上海晶华胶粘新材料股份有限公司（简称 “晶华新材” ）在营业收入看似稳定的背后，存在着产品收入变化、产品产量与原材料耗用等数据的自相矛盾，财务数据真实性存在重大疑问。同时，公司经销商自2016年以来呈现集体退出趋势，经营模式存在重大风险。

此外，该公司美纹纸胶粘带、布基胶粘带毛利率在2017年上半年出现断崖式暴跌，公司募投项目新增产能存在重大消化风险。

多项数据矛盾 财务真实性存疑

晶华新材从事各类胶粘材料的研发、生产及销售，产品涵盖美纹纸胶粘带、电子胶粘带、布基胶粘带等各类产品。

2014年-2017上半年，晶华新材营业收入分别为6.88亿元、6.1亿元、6.56亿元、3.36亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为0.59亿元、0.46亿元、0.51亿元、0.23亿元。

晶华新材看似收入稳定的背后，是公司多项数据自相矛盾，财务数据真实性存在重大疑问。

数据显示，2014年-2016年晶华新材电子胶粘带产量分别为966.07万平方米、946.37万平方米、1,289.13万平方米。从中可以看出，公司该产品在2015年产量下滑，而在2016年呈现大幅上升阶段。而同期，公司电子胶粘带的胶水耗用分别为1,287.79吨、1,318.34吨、1,714.68吨，胶水耗用在2015年呈现上升的状态，与公司电子胶粘带产量走势相反。该产品的纸基耗用2014年为827.32万平方米，2015年增至963.68万平方米，与公司电子胶粘带产量同期产量下滑也呈现相反的趋势。

虽然公司表示，2015年胶水单位耗用较其他年度略高主要系该年度涂胶量较高的双面电子胶粘带产量占比相对较高，但并没有具体的详细数据作为支撑，而且对电子胶粘带所消耗的纸基在2015年同比增加与该产品产量下滑相反的原因并未作出解释。

同期，布基胶粘带收入分别为3,299.99万元、3,504.78万元、4,067.19万元，2015年、2016年同比增幅分别为6.2%、16.04%。而同期公司布基胶粘带产量分别为726.72万平方米、721.25万平方米、971.06平方米，2015年、2016年同比增幅分别为-0.7%、34.64%，其中2015年走势与公司收入相反，2016年增幅远远高于同产品收入增幅。

此外，同期内，该公司布基胶粘带中的纱布2015年耗用750.30万平方米，比2014年的746.10万平方米有所增加，布基胶粘带中的聚乙烯2015年耗用为683.71吨，相对于2014年的675.85吨有所增加，与同期公司布基胶粘带产量增加走势相反。布基胶粘带中的树脂2016年耗用为463.88吨，同比增幅高达49.86%，远远高于同期布基胶粘带的产量增幅。

经销商 “集体退出” 销售模式存隐患

报告期内，晶华新材国内销售采取直销与经销两种方式，海外销售主要采用ODM 的销售方式。2014年-2017年上半年，该公司经销模式收入金额分别为23,722.20万元、22,989.11万元、22,685.18万元、10,924.13万元，占比分别为34.44%、37.67%、34.54%、32.50%。从中可以看出，经销模式是公司收入主要来源。

据了解，晶华新材的经销模式面临经销商大幅减少的风险。

该公司经销商下游客户既包括电子电气产品制造、汽车制造及汽车美容、建筑装饰、家居制造等制造企业，同时也包括下游经销商。公司不存在与经销商约定独家销售区域限制等排他性条款的情况。

2014年-2017年，晶华新材的经销商家数分别为1,039家、1,093家、1,004家、737家。可以看出，公司经销商数量在2017年上半年出现大幅下滑。

此外，同期内，该公司新增经销商家数占当期经销商家数比例分别为24.64%、27.36%、27.29%、12.21%。而同期，公司退出经销商家数占当期经销商家数比例分别为24.83%、22.05%、38.35%、50.34%，特别是在2016年至2017年，公司退出经销商家数占当期经销商家数比例不仅远远高于新增经销商家数占当期经销商家数比例，而且退出比例呈现加速的趋势。

新增经销商的统计口径为：该年度前两年内未发生交易且当年新增交易的客户;退出经销商的统计口径为：该年度前一年内发生交易且当年及以后的报告期年度内未发生交易的客户。

虽然晶华新材表示，报告期内新增及退出经销商的规模均较小，变动的原因一方面系公司积极开拓市场，进行渠道开发;另一方面系公司对经销商实行优胜劣汰，对渠道建设不完善、产品推广能力不强的经销商予以淘汰，公司经销商变动属于正常的商业行为。

但是无法掩饰的是，公司经销商自2016年以来退出呈现加速趋势，对公司经营带来的负面影响越来越大。

同期，晶华新材退出经销商销售额占当期经销收入比例分别为14.56%、10.19%、11.14%、18.00%，今年上半年该数据呈现大幅上升的态势。

作为一家经销模式占公司收入主要来源的公司，晶华新材所面临的经销商困境正在显现，这些退出的经销商是被淘汰，还是因为公司产品盈利空间小，又或是产品销售难度较大，具体原因不得而知，但这种趋势如果持续下去，将对公司的经销模式和收入造成致命打击，公司销售渠道的稳定性将面临重大考验。

募投项目毛利率暴跌

晶华新材首次公开发行股票所募集的资金，扣除发行费用后，将用于年产1.32亿平方米。项目建设期为 1 年，达产期为 4 年。项目达产后，可实现年产高温美纹纸胶粘带（150-200℃）3,600 万平方米;中温美纹纸胶粘带（100℃左右）2,400 万平方米;布基热熔胶胶粘带 4,320 万平方米;电子双面胶粘带 2,880 万平方米。

晶华新材所募投项目中的新增产能的三大产品中，不仅毛利率在2017年上半年因为原材料大涨导致毛利率断崖，而且部分产品产能利用率有所下滑。

2017年上半年，该公司美纹纸胶粘带、电子胶粘带、布基胶粘带毛利率分别为23.11%、27.64%、17.95%，而2016年公司三大产毛利率分别为26.46%、27.93%、22.03%，从中可以看出，公司今年上半年毛利率分别整体下滑，特别是美纹纸胶粘带、布基胶粘带毛利率更是暴跌。

在公司产品毛利率暴跌的原因，是公司原材料价格上涨幅度超过了公司产品价格上涨幅度。

如2017年上半年，晶华新材美纹纸胶粘带价格为1.77元/平方米，相对于2016年的1.69元/平方米同比增加4.7%。美纹纸胶粘带的原料主要为纸基、树脂、橡胶、含浸液、离型液。今年上半年，公司纸基、树脂、橡胶、含浸液、离型液价格相对于2016年增幅分别为9.9%、-2.6%、30%、29%、21%，整体远高于产品价格上涨幅度。同期，公司上述原材料占成本的比例分别为9.90%、9.59%、8.33%、11.88%、4.31%。

在原材料上涨趋势的背景下，公司的盈利能力无疑会大幅下滑。

据了解，2014年-2017年上半年，晶华新材产品美纹纸胶粘带产能利用率分别为96.87%、85.77%、87.60%、83.13%，呈现大幅下滑状态。布基胶粘带产能利用率分别为97.01%、96.28%、98.21%、86.12%，今年上半年更是暴跌。

在现有产能利用率下滑的情况相下，公司募投项目所新增加的6000万平方米美纹纸胶粘带和 4,320 万平方米布基热熔胶胶粘带怎么能消化掉？如果新增产能不能充分利用和消化，势必浪费社会资源和投资者的真金白银，公司的募投项目必要性存在重大疑问。

按照2016年晶华新材布基胶粘带988.80万平方米产能计算，则晶华新材该产品的产能将大幅增加4倍以上。

靠谱众投 kp899.com：您放心的投资理财平台，即将起航！