3月24日消息，由OpenAI与软银集团联合主导的“星门”计划，预计需投入5000亿美元构建数据中心基础设施，其中90%通过债务融资或类债务金融方案筹措。

分析人士预计，鉴于缺乏微软等信用评级较高的企业担保，这一高负债计划恐难达到预期规模。

今年1月份，奥特曼的长期竞争对手——马斯克在社交媒体上公开质疑，称OpenAI与软银都没有足够的资金完成其星门计划。

但马斯克的批评忽略了一个关键点，“星门”本就计划通过债务融资覆盖绝大部分资金需求。

知情人士称，软银将主导融资事宜，目标是将股权融资比例控制在10%，其余90%通过债务融资或类债务金融工具筹措。这意味着，初始投资方——软银、OpenAI、甲骨文及阿布扎比投资局MGX——需共同承担约500亿美元的初期投入，并在四年建设周期内完成全部资金筹措。

表面看来，这项计划具备可行性：据Breakingviews测算，若孙正义同意将软银贷款与价值比率推高至自设的25%上限，理论上可通过加杠杆筹措近300亿美元资金。

此外，孙正义还可通过减持上市公司股份（如持有的T-Mobile US约200亿美元股权）来覆盖OpenAI在“星门”中的出资份额，这还不包括甲骨文与MGX的资金。

图注：这张折线图显示了软银长期以来的贷款与价值比率，最近已经超过了10%，而正常时期的上限为25%

真正的挑战在于，剩余4500亿美元资金从何而来？

通常情况下，数据中心融资依赖银行贷款、资产证券化及私募资本等多渠道。其中债务融资多以项目本身为抵押，信用可靠性取决于数据中心租户的稳定现金流。

“星门”四年建设周期或能缓解融资压力。软银可分阶段解决资金问题，无需一次性筹措全部资金。但据行业人士透露，孙正义追求的90%债务融资比例远超行业常规。

传统融资结构通常为三分之二债务加三分之一股权，高杠杆案例多限于与微软、Alphabet等信用评级较高的租户签订长期租约的项目。相比之下，“星门”主要服务资金消耗巨大的OpenAI，而OpenAI自身信用评级并不理想。

潜在解决方案之一是争取微软提供正式债务担保，但矛盾的是“星门”计划实质上为的是降低OpenAI对微软（其关键支持方及算力提供商）的依赖。

目前微软仅被列为初始技术合作伙伴，未承担明确财务责任。当被问及“星门”融资问题时，微软CEO萨蒂亚·纳德拉1月受访时表示：“我只对自家800亿美元（资本支出计划）有信心”，与“星门”无关。

在此背景下，孙正义与奥特曼将希望寄托于债务融资方式。软银对此并不陌生，其首期1000亿美元愿景基金中，约40%资金即来自海湾主权投资者的优先股债务融资。

据悉，软银正考虑通过“夹层债务”与“优先股”组合融资方案，覆盖约20%总投资额。若此方案成行，优先债务比例将降至70%，接近数据中心项目常规水平。

业内所称“夹层债务”与“优先股”属于混合融资方案，兼具股权与债务特性。

例如，澳大利亚麦格理银行资管部门在为AI基建企业Applied Digital投资50亿美元时，便采用了优先股融资。但混合融资方案往往伴随更高利率（通常达两位数），这将挤压股权投资者的现金流空间，同时高杠杆也放大了软银等核心支持方的下行风险。

如果采用这种方式，“星门”项目将可以筹措1000亿美元，之后通过常规债务融资解决剩余3500亿美元的资金缺口，这些数字已接近甚至超过近期全球数据中心市场的总融资规模预估。

法国农业信贷银行分析师2024年9月指出，未来五年全球数据中心市场增长预计需2500亿美元债务融资。在这种背景下，即便孙正义的金融运筹能力出众，但债务市场恐将对“星门”计划施加显著财务压力。