导读：抽屉协议或者是行业内所称的增信协议有不少潜在隐患，但2015-2016年并购重组及再融资市场的高潮中，大股东签署保底协议的情形并不罕见，包括飞利信在内，今年来已有数起有关抽屉协议的纠纷。

上一轮并购重组宽松周期中形成的一些问题今年以来仍在持续发酵，其中一项受到市场较多关注的便是抽屉协议所引发的各类争议和诉讼。

根据21世纪经济报道记者掌握的信息，上市公司飞利信（300287.SZ）控股股东和当时配套融资时引入第三方投资者平安信托便因为签署的抽屉协议对簿公堂，而包括飞利信控股股东在内四名股东的持股悉数被冻结。

连日来，21世纪经济报道记者分别采访到飞利信和平安信托双方当事人，试图还原争议背后的故事，一系列争端的细节也浮出水面。

其背景是，并购重组市场上一轮繁荣的高峰是在2015-2016年上半年，很多参与认购的三年期产品陆续到期，另外今年A股市场持续下跌，多重因素的作用下彼时抽屉协议里约定的条款在今年逐步出现问题。

签署抽屉协议

根据21世纪经济报道查阅的信息显示，2015年飞利信筹划并购重组事宜，以发行股份及支付现金的方式购买精图信息100%股权、杰东控制100%股权、欧飞凌通讯100%股权；同时，募集不超过22.45亿元配套资金，其中9.225亿元用于支付现金对价，5亿元用于云计算平台项目和大数据项目，剩余8.225亿元在扣除发行费用及支付各中介费用后用于补充流动资金。

该并购重组方案在2015年11月20日通过证监会并购重组委审核，随后公司方面便开始积极筹划寻找有认购意向的投资者，最终在2016年4月包括财通基金在内的5名投资者以每股10.98元的价格参与认购，出资共计22.4亿元。

这其中，平安信托通过基金专户进行了认购，共认购飞利信股份81，967，200股，认购价格为10.98元/股，共涉及资金9亿元，并于2016年4月19日办理了股份登记，股份锁定期为12个月。

21世纪经济报道记者了解到，就在这一过程中，飞利信控股股东和平安信托方面签署了增信协议，一位接近飞利信的内部人士告诉21世纪经济报道记者：“当时平安信托有意向参与公司的配套融资，但当时资本市场波动较大，平安信托要求控股股东杨振华与其签署增信协议，对其投资本金和不低于10%/年的年化收益进行了个人保底。”飞利信控股股东杨振华也向21世纪经济报道记者表示确实同平安信托签署了增信协议。

对此，平安信托方面也证实了这份增信协议的真实性。

11月23日平安信托方面回复21世纪经济报道记者采访时表示：“ 增信协议是定向增发业务中正常的商业决策和风控措施，协议签署基于大股东真实意思表示，且协议条款系双方多次磋商的结果，为正常商业行为。”

随后的几年时间里，双方一直相安无事，直到2018年10月26日飞利信一份控股股东所持公司股份被司法冻结的公告让双方抽屉协议的纠纷正式曝光。

而根据公告显示，飞利信控股股东杨振华、曹忻军、陈洪顺、王守言（上述四位是飞利信的一致行动人）收到广东省高级人民法院正式告知，平安信托有限责任公司（以下简称“平安信托”）已于2018年7月以合同纠纷为由向广东高院申请诉前财产保全，并通过广东省高级人民法院对控股股东所持飞利信全部股票3.6亿股进行了司法冻结。

争议罗生门

毫无疑问，上述内容中所涉及的合同纠纷即是此前飞利信控股股东和平安信托所签署的抽屉协议，那么为何在2018年这个时点双方出现了这样的纠纷。

2018年以来，A股出现了持续的下跌，在这一基础上飞利信的股价也持续下跌，而参与认购当时配套融资的信托产品也将到期，与此前约定收益仍有距离是双方纠纷的核心原因。

前述飞利信内部人士告诉21世纪经济报道记者，今年4月份，平安信托还因为飞利信股票价格较低提出了追加公司控股股东杨振华先生的一致行动人曹忻军、陈洪顺、王守言3人提供个人保底的要求，这也解释了为何此次冻结的股份不仅是控股股东杨振华一人的原因。

平安信托方面告诉21世纪经济报道记者，“信托到期前公司曾多次沟通大股东并向其发送履约通知，要求其按照《增信协议》约定履行差额补足义务，大股东并未理会。因此，在大股东确已违约的前提下，于2018年7月向广东省高院申请诉前保全，冻结四股东名下股票。”

但有关协商一事，双方也各执一词。

飞利信相关负责人向21世纪经济报道记者透露：“有关控股股东股份冻结事宜，控股股东正在与平安信托积极协商，控股股东向平安信托提出通过筹措部分现金补偿给平安信托，并提出请平安信托撤销所冻结的股份以便继续融资用于后续补偿，平安信托未明确答复。”

另外对于需要补偿部分，飞利信控股股东方面认为冻结的额度并不合适。

据其计算，平安信托参与认购的本金共9亿元，按年收益10%计算，截止到2018年11月1日的本金及收益共11.36亿元。另据平安信托2018年8月9日提供的信息，截止到2018年7月31日，平安信托已通过基金专户减持飞利信股票共2870万股，获现金2.08亿元。经初步计算，基金专户所持剩余飞利信股票市值约为2.26亿元。

“按平安信托主张的收益计算，需补偿的金额为7亿元。但平安信托申请冻结股票市值15.65亿元，超过了所能主张权益的两倍。”前述飞利信人士对21世纪经济报道记者表示。

对此，平安信托方面表示，依据双方签署的《增信协议》，对方不仅需支付差额补偿金，还需就其逾期支付违约金，冻结申请系依据这两部分金额即诉讼标的金额提出。

据21世纪经济报道记者了解的情况显示，双方诉讼并没有进一步进展，飞利信方面希望可以尽快解除司法冻结，而平安信托方面则希望飞利信相关股东履约。

截至目前，飞利信的股价自1月1日至今随大盘一起大跌了近35%。而因为股价大跌飞利信第一期员工持股计划被动减持同时计划终止。

另外随着平安信托产品到期，其也在二级市场进行了集中抛售，这也让飞利信的股价倍受压力。

监管约束

出现纠纷的不止一家。

以环能科技（300415.SZ）为例，亦出现二股东起诉大股东的事宜。根据公开信息，二股东认为，双方在定增时签署了抽屉协议，但大股东没有兑现保底收益，并且违反了合作协议，因此向上海第二中级人民法院提出了财产保全申请书。

那么，为什么大股东要做出这样的担保？

一位华泰联合资深保代11月23日对21世纪经济报道记者表示：“签署抽屉协议的原因多种多样，具体来看有三类。一是上市公司发行定增的时候比较困难，企业基本面不太好，只能通过这种方式来完成定增；二是大股东对公司的未来发展和股价非常看好，趁机出保函，自己不出钱，也可以分享后端的收益。因为投资人参与定增之后，要把一部分钱拿出来给大股东的。三是投资人有很强的背景，非得让上市公司承诺定增保底。”

“一方面，抽屉协议能够对并购案的进展起到一定的推动作用，并能帮助解决各种问题，但合规隐患也同时成为并购方案的致命缺陷，也可能为交易各方带来诉讼风波，很明显飞利信和平安信托此次的纠纷就是这样的情形。”添睿资本并购研究院的一位分析师人士也分析道。

抽屉协议一定程度上起到了推进项目润滑剂的作用，尽管监管层一向对此并不支持，但却屡禁不止，如今并购重组和再融资市场在监管转向进入新宽松周期后，有关抽屉保底协议的问题也值得市场进一步警惕和关注。