仁药业（300110.SZ）公告称，其于3月28日与云南素麻生物科技有限公司（下称云南素麻）及侯杰签署合作框架协议，拟在云南建设工业大麻绿色工厂，努力打造中国首家工业大麻温室大棚种植基地。就这样一份没有投资金额和生产规模等实质内容的非正式协议，亦使得华仁药业股价毫无悬念“一字”涨停。“这只是一个初步的意向性协议和计划，没有具体的约定，无法确定正式协议什么时候签。”华仁药业相关人士3月29日下午对21世纪经济报道记者说，“股价涨停是市场行为。”但监管部门已经对相关上市公司“快刀斩麻”的股价予以关注。3月28日早间，尔康制药（300267.SZ）宣布拟设立5250万元投资基金认购云南素麻不超过10%股权，深交所当日就下发问询函，追问是否涉嫌炒作股价及合作必要性等问题。诡异热点行情背后从今年1月17日顺灏股份（002565.SZ）宣布介入工业大麻开始，由其引领的工业大麻概念行情此起彼伏，蔚为壮观，至今尚未停歇。21世纪经济报道记者通过Wind资讯统计的结果显示，1月17日至3月29日收盘，A股工业大麻指数上涨115.52%，其中龙头股顺灏股份的涨幅高达344.71%。与此同期，被列入工业大麻概念板块的个股一度多达35只。工业大麻在A股起舞，仿佛被迷幻剂点燃的市场无厘头想象炒作情绪，演绎了一场你方唱罢我登场的“指鹿为麻”闹剧。21世纪经济报道记者粗略统计发现，最近一段时间，包括金鹰股份（600232.SH）、昆药集团（600422.SH）、润都股份（002923.SZ）、恒天海龙（000677.SZ）、云天化（600096.SH）、莫高股份（600543.SH）在内的多家上市公司，先后发布公告专门澄清与工业大麻无关联。这些曾被冠上工业大麻概念的个股，其股价大多出现涨停或连续多个涨停。虽然国家禁毒委、公安部先后下发通知和发声警示，证券交易所亦频发问询函关注，但有所降温的工业大麻概念炒作行情，依然不能使上市公司蹭热点消停。“工业大麻对于喜欢炒概念的A股来说，比较新奇，容易带动市场跟风情绪。”一位多次调研工业大麻的私募投资总监告诉21世纪经济报道，“我从年初开始就跟踪工业大麻概念，但没想到会如此疯狂。”该私募投资总监指出，其研究对比发现，闻“麻”而动的上市公司，大多存在股价刺激动机，“有的大股东股票大量质押，有的计划减持套现。”以最新宣布拟涉足工业大麻的华仁药业为例，其前三大股东都已将大部分所持股份质押，并多次补充质押。而华仁药业股价曾在2018年2月突然闪崩，连续出现7个跌停板，。资料显示，华仁药业控股股东广东永裕所持占16.92%的19999.22万股，已质押占15.09%的17843.18万股，其一致行动人永裕恒丰的所持股票质押率达到93.94%。而第二大股东华仁世纪集团所持股份的质押率为68.16%，并曾披露减持占公司总股本6%的计划。此番披露涉麻之前，华仁药业股价在公告披露前大幅异动，涨幅偏离值累计超过20%，其中28日涨停。但前述华仁药业相关人士向21世纪经济报道记者表示，“不存在消息提前泄露。”3月29日公告表明，华仁药业是3月27日与云南素麻沟通洽谈，3月28日傍晚签订合作框架协议。顺灏股份控股股东顺灏投资集团及一致行动人王丹则在股价翻番之后披露，拟减持占公司总股本1.973%的1399万股。增资1500万元取得种植工业大麻企业牧亚农业51%股权的龙津药业（002750.SZ），在信息披露后的一个月内，股价上涨175.55%，而其实际控制人、董事长兼总经理樊献俄，以及第二和第三大股东立兴实业与惠鑫盛投资，皆在股价大幅上涨后分别计划减持400.5万股、801万股和430.5万股。资本离奇冲动悬疑市场炒作令股价“头皮发麻”的工业大麻概念股，对所在上市公司的业绩影响却极其微小。即使是计划出资相对多的德展健康（000813.SZ），标的业绩相对其业绩来说所占比例也很小。公告显示，德展健康支付诚意金4亿元用于下一步收购汉麻投资集团股权，而德展健康2018年前三季度净利润为73011.25万元，交易标的汉麻投资集团2018年的净利润为8738.54万元，后者全年业绩只有前者三个季度业绩的11.97%。德展健康此番支付4亿元诚意金，交易对方汉众集团以所持汉麻投资25%股份质押给德展健康。按25%质押股权计算，对应的汉麻投资集团2018年业绩比例仅为2184.64万元。对于投资工业大麻的预期效益，21世纪经济报道记者致电包括顺灏股份在内的多家上市公司，所得到的回复均为“没有数据”或“正在测算”。实际上，上市公司争先恐后寻“麻”而入，除了助推股价并引发游资兴风作浪，最大的受益者就是汉麻投资集团。资料显示，汉麻投资集团的实际控制人为自然人张可。公告称，汉麻投资集团是目前中国境内唯一合法的以工业大麻全产业链布局、以生物制药为方向的投资集团，而汉麻投资集团拥有子公司和孙公司14家，自称是工业大麻行业的独角兽。“从监管的角度看，工业大麻种植许可证和加工许可证在目前是稀缺资源，所以有证的企业才会被资本热捧，但我的意见更倾向于上市公司介入工业大麻更多是为了股价。”一位上市券商的资管人士向21世纪经济报道记者表示。21世纪经济报道记者进一步梳理发现，相当一部分工业大麻概念股与汉麻投资集团关系紧密或正在发生关系。今年2月1日以来股价上涨120.34%的ST银河（000806.SZ），于2018年4月以3000万元收购汉麻投资集团子公司汉素生物5.55%。此外，顺灏股份、东风股份（601515.SH）、诚志股份（000990.SZ）及港股美瑞健康国际（02327.HK）等所拥有的工业大麻概念，皆来自与汉麻投资集团的合作。21世纪经济报道记者查阅历史公告发现，汉麻投资集团对汉素生物的业绩预计存在前后差异悬殊情况。2017年5月，ST银河拟收购汉素生物90%股权的对价是9亿元，当时汉麻投资集团承诺汉素生物2017年至2019年的净利润，分别不低于5000万元、 6250万元和7800万元；但一年后，汉素生物的股东全部权益价值却降至6.011亿元，并且承诺业绩也变成2018年和2019年分别不低于3900万元与5000万元。“综合多种渠道的信息资料，工业大麻的加工种植毛利率为20%至30%，不算突出，而其在医药和食品方面的毛利较高，但国家禁毒委已经重申我国从未批准工业大麻用于医用和食品添加。”前述私募投资总监认为，“眼下市场炒作的理由就只剩下存量工业大麻牌照了。”而A股工业大麻指数已经出现见顶回落迹象，3月28日和29日皆出现了明显回调。...