（原标题：央行详解货币政策路线图： 兼顾内外平衡，降准可期）早春时节，冰开得暖光，北京梅地亚中心附近的早樱已陆续盛开。3月10日上午10点，身着银灰色的西装、淡紫色的领带，中国人民银行行长易纲亮相北京梅地亚中心，他温文尔雅地微笑着向记者招手，开始了他当选央行行长后第一次全国两会记者会。与易纲一同出席的，还有中国人民银行副行长陈雨露，副行长、国家外汇管理局局长潘功胜，副行长范一飞。“过去一年，我们面临了多年来少有的严峻复杂形势，外部有美联储持续加息和中美贸易摩擦带来的不确定性，国内有经济周期结构性问题叠加，还有强化监管、规范地方政府债务等‘几碰头’，导致社会信用收缩，小微企业、民营企业融资难融资贵问题比较突出，经济下行压力加大。”记者会开场，易纲没有回避过去一年央行面临的挑战，同时回顾了人民银行及时预调、主动作为的五大工作。他表示，央行不断在两难甚至多难的局面中寻求平衡。这场持续了约90分钟的记者会，座无虚席。2019年货币政策是否会偏向宽松？随着金融改革开放的扩大，未来央行将如何管理外汇市场的波动？在贸易磋商中，中国是否就汇率问题作出让步？针对上述敏感问题，央行行长、副行长一一作出了回应。稳健的货币政策内涵没有变记者了解到，今年的政府工作报告中强调“稳健的货币政策要松紧适度”，与此前“稳健的货币政策要保持中性”的表述出现一些微妙的变化。在面对上述变化是否意味着货币政策将偏向宽松的疑问时，易纲表示，稳健的货币政策是一个非常内容丰富的政策取向。“我们现在强调稳健的货币政策，没有提中性，是更简洁。实际上，稳健货币政策的内涵还没有变。”易纲称，稳健的货币政策体现在逆周期的调节。同时，货币政策在总量上要松紧适度。今年的松紧适度，就是要把广义货币M2和社会融资规模的增速大体上与名义GDP的增速保持一致，这就是一个松紧适度的概念。另外，在结构上要更加优化，进一步加强对小微企业和民营企业的支持。值得注意的是，就在记者会召开前一个小时，央行刚刚发布了2月信贷数据。数据显示，2019年2月末，M2余额186.74万亿元，同比增长8%；新增人民币信贷8858亿元；社会融资规模增量7030亿元，存量205.68万亿元，同比增长10.1%。对此，易纲回应称，在考虑货币政策时，一定要把货币信贷的数据拉长来看，要看许多数的加权平均，可以比较全面地来判断稳健的货币政策内涵。中国民生银行首席研究员温彬对记者表示，在稳健货币政策下，M2、社融、新增信贷不同的月份是有波动的，观测指标要考虑到季节性因素。“平均后的数据相对稳定，不会受到春节、国庆小长假等季节性因素扰动。信贷数据还要考虑3月份，即一季度的情况。”温彬称，从前两月来看，社融、新增贷款总体较为平稳。同时，社融也开始回升，这符合与名义GDP增速相匹配的要求。金融保持着对实体经济很强的支持力度。易纲还表示，稳健的货币政策要兼顾内外平衡，中国的经济已经深度融入了世界经济，所以考虑货币政策的时候，要以国内的经济形势为主来考虑，但同时要兼顾国际及中国在全球经济关系中的地位和中国外向型经济。汇率由市场决定人民币汇率问题，成为此次记者会中外媒体关注的焦点。中美经贸磋商是否就人民币汇率达成初步共识？保持汇率稳定是否会影响央行货币政策独立性？在贸易磋商中，中国是否就汇率问题作出让步？与会记者提出了上述疑问。易纲坦言，中美在刚刚结束的第七轮贸易磋商谈判过程中确实就汇率问题进行了讨论，而且“双方在许多关键和重要的问题上达成了共识”。易纲表示，中美双方讨论了包括如何尊重对方货币当局在决定货币政策上的自主权、都应坚持市场决定的汇率制度原则、双方都应遵守历次G20峰会的承诺（包括不搞竞争性贬值、不将汇率用于竞争性目的）、双方都应按照国际货币基金组织的数据透明度标准来承诺披露数据等重要问题。2019年3月6日，中国外汇管理局首席经济学家缪延亮在报业辛迪加（ProjectSyndicate）上发表文章称，一年来，中国人民银行改善了与市场的沟通，提高了透明度，并朝着灵活汇率的方向迈进。尽管中国央行还有很大的改善空间，但迄今为止的进展对中国和国际政策制定者都是好消息。通过近年来汇率市场机制的不断形成和完善，汇率形成机制已迈出了实质性的步伐。“中央银行已经基本上退出了对汇率市场的日常干预。汇率市场的波动和一定程度上的弹性，对整个经济是有好处的。弹性的汇率对宏观经济和国际收支调节起自动稳定器的作用。但同时，汇率稳定不代表汇率盯死了不动，汇率必须要有弹性。”易纲表示，会坚持市场供求为基础的汇率形成机制。2018年以来，汇率市场的弹性日益显著，人民币汇率经历了先升后贬再升的过程。目前人民币汇率已再次上升到6.70左右。中信证券研究部总监、固定收益首席分析师明明对第一财经记者表示，稳汇率与汇率市场机制改革是相辅相成的。长期来看，汇率肯定要以市场为准，通过市场供需自发形成一个均衡机制，有弹性的识别汇率，汇率才能稳得住。相反，如果不是市场机制、汇率波动较大，反而会积累风险。他分析称，影响汇率的因素有两个方面：一是供需问题，包括国际收支问题；二是外围市场走势，例如汇率美元指数、美联储加息进度等。对于今年人民币汇率走势，中国金融期货交易所研究院首席经济学家赵庆明认为，2019年人民币贬值压力不大，一方面，中美贸易磋商的积极进展，市场预期较为乐观，人民币贬值压力有所减轻；另一方面，从国际外汇市场来看，今年美元上升空间也比较有限。进一步降准、降息可期2018年以来，央行共5次下调了存款准备金率（降准），总计3.5个百分点。易纲称，这保证了流动性合理充裕，实现了货币信贷和社会融资规模的合理增长。关于存款准备金率是否会再次下调的问题，易纲强调，一定的法定存款准备金率还是必要的。在中国目前的情况下，降准还有一定的空间，但空间相比起前几年较小。易纲称，现在的存款准备金率将来会逐步向三档比较清晰的框架来完成目标，使得存款准备金率有个更加清晰透明的框架。即大型银行为一档、中型银行为第二档、小型银行特别是县域的农村信用社、农商行为最低的一档。易纲表示，从国际比较而言，我国存款准备金率（总准备金率为12%左右）跟发达国家总准备金率差不多，且远低于日本。“现在发达国家法定存款准备金率比较低，但超额存款准备金率比较高。比如，美国法定存款准备金率加上超额存款准备金率一共有12%的水平，欧洲也是12%，日本更高，有20%多，这是他们总准备金率的水平。”易纲称。对此，明明分析称，“从国际比较角度来看，与过去几年相比，中国降准空间的确不大”。但他也表示，货币供给、降准只是一部分，更多的要靠MLF（中期借贷便利）、TMLF（定向中期借贷便利）等工具进行供给调节。所以，降准未来可能会在频率、幅度上略有减少，但并不是说货币政策转向，“会更多地靠其他工具进行供给”。而对于今年政府工作报告中提及的“要降低实际利率水平”，市场“降息猜想”也成为另一焦点问题。“央行会努力以改革促进实际利率降低。”易纲回应称，降低实际利率水平的问题，主要指的是小微及民企实际感受的融资成本较高，其贷款利率包括无风险利率和风险溢价，解决贷款利率偏高的问题主要是解决风险溢价较高的问题。易纲称，贷款不良率较高会表现在风险溢价上，解决问题主要有两个途径：一个是利率市场化改革，二是供给侧结构性改革。通过提高信息透明度、完善破产制度、提高法律执行效率、降低费率等措施，都可以降低实际交易成本，使得风险溢价降低。明明表示，降低实际利率包括名义利率和通胀两个方面。一方面，降低中小企业名义利率主要通过降低风险溢价；另一方面，如果通胀下降，比如PPI出现明显下降，代表内需不足，则应该降低政策利率。“我们预计，今年第二季度会降息。”明明说。...

大A股从不缺少传说，充满了各种迷思。比如说，AH的溢价之高，让中外金融学教授哑然。这几天，又有了新的迷思。匿名拍卖出低价中国外汇交易中心旗下的公众号“fetsOnline发布”的信息称，2月27日该中心组织开展新一轮债券匿名拍卖，这是匿名拍卖业务上线以来的第三次操作，也是到期违约债首次进入匿名拍卖。本次共有22只债券进入拍卖日，43家机构（含产品，以下同）提交双向报价，25家机构参与集中竞价。最后，17康美MTN001、17康得新MTN001、17营口港MTN002、17永泰能源MTN002（已到期违约）达成多笔交易。前期在市场上风波迭起的“两康”赫然在目。债券的约定面值为每张百元，“17康美MNT001”和“17康得新MTN001”分别以25.9元/张和30.01元/张的价格成交，折价高达74.1%和69.99%因为发布的信息里没有详细披露这个价格是净价还是全价，因此就以惯例的净价来理解。好奇之下，查了一下“17康美MNT001”的债券要素，该债券为固息品种，于2017年7月17日登记起息，期限5年，将于2022年7月17日到期，票面利率为5.2%。根据成交价格估算，如果能如期兑付，现在的买家至少能获得400%的收益。因为期间还要受到每年5.2年的约定利息。再查了一下该债券发行主体“康美药业（600518.sh）”2月27日的收盘价，是9.65元/股，1.52倍PB。问题来了，为何债券如此折价贱卖，而股价却仍依然不低。试问，到2022年7月17日，股价能涨400%吗？如果不能，为何投资人不弃股投债，获取更确定的收益呢？这又是中国资本市场新的迷思？我们来逐一探索一下这个谜题，首先来看看债券匿名拍卖是什么回事？何为债券匿名拍卖2018年年中，中国外汇交易中心、全国银行间同业拆借中心下发《关于开展债券匿名拍卖业务的通知》（中汇交发[2018]192号文），并配有相关细则。参与机构应签署《债券匿名拍卖业务投资者风险承诺函》，知悉并自担交易风险，承诺遵守相关制度法规与行业准则。根据192号文，匿名拍卖业务适用的债券应满足在银行间债券市场流通相关标准，包括但不限于违约债券、受违约影响的债券、资产支持证券次级档等低流动性债券。匿名拍卖通过对订单进行匿名匹配，在保护机构持仓信息的情况下，通过公开、公正、透明的集中竞价机制提升价格发现效率和市场价格透明度。目前，这种交易方式主要针对失去流动性或是流动性严重不足的品种。说白了，就是那些市场预期违约风险高的品种。总结起来：债券匿名拍卖的参与主体都是机构投资人，相对理性，通过排名竞价的方式以发现低流动性债券的市场价格，促成成交。对于卖家而言，这提供了一个风险管理的手段，以市场公允价格将债券卖出，从而了断风险。对于买家而言，这提供了高收益的投资机会，帮助其买入风险和收益符合其偏好的债券。成则两利。“两康”债券匿名拍卖大幅折价的原因首先，拍卖的价格是充分竞价的结果，基本可以利益输送可能，可把这个成交价视为是此时此景下公允的市场价格。这里需要强调一下何为公允价格，理解后面的问题需要用到。公允价格是指熟悉市场情况的买卖双方在公平交易的条件下和自愿的情况下所确定的价格，或无关联的双方在公平交易的条件下一项资产可以被买卖或者一项负债可以被清偿的成交价格。在这个价格下面，买卖双方都不能获得无风险报酬，通俗的讲就是在买卖成交的那一刹那，买家不可能买的更低，而卖家不可能卖的更高。那么第1个问题就是，为什么卖家愿意以如此低的价格卖出债券呢？答案是，这个价格反映了买卖双方对于该债券违约风险和预期损失的结果。这话通俗翻译过来就是：卖家觉得这债最多值这个价，预期未来的价格还会跌；买家则认为有利可图，未来的价格会高于这个价格。这和股票的买卖动机是很相似。有一点需要注意的是，债券买卖双方都会比较在意机会成本，即相当于与债券剩余期限对应的无风险收益率计算的利息。以“17康美MNT001”的成交净价25.9元/张来看，隐含的违约率是非常高的，就是卖家认为实际未来每张债券实际获得清偿的价值很难高于25.9元。这背后有债券投资逻辑的计算，细节可以忽略，不予考虑。无论卖家背后有多少苦衷或是不得已，都是以这个逻辑做出的决定，不会有人傻到把价值50元的东西折价一半卖出，虽然会为了尽快卖，给予适当的折扣。同时我们前面也排除了利益输送的可能。那么这就衍生出第2个问题？如果发行人能以成交价回收债券，那岂非可以直接创造巨额利润？以该期债券20亿元的发行规模计，如果康美能以这个价格回收债券，只需要花大约5亿多的代价，在会计上可以形成14亿多的债务重组利润。这也是很多网友特别好奇和关心的问题。从法理上讲，发行人及其一致行动人是不能折价去回收债权的，除非与同一债权的所有的债权人达成一致。否则这就是对债权人利益的一种侵害，就会激励债务人故意不还钱，以老赖的方式倒逼债权人低价出售债权。那么问题3来了，为什么债券的持有人会以如此低的价格卖出债券，而股票持有人却愿意以如此高的价格买入股票？双方的分歧根本不可调和。从市场机制的安排来说，债权优先于股权，比股权更安全。如果债权只能以账面价值的四分之一进行交易，损失接近75%，那么股权怎么可能会毫发无损，还以高于账面的价值交易呢？这是一种极其违反市场经济逻辑的现象。理论上，一个简单的策略就可以套利，买入债券卖空股票。因为在市场经济制度安排中，股东提供的资本就是作为债权人提供的债务的安全垫。如果企业经营不善，无力偿付到期债务，那么债权人就可以要求变卖企业的资产，由此发生的损失，先有股东承担，之后才轮得到债权人。这完全是无风险套利，而且潜在收益率不止100%，足以激励各路英雄好汉踊跃投身其中。那么债券价格就会猛涨，股价就会猛跌，直至二者不存在套利的空间。但事实却非如此。这其中的原委确实很复杂，就必须讨论当下的债权保护机制。现行的债权人保护机制国内现行的法律体系下，如果债务到期，企业无法偿付，债权人维权的手段有几个：一种与企业友好协商，如能双方达成一致，可采取延期等措施。但这种情况的前提是，债权人必须有一个可置信的预期，相信这么做可以实现自己的最大利益。另一种是去法院诉讼，争取法院的支持，以诉讼的方式获得求偿。再一种就是前两种方案都不奏效，那么只能向人民法院提出对债务人进行重整或者破产清算的申请。受理破产申请后，法院将会指定管理人全面接管破产财产并负责对其进行保管、清理、估价、处理和分配。也就是说，债权人理论上可以用第三种方式来变相完成对债务企业的控制，最大程度的保障自己的利益。在债权人利益受到充分偿付之前，股东的利益是不确定的。理论上，企业价值是股权价值和债权价值的加总，股权价值是企业价值减去债权价值，存在债权的情况下，企业价值必然大于股权价值。如果把企业按企业价值变卖，股东能获得1.52PB的价值，那么债权价值绝不可能打折扣。因为最不济把企业卖了，也是债权人先按自己的权益先分到钱呀。但现实中，为什么在同一时刻，债权人会以高达74.1%的折价夺路而逃，而股东竟然以1.52倍PB买卖股票？债权人利益保护的不到位导致的负激励真实的原因在于：国内现在债权人利用合法手段很难保护自己的利益，或者说维权成本过高。在康美的案例里，可以近似的理解为债权人预期认为，付出种种成本后，100元债权的回售公允价值就是25.9元。这并不否定最后27日债券的买家可能获得400%的收益率，但也是这种收益率才足以激励他买入该债券并承受由此引起的种种不确定性，其中就包括维权的成本、现实清偿为零的风险等等。所以，债贱股贵的迷思完全是反市场机制和反逻辑，最终指向的是一种制度成本。即债权人不能获得充分的保护，以致于债权人宁愿流血割肉，而不愿意去走最后的法律救济程序，通过清算企业价值来清偿自己的债务。按股市定价，企业价值好歹还有480亿元（股权价值的市价是这么多），那么对债权人的安全垫还厚得很。这说明债权人不能利用平等合法的方式，迅速有效的实现自己的利益。所以才宁愿折价甩卖。反过来，股票贵也证明我们的股票市场的效率有待改进，能更准确的对股权进行定价以你为480亿元的股权价值也可能含了太多虚的成分。否则，退一万步将，企业能卖到480亿，那也该先向债权人分配呀。总之，今天债贱股贵是一个非常危险的信号。别忘了，我们是一个以间接融资为主的国家，金融系统的效率主要看债务的效率。如果债权人的利益得不到好的保护，谁还敢来放贷呢？难不成是傻子用自己的钱补贴股东，或是活雷锋为企业输血。债权人利益保护亟待加强美国只有两部法律是由联邦来制定而不允许州来制定，一部就是美国的国籍法，另一部就是破产法。因为破产法守护的是市场经济的底线，旨在公平的保护所有的市场参与者，特别是市场主要的供血者--债权人的利益。对于一个自由的市场来说，它最需要的是能够给企业提供信贷而供血的债权人的利益得到充分的保护。唯有如此，供血才会发生，我们的经济发展才能由此生生不息。所以有学者认为，破产法可谓市场经济的“宪法”。我们亟待健全破产法，提高可执行性，以更低的制度成本去有效的保护债权人利益，使其免受各种不合市场经济机制和规律的盘剥。这才能有效的激发债权人参与经济建设的热情，达到供给侧改革金融活而经济活的目的。况且中央在会议当中，深刻的指出“要解决金融领域特别是资本市场违法违规成本过低问题”、“健全信用惩戒机制”，就是指引我们把市场底层基础设施搞搞好而且要搞的更有效，不会倒逼割债权人的肉去补贴股东，将债权人维权的交易成本和预期成本降至最低。...

[摘要]据报道，航空环境公司和软银集团一共投资6500万美元开发这种无人机，这种无人机也和航空环境公司之前为美国宇航局开发的其他无人机同属于一个产品家族。在全世界的偏僻或者落后地区，仍然有大量的民众无法接入互联网。据外媒最新消息，一场建立一支太阳能无人机机队的竞赛正在进行当中，这些无人机将把互联网传输到它们下方的地球，科技巨头正主导着这场追逐。据报道，谷歌和脸书（Facebook）都放弃了他们的高空上网无人机项目，不过一家不太知名的公司正在与美国宇航局合作，继续开发上网用途的无人机。据国外媒体报道，这款无人机被称为“鹰30”（Hawk 30），这是一种大型无人机，配置了十个发动机，类似于空中客车公司以前的无人机和太阳能驱动的奥德修斯飞机，可以连续飞行几个月。这架无人机由美国“航空环境公司”（AeroEnvironment）和日本科技巨头软银集团联合开发，可能很快就会开始试飞。无人机首飞的地点是美国宇航局阿姆斯特朗飞行研究中心。据报道，航空环境公司和软银集团一共投资6500万美元开发这种无人机，这种无人机也和航空环境公司之前为美国宇航局开发的其他无人机同属于一个产品家族。2003年，该公司制造的一架Helios原型无人机在美国的高空测试中坠毁。2001年，Helios无人机在飞行中爬升到了28346米的高度，达到了所有有翼水平飞机中最高的高度。这一里程碑为高空太阳能飞机开创了新的先例。据报道，新款的鹰30飞机在项目目标和外观设计上和过去的Helios无人机十分相似。虽然“鹰30”还需要几年时间才能为商业运营做好准备，但它对扩大偏远地区的无线通信连接有着重大影响。之前脸书和谷歌两家公司都宣布停止各自的上网无人机项目。其中脸书曾经宣布推出“阿奎拉”(Aquila)飞机，这是一种太阳能动力无人机，它的翼展相当于波音737的翼展，使用螺旋桨进行空中飞行，脸书也依托这款飞机大举进军互联网无人机的竞赛。2015年，谷歌也开始关注使用高空无人机提供地面人口上网，但是最后谷歌也放弃了这一项目，但是谷歌仍然保留了利用高空气球阵列提供上网的一个项目。鹰30无人机还需要抵御来自空中客车公司等对手的竞争，但是航空环境公司和美国宇航局的紧密联系提升了这款无人机的发展前景。据报道，航空环境公司和美国宇航局一共签署了三项飞行测试的合同，这三项测试将使无人机的飞行高度达到1万英尺，相当于3048米，如果初步测试成功，该公司的发展愿景也会扩大。据悉，航空环境公司一共向美国宇航局支付了近80万美元，用于监督即将进行的低空试验并为其提供地面支持，这些试验将持续到六月底。如果这些试验都取得成功，该公司将提高飞行高度。目前还不太清楚有关鹰30无人机的通讯能力的消息，但它的创造者当然希望它能帮助扩大全球的无线互联网接入。不过，首先，它必须毫发无损地走出测试阶段。另据悉，除了空中客车之外，美国波音公司也在开发用于地面通信的无人机项目。波音同时还有一个卫星上网计划，准备向太空发射几千颗通信卫星，提供价格更加低廉的卫星上网服务。...

摘要：“生产力不足资本来凑”的法子可行吗？继DC推出《神奇女侠》后，漫威也迎来了自己首部超级女英雄电影——《惊奇队长》。作为第一部超级女英雄电影，也是漫威第二十一部电影作品，《惊奇队长》在上映前就让很多国内漫威迷备受期待，预售票房更是仅排在《复仇者联盟2》和《复仇者联盟3》之后。自本周五上映后，影片首日便拿下2.1亿票房，目前总票房已累计到5亿，可以说表现超出预期。一直以来，作为美漫体系中的两大权威代表，漫威和DC都深受国内观众喜爱。每一次有新电影上映时，影迷们几乎都不会放过。但除了漫威和DC，实际上，美漫体系还有着image、IDW、黑马、勇士、爆炸等中小漫画公司，这些漫画公司出品的电影也在国内有着较高关注度。而随着美漫电影在中国电影市场影响力的逐步扩大，中国资本在近几年也开始将触角伸向了这些美漫公司，期望与他们建立长期合作关系。但回望中国资本的这条美漫之路，似乎走得并不如想象中那般如意。美漫在中国的火爆说起美漫电影在中国的蓬勃发展，还要从2008年《钢铁侠》的面世说起，这也是漫威电影宇宙的第一部作品。▲《钢铁侠》剧照但实际上，早在1978年，DC就上映了自己第一部院线超级英雄电影《超人》，遗憾的是，在那个年代，这部作品并没有引进国内，为国内观众所注意。后来，国内也陆续上映了《蜘蛛侠》《X战警2》《超人归来》等美漫改编作品，但都没能成为现象级。因此，《钢铁侠》的出现可以说才正式开启了美漫在中国的行走之路。影片最终也在国内拿下了9200万票房，这在43.41亿的全年总票房下，自然表现不俗，同时这也给美漫电影在中国的发展开了个好头。2012年5月，漫威《复仇者联盟》的上映让美漫电影在中国实现第一个高潮，影片最终在国内收获了5亿票房，8.1的豆瓣评分也让影片与《复仇者联盟3》齐名，成为漫威电影中评分最高的电影。紧接着，同年8月，由克里斯托弗·诺兰执导的DC作品《蝙蝠侠：黑暗骑士崛起》和索尼重启后的《超凡蜘蛛侠》同日上映，又让美漫电影在中国内地的热度达到了一个小高潮。▲《蝙蝠侠：黑暗骑士崛起》剧照可以看到，美漫电影在中国的每一次重大突破，漫威和DC都功不可没，而在美国，漫威和DC其实也统领着市场，占据着近70%的份额。除了这两大巨头，美漫体系中的其它漫画公司也有着不小的影响力。黑马漫画公司可以说是除了漫威、DC外，在漫画影视化创作上发力最多的公司了。公司漫画代表作主要有《斯巴达300勇士》《变相怪杰》《地狱男爵》《罪恶之城》《冥界警局》等漫画，也都被成功地改编为电影。勇士娱乐也号称是仅次于漫威和DC的第三大超级英雄漫画公司。其实在美国，每年，甚至每个月都会发布一个美漫销量榜，因此如果某个漫画在某期排名上达到了第三名，可能就会宣传自己是美漫第三，其实这个排名是变动的。但勇士漫画的影响力还是不容置疑的，像《联合军团》《喋血战士》《先驱勇士》《夜影侠》等都是该公司旗下作品。Image漫画公司的主要漫画代表作有《行尸走肉》《再生侠》《魔女之刃》《黑暗领域》等，其中《行尸走肉》从2010年开始开发的同名美剧风靡，深受国内观众喜爱。值得一提的是，该公司还是《权力的游戏》的官方漫画发行商。▲《行尸走肉》第八季海报IDW漫画公司负责为孩之宝公司打造孩之宝宇宙，其漫画代表作有《变形金刚》《特种部队》《蒙面斗士》《忍者神龟》《宇宙骑士》等。其中，《变形金刚》《特种部队》《忍者神龟》系列电影都在国内有着不错的市场表现。爆炸漫画工作室的知名度要略小，但是像我们熟知的《猩球崛起》、《金刚》等系列作品都出自该公司，此外，工作室还有《恐龙战队》等IP作品。美漫电影在国内电影市场一直占据着市场高位，而且动辄拿下十亿二十亿票房，去年《毒液：致命守护者》《海王》的上映甚至有着救市的作用。而也正是美漫电影的强大观影号召力，中国资本在近几年也开始看上这块“沃土”，并着手与美漫进行合作。中国与美漫的资本联姻虽然漫威和DC是美漫体系的两大巨头，但这两家公司一般只生产自己旗下的超级英雄电影，很少与其它公司合作。但同样生产超级英雄电影的索尼公司是个例外，因此，腾讯影业也适时抓住了与索尼合作的机会，在去年推出《毒液》，获得了不错的商业回报，未来腾讯影业也有望继续和索尼在超级英雄作品上进行合作。但对于大部分的国内公司来说，在美漫界的入局基本上都是选择与一些中小漫画公司合作。实际上，2013年上映的《钢铁侠3》，其背后中国资本DMG公司的参与，可以说开创了中国资本与美漫公司合作的先河，而且是跟漫威影业的一次合作。《钢铁侠3》拍摄前期原本也定于是“中美合拍”，但由于对中国戏份在影片当中的比重问题未达成一致，影片最终以“买断批片”的方式引进内地。而在影片上映后，有网友对比中国和北美两个上映版本，发现中国元素在北美版本中的戏份极少，在国内上映版本中却较多，因此电影也被称为是“中国特供版”，引起很多观众不满，影片背后的中国资本方DMG也深陷舆论风波中，这次合作也可以说是不欢而散。而到了2018年1月，DMG转而投向了勇士娱乐，宣布收购，正式朝DC和漫威以外的第三个超级英雄宇宙进军。其实早在2015年，DMG就宣布将与勇士娱乐在电影、电视、出版等方面达成合作，勇士漫画中的《喋血战士》《先驱勇士》《夜影侠》等都会陆续开启，并向勇士娱乐做了千万美元的C轮股权注资及上亿美金的电影融资投入，可见这一番“重金”背后的满满诚意。此番收购后，DMG也从原来的57%控股转为100%。目前由范·迪塞尔《喋血战士》已经在去年开机，预计明年与观众见面。除此之外，目前中国资本与美漫方的合作还有以下几个事件。首先是2017年5月，承兴国际全资子公司第一创意收购了“漫威之父”斯坦·李创办的公司Pow!Entertainment，包括旗下的电影、电视、游戏、VR、动画、漫画等，而据相关媒体报道称，当时Pow!Entertainment版权库里上尚有270个已经在运作和尚未曝光的超级IP。承兴国际是1996年成立的港股上市公司，也是国内领先的品牌授权、产品推广和体育、娱乐营销公司之一，自成立以来，公司曾和迪士尼、孩之宝、华纳等公司合作过，而且成功运作过变形金刚、功夫熊猫、蝙蝠侠、蜘蛛侠等形象品牌。而到目前为止，双方在电影方面还尚未有成品出现。其次是在2017年的7月，网易漫画宣布与迪士尼签约，一次性引进《银河护卫队》《超能蜘蛛侠》《复仇者联盟》《美国队长：史蒂夫·罗杰斯》等12部漫威漫画作品，成为内地第一家正版美漫的数字刊载平台。此外，网易漫画还宣布将融合漫威和中国元素，打造中国首部漫威超级英雄漫画，但到目前为止，该漫画尚未成型。最后2018年11月15日，上海世像文化传媒宣布通过旗下香港子公司Visionary Vanguard Associates Limited(VVA)收购黑马漫画，并拥有控股权。世像传媒是2014年成立的，此前像《校花的贴身高手》《我的狐仙老婆》等IP电视剧作品都是该公司作品，黑马漫画我们前面也提到过，是拥有影视作品第三多的美漫公司。而即将在今年4月份上映的重启之作《地狱男爵：血皇后崛起》，就是世像传媒收购黑马漫画后的首部电影作品。此外，早在2012年，国内二维动画团队狼烟动画，就曾受美国华纳动画影业委托，设计创作了系列短片《上海蝙蝠侠》，该短片还曾在世界最大的卡通频道CARTOON NETWORK上播出，受到了追捧。▲《上海蝙蝠侠》剧照中国资本的介入仍停留在资本层面可以看到，中国资本在美漫界的发力多是以收购的形式完成，即使是平等合作也少不了投入重金支持，这样的合作，也只是停留在了资本层面，尤其是在中国文化的融入上尚未有清晰的体现。而目前也只有一部双方合作的作品——《地狱男爵：血皇后崛起》确认完成，由影联传媒负责内地发行的本片也即将接收市场的检验。▲《地狱男爵：血皇后崛起》剧照实际上，如果仅是资本合作，没有文化上的融合共生，对于中国资方来说，在回报上无疑也有着很大的不确定性。毕竟钱是给出去了，可想要参与的创作程度，以及回收的市场价值能实现吗？这也是资本合作的弊端所在。而受中国资本的驱使，美漫也多次主动声明要为中国打造超级英雄。比如，斯坦·李就曾经决定为中国打造一部亚裔超级英雄形象电影——《虎影侠》，由李冰冰主演。去年，斯坦·李工作室也宣布将以歌手邓紫棋为原型，创作一个专属于中国的超级英雄，暂命名为“JEWEL”，而且还曝光了概念海报。此外，由斯坦·李打造，王力宏主演的《歼灭者》也曾经被传立项。但到目前为止，这些项目都没有了声响。▲邓紫棋版超级英雄概念海报另外，值得一提的是，在美国漫画和影视大多数情况其实是分开管理的，要么是同属一个公司的不同部门，要么直接是两个独立的公司（比如漫威影业在2016年后正式与母公司漫威娱乐分离，直属迪士尼影业），漫画公司以IP授权的形式给到某影视公司。而看向中国资本在美漫界的介入，大部分都是和漫画公司建立合作，而不是和影视公司，这也就意味着，中国资方的权力很可能只介入到漫画的相关业务中，却介入不到漫画改编成电影的这一过程。而这一过程无疑也是中国资本入驻美漫的重点所在。美漫电影在国内一次次打破市场记录的火爆，向我们证实着优质漫画改编电影在国内市场的强大观影号召力，而中国资本之所以与美漫寻求合作，侧面印证的也是国内在漫画创作生产力上的不足问题。但“生产力不足资本来凑”的法子终归不是长久之计，也不能解决根本问题，而且很有可能做无用功。而只有将发力重点放在原创内容的创作上，中国资本也才能实现最大价值。...

　　导语：资本邦统计发现，2018全年只有11家公司披露“借壳上市”的重大资产重组预案。而进入2019年短短三个月，已有超过10例“类借壳上市”案。　　“借壳上市”，是2019年以来A股一大“热词”。　　资本邦统计发现，2018全年只有11家公司披露“借壳上市”的重大资产重组预案。而进入2019年短短三个月，已有超过10例“类借壳上市”案。　　申万宏源新股分析师彭文玉对资本邦指出，2018年四季度以来，监管层对并购重组的鼓励性措施不断出台 ，包括对并购配融募资用途的放松、审核效率提升等;经过前期二级市场的大幅调整。　　“目前A股估值已回归至历史较低区间，借壳成本明显下降。对于买壳方而言，趁着壳家低位，实现证券化，尤其是那些不属于科创板鼓励方向的传统行业的非上市公司。”　　不过，彭文玉认为，科创板的推出，可能会对“借壳上市”以及壳价形成一定的冲击，“一些之前不满足A股IPO要求的新兴行业优质企业，现在可以选择登陆科创板”。　　“从这一角度看，科创板会对‘借壳上市’产生一定的分流。但对于大多数非科创板鼓励方向的非上市公司，选择借壳上市是比IPO成功率更高的登陆A股方式。”　　“借壳上市”　　2月21日，亚夏汽车正式变更为中公教育，后者成为首个通过“借壳上市”的“公考第一股”。前一日(2月20日)，盛大游戏“借壳”世纪华通的298亿并购事项通过证监会审核。　　资本邦不完全统计发现，截至2月28日，今年至少涉及10家公司拟通过或已经通过“借壳方式”实现上市。　　其中，备受市场关注的是：英雄互娱“借壳”赫美集团、居然新零售“借壳”武汉中商、晶澳太阳能“借壳”天业通联、爱旭科技“借壳”ST新梅等。　　但日前，天山铝业拟236亿“借壳”紫光学大(000526.SZ)重组事项“流产”，以及东方金钰与中国蓝田“控股权转让”也被喊停。而梅安森拟7亿收购伟岸测器的重组事宜被深交所质疑“变相借壳”。　　梅安森1月30日披露预案显示，公司拟收购伟岸测器87.90%股权;交易完成后，公司实际控制人马焰持股比例由29.89%降至19.78%，交易对手方中杨劲松、唐田持股比例均为8.92%，二人曾经签署过一致行动协议并于2018年1月解除。　　对此，深交所要求梅安森：说明交易对方是否有谋求公司控制权的安排，交易完成后如何保障公司控制权的稳定性;交易是否构成《上司公司重大资产重组管理办法》规定的重组上市，是否存在规避重组上市的情形。　　“壳”便宜了?　　“经过前期二级市场的大幅调整，目前A股估值已回归至历史较低区间，借壳成本相对明显下降。”　　申万宏源新股分析师彭文玉对资本邦表示，2018年四季度以来，监管层对并购重组的鼓励性措施不断出台，包括对并购配融募资用途的放松、审核效率提升等;目前我国处于经济转型升级的关键时期，产业资源的整合重组有助于激发行业是市场活力，提升资源利用效率。　　确实，2018年下半年，监管层对并购重组打开了“小口子”——IPO被否企业重组由3年缩短为6个月等政策，给中概股回归A股，并给该类企业并购重组提供了“快速通道”。　　2018年10月19日，证监会表示，积极支持优质境外上市中资企业参与A股上市公司并购重组，不断提升A股上市公司质量。自2017年11月以来，已有7家中概股公司通过上市公司并购重组回归A股，回归渠道进一步畅通。　　次日(10月20日)，证监会发言人常德鹏表示，为支持优质企业参与上市公司并购重组，将IPO被否企业筹划重组上市的间隔期从3年缩短为6个月。　　2019年1月17日，深交所官微称，2019年，深交所将继续推动并购重组市场化改革，大力支持新技术、新产业、新业态、新模式企业通过并购重组进入上市公司。　　除了政策影响，“借壳上市”双方也有各自考量。彭文玉指出，对于卖壳方而言，多为主业增长乏力，在目前经济条件下，寻求转型的难度较大，甚至因前期过分加杆杆导致债务危机缠身，索性卖壳，另谋他路。　　“对于买壳方而言，趁着壳家低位，实现证券化，尤其是那些不属于科创板鼓励方向的传统行业的非上市公司。”监管层关注“高估值、高业绩”对赌　　在“借壳上市”活跃的同时，相关监管更加严格。　　资本邦整理拟“借壳上市”企业所收到的问询函来看，监管层特别关注相关并购事宜的业绩承诺、市场估值、重组涉及同业竞争等问题。　　高估值，是监管层关注一大重点。　　武汉中商的重组标的公司居然新零售交易价格初步确定为363亿元至383亿元。相比较行业内的竞争对手红星美凯龙而言，居然新零售高达383亿元的最高估值备受市场质疑。　　对此，监管层要求武汉中商：对比同行业可比上市公司门店数量、财务状况、经营业绩、业务发展趋势和市值情况，分析标的资产居然新零售预估定价的合理性。　　ST新梅与爱旭科技的“借壳方案”也被关注。　　ST新梅披露的重组预案显示，2017年1月第四次股权转让时，标的资产估值约为20亿元;2019年1月5日，股份公司第二次股权转让时，标的资产估值约为52.6亿元;最新方案中标的资产预估值约为67亿元。　　对此，上交所要求公司：说明历次估值与重组估值存在较大差异的原因及合理性，并重点说明2019年1月的股权转让，与同时进行的重组之间估值存在约15亿元差异的原因及合理性。　　高业绩对赌，也让监管层担忧。　　以ST新梅(600732.SH)与爱旭科技的重组为例。　　上交所关注到爱旭科技承诺2019至2021年实现的净利润分别不低于4.38亿元、7.4亿元和9亿元，增幅较大;此外，标的资产2016年至2018年分别实现净利润8885万元、9069万元和2.56亿元，承诺业绩较历史业绩增幅较大。　　上交所要求相关公司：结合历史业绩、现有产能及利用率、新增产能计划、投资金额及进度、预计投产及达产时间等，分析说明承诺业绩的可实现性，并进行重大风险提示。　　PS：“借壳上市”路径解析　　所谓“借壳上市”，即一家非上市公司通过把资产注入到已上市公司(俗称“壳”)，得到该公司一定程度的控制权，利用其上市公司的地位，使母公司的资产得以上市。　　根据2016年9月修订的《上市公司重大资产重组管理办法》第十三条“上市公司自控制权发生变更之日起60 个月内，向收购人及其关联人购买资产，导致上市公司发生以下根本变化情形之一的，构成重大资产重组，应当按照本办法的规定报经中国证监会核准”。　　含蓄地说，市场把“借壳上市”称之为“重组上市”，判断并购重组否构成“借壳上市”有两条标准　　上市公司控制权是否发生变化;　　上市公司控制权变更后的60个月内，由上市公司或子公司向新控制人或者关联方购买的资产、用于支付对价而发行的股份达到了控制权变更前一个会计年度合并财务报表相对应项目的一定标准(100%)或者主业发生了变更。　　借壳上市主要有三种常规类型的借壳方式——　　模式一、分步借壳——即先拿控制权，后注入资产(“腾笼换鸟式”借壳)图片来源：小兵研究　　2019年1月21日，天业通联(002459.SZ)与晶澳太阳能的重组交易就是属于典型的“腾笼换鸟式”借壳方式，主要采用重大资产出售与发行股份购买资产的方式进行“借壳”。　　案例中，天业通联拟将全部资产与负债出售给实控人控制的华建兴业，拟出售资产的预估值为12.70亿元;同时，天业通联拟向晶泰福、其昌电子等发行股份购买其合计持有的晶澳太阳能100%股权，本次标的资产的预估值为75亿元。　　模式二、资产置换+发行股份购买资产(“狸猫换太子式”借壳)图片来源：小兵研究　　这种模式下，上市公司和标的公司双方注入资产和获得控制权同时进行，上市公司将全部的资产和负债与新控股股东持有的新标的公司股权置换;若新标的公司拟注入资产超过原资产部分，由上市公司向新股东发行股份购买。　　今年1月8日，ST新梅(600732.SH)与爱旭科技正是想通过这种“狸猫换太子”式的方式“借壳”登陆A股。　　据ST新梅披露的董事会预案获悉，其拟除保留资产以外的全部资产、负债及业务作为置出资产，与爱旭科技100%股权的等值部分进行置换，拟置出资产预估值为5亿元，拟置入资产预估值不高于67亿元，上述差额62亿元由上市公司以发行股份的方式向爱旭科技的全体股东购买。图片来源：小兵研究　　模式三、通过换股吸收合并与发行股份购买资产的方式　　换股后，上市公司存续，原标的公司资产注销，原标的公司资产进入上市公司，上市公司业务有可能成为“双主业”或“多主业”。...

三大证券报之一的证券时报今日以整整两个版面的篇幅、集中发布七篇报道，警告近期A股市场上“爆炒股”的问题。【文章一】股价“大跃进” 有公司称疯涨未必是好事东方通信、市北高新、大智慧……一批个股引发资金追逐，短期内翻倍甚至上涨数倍，相关公司连发异动公告提示风险，也无法阻挡市场的疯狂炒作。“爆炒股”大跃进式上涨，本质上仍是概念炒作。而这些个股和对应的热门概念到底有多大的关系？证券时报·e公司记者对部分公司进行了采访，多数表示股价大涨是市场行为，公司无法评论，提醒投资者注意风险。概念炒作有点疯从2018年10月19日最低的3.7元/股，到今年2月26日触及37元/股，东方通信的10倍涨幅之路只用了86个交易日。市场炒作东方通信涉及的概念是5G，然而公司的5G光环虚虚实实，难以说清。3月8日，东方通信跌停，后续走势有待观察。日前，证券时报·e公司记者实地走访东方通信，这里的门卫似乎已经熟悉近期投资者和媒体的频频造访。记者询问东方通信在哪栋大楼办公，门卫回应称，“媒体吧？不用去了，最近来过的都被拒绝了”。近日，证券时报·e公司记者再次致电东方通信，公司工作人员亦非常谨慎，表示不接受媒体采访，一切以公司公告为准。自去年11月份以来，东方通信已披露10余次异动公告或风险提示性公告，表示公司市盈率显著高于行业市盈率水平，公司主营业务未发生变化，没有与5G通信网络建设相关的营业收入。也就是说，市场追捧的5G龙头东方通信，本身并没有5G方面的收入，其间逻辑耐人寻味。同样反映市场炒作气氛的还有业绩爆雷指数的大幅上涨。1月底，多家公司大幅计提商誉减值，导致巨额亏损。但Wind设立的业绩爆雷指数至今涨幅惊人，已经达到41%，远超大盘。对于此现象，很多投资者笑称：亏得越多，涨得越多。在业绩爆雷股中，华映科技2月份以来上涨了1.4倍。华映科技2018年度预亏37亿～55亿元，台资大股东单方面放弃控股权。市场追逐它的另一个原因是其涉及OLED概念。然而，华映科技总经理、董秘陈伟日前曾对证券时报·e公司记者表示，“在OLED领域，公司研究院有专门的研发，也有规划建设，但还未形成真正的产能。”业绩爆雷的另一个代表是高升控股。高升控股在上周连续5日涨停。若从业绩预亏开始计算，高升控股已经实现翻倍。高升控股连续大涨的主要原因是其涉及边缘计算概念。但业内人士对证券时报·e公司记者表示，边缘计算就是噱头，挑逗了市场的神经。相关公司评价不一股价短期大涨，相关公司如何看待？能否理解炒作逻辑？证券时报·e公司记者对其中具有代表性的公司进行了采访。大智慧近15个交易日收获11个涨停，区间涨幅258%。大智慧证券部工作人员对证券时报·e公司记者表示：“股价上涨是市场行为，我们也一直在提示风险。”该工作人员也表示，公司作为证券信息服务商，近期行情回暖对一季度业绩有帮助。大智慧已持续发出风险提示公告。业绩方面，大智慧预计2018年度实现净利润8200万元～9800万元，同比减少74.41%～78.59%。此外，截至2019年3月8日，大智慧因证券虚假陈述责任纠纷案涉诉讼请求金额合计为5.22亿元元，已根据判决结果确认应赔偿金额9455.87万元。另一“爆炒股”市北高新工作人员告诉证券时报·e公司记者，股价上涨是市场行为，公司主营业务是产业园区的综合运营商。该工作人员还表示，市场所说的公司的创投概念，或许指园区里可能有孵化科创项目，公司旗下有子公司也会进行一些项目的孵化，具体情况可以看公司定期报告。奥马电器工作人员表示，公司也希望股价上涨给投资者好的回报，希望投资者多多支持公司。她还说，股价上涨是市场行为，投资者应该根据自身情况注意投资风险。从二级市场表现来看，2月初以来，奥马电器实现翻倍。东信和平证券部工作人员的看法则有不同，股价涨的很疯狂，对公司未必是好事，现在虚高，后面砸下来，肯定又有投资者来骂。他认为，现在公司市盈率那么高，和基本面没关系，就是市场炒作。2月初以来，东信和平涨幅接近200%。东信和平近期连续发布异动公告。公司证券部工作人员还表示，公司是做智能卡的，是否涉及市场所说的概念没法说，一切以公告为准。如果有，年报都会写出来的 ，显然现在还没有到那一步。证券时报·e公司记者还逐一询问了近期大涨的锦富技术、风范股份、雏鹰农牧、金证股份等多家公司。锦富技术、风范股份相关工作人员均对证券时报·e公司记者表示，公司经营正常，股价涨跌是市场行为，无法评价。锦富技术工作人员还表示，除公司的检测治具可以用来检测OLED相关产品外（2019年度对相关产品的订单情况尚无法预计），公司产品暂未涉及柔性屏幕；金证股份工作人员表示，行情回暖对公司的客户金融机构是利好，对公司的影响不是直接的；雏鹰农牧工作人员表示，近期公司生产经营情况较此前已出现好转迹象，公司生猪养殖板块仍基本保持正常运行。(证券时报记者 于德江 孙亚华)【文章二】标的股有三大特征6个涨停是标配A股市场春节前后的这波强势反弹行情，游资无疑扮演了重要的角色。东方通信、网宿科技、金证股份、大智慧、中国人保、中信建投等爆炒股的背后，无不闪动着游资的身影。接受证券时报记者采访的市场人士认为，游资的这种“兴风作浪”，让A股市场离价值投资、理性投资越来越远，一个健康的市场，应该通过体制机制的完善，杜绝游资的这种肆意炒作。那么，游资炒作“爆炒股”的路径主要有哪些呢？这些A股市场的“神秘背影”，在这波行情中是如何操作的呢？游资如何选“爆炒股”一家私募基金的总经理兼投资总监向证券时报记者表示，游资相中的“爆炒股”，一般具有以下三大特征：第一，紧跟热点。比如这次游资爆炒的东方通信，就属于热门的5G概念，这是当前股市最大的热点之一。5G是国家政策重点支持的产业，这种热点持续性比较长，游资有充裕的时间来进行布局和炒作；第二，利空出尽的股票。比如春节前很多上市公司计提了巨额商誉减值，甚至一次性计提得“干干净净”，完成了业绩“洗澡”，这样的股票，可谓“利空出尽”，股价炒作的过程中阻力就会很小；第三，小市值并且是换了大股东的，这样的股票游资很容易在低位拿到筹码。此外，游资喜欢在新的细分领域“下手”，比如柔性屏、边缘计算等新概念。其主要目的，一是可以吸引跟风资金，二是炒作股价的过程中面临的阻力小，没有“历史包袱”。上述这家上海私募基金总经理表示，类似中国人保、中信建投这样的“爆炒股”，因为是次新股或流通盘比较小，也易于游资炒作。但这些股票市值比较大，在相应的成分股里权重也比较大，这些股票的暴涨，相对于小市值股票来说，更容易让指数暴涨，从而造成“疯牛”的现象，这对于A股市场的持续健康发展来说，显然是极其不利的。“打板一定要坚决”深圳一家私募基金的董事长曾经在某“涨停板敢死队”工作过，对游资的操作手法比较熟悉。这家私募的董事长向证券时报记者表示，游资炒作“爆炒股”，一般会提前打下“底仓”，这些所谓的“底仓”就是比较便宜的筹码，然后游资会制定一套操作计划，让相关利益方“互相接力”，吸引其他机构资金或游资跟风进行炒作，这波行情其实与1999年的“5.19”行情有相似之处，但这次游资炒作的手法更猛、更凌厉。以前游资操作涨停板的手法，一般是3个涨停板，这次至少是6个。“中国人保和当年中国中车的炒作手法很类似，应该不是一般的小资金可以玩得转的，市场上根本不缺钱！”上述深圳私募基金的董事长表示，这波行情，游资炒作“爆炒股”时，游资本身或者相关利益方在“底仓”附近就买入了看涨期权，“看涨期权就相当于杠杆，因为运用了看涨期权，所以行情来得格外猛、格外急。”上述人士表示，游资在“爆炒股”的“打板”过程中，行情越急越猛，“打板”就越要坚决，绝对不能犹豫，否则就会动摇跟风盘的动力，或者影响获利盘的持股信心。“这波行情中炒作‘爆炒股’的游资，都是在这几轮牛熊交替中存活下来的，他们是‘人精中的人精’，对政策和市场的判断非常灵敏，一旦判断市场的上涨趋势来临，就会下狠手炒作“爆炒股”，连续拉多个涨停板，绝不容许有丝毫犹豫。这波强势反弹行情，好多游资赚得盆满钵满。接下来他们可能主要是求‘稳’。”一位曾经参与过“打板”的大户表示。游资炒作“爆炒股”后，盛宴如何收场？有私募人士表示，边缘计算的一只概念股，炒作的游资已经开始部分撤退，但流通盘小的“爆炒股”退出难度就大一些，“其实问题也不大，只要A股市场上涨的大趋势不变，未来一两年慢慢卖，没准过不了多久，相关看多的研究报告就出来了！”深圳一家私募基金的投资总监表示，游资炒作之后，免不了一地鸡毛，但买单者往往都是跟风买入的中小投资者。(证券时报记者 陈楚)【文章三】5年139只“爆炒股”追踪：来去匆匆 结局不佳随着东方通信股价近期持续暴涨， 2019年“十倍股”重出江湖。突然启动、疯狂拉升、连续涨停，股民对“爆炒股”的表演并不陌生。根据历史经验，“爆炒股”总是伴随着行情企稳或大盘启动时出现，却常常“来也匆匆，去也匆匆”，股价绽放时的绚丽往往只是昙花一现，退潮之后，空留一地鸡毛。139只样本以资金爆炒、控盘程度高、连续快速拉升为特征，本文以2014年以来5段不同市场行情下个股涨幅排名前5%且区间内最大涨幅不小于100%的非次新股为标的，从中筛选出了同时满足行情启动前自由流通市值小于20亿元、区间内涨停天数超过10天且区间内换手率超过1000%的139只个股作为“爆炒股”的研究对象。139只“爆炒股”中，诞生于2014至2015年上半年的牛市行情的个股达53只，占比39%。可见，牛市创造了大部分的“爆炒股”。2018年以来，随着市场行情走弱，“爆炒股”数量有所下降。“爆炒股”五大特征与正常上涨的个股相比，“爆炒股”在基本面、行情走势、行业概念等方面呈现出了不同特征。其一，“爆炒股”在行情启动前盘子小。过去5年的139只“爆炒股”在行情启动前的平均自由流通市值仅有11.4亿元，43%的“爆炒股”在行情启动前的自由流通市值不足10亿元。其二，“爆炒股”的拉升往往伴随着热门概念或事件的炒作。从行业分布来看，过去5年的“爆炒股”中来自计算机、电子、汽车三大行业的个股数量占到三分之一，而这几个行业恰恰是概念股频出之地。如2019年的头号“爆炒股”东方通信搭了5G概念的快车，2015年大牛市中的第一高价股全通教育更是借着两市唯一在线教育概念股一时风头无两。除了热门概念，“爆炒股”还常因重组预期、实控人变更等热点事件受到追捧。其三，“爆炒股”往往伴随着高换手率。据证券时报记者统计，过去5年内的139只 “爆炒股”在统计区间内的平均换手率达到了2200%。超高换手率背后是各路资金的频繁进出、轮番炒作。其四，“爆炒股”估值严重偏离基本面。139只“爆炒股”中，118只股票的收盘价达到区间内最高点时的市盈率为负数或超过100倍的，占比高达85%。其五，次新股是“爆炒股”的常客。过去5年内两市共有上千只新股上市，上市满一年的次新股在上市后一年内平均最大涨幅接近400%，50股上市一年内的最大涨幅超过10倍。次新股通常业绩风险较小，上市时整体市盈率偏低，容易受到各路资金和散户的追捧。爆炒后结局如何？股价大起大落的背后，是一群鲜为人知的操盘者。近些年来，监管层陆续曝出一些投资者操纵A股的案例。例如，2018年5月份，证监会公布三份行政处罚书，针对厦门北八道物流集团有限公司使用大量账户轮番炒作“次新股”一案罚没该公司56.69亿元，这是证监会开出的史上最大罚单。此前，该公司利用300多个股票账户，100多台电脑，10多位操盘手同时交易，大量使用配资，操纵包括张家港行、江阴银行、和胜股份等次新股，期间累计获利9.45亿元。短期来看，“爆炒股”凭借热门题材、蹭热点、游资接力追捧，股价疯狂上涨。但长线来看，绝大多数“爆炒股”在疯涨过后，股价急速回落，不少个股迅速被打回原形，高位“接盘侠”损失惨重。统计显示，2015年以来，区间内最大涨幅在5倍以上的“爆炒股”中，超过半数个股的股价创下统计区间最高点时距离上市时间尚不满一年。在创下最高点后，这些“爆炒股”最大回调幅度平均超过80%，近四分之一的个股最大回调幅度在90%以上。2015年热门的“爆炒股”暴风集团、京天利、安硕信息、中科金财、银之杰等至今仍未恢复“元气”，其最新股价较2015年以来高点回调幅度大多在80%以上，在高位参与的机构或散户，其尴尬境地可想而知。（ 证券时报记者 范璐媛 梁谦刚）【文章四】“爆炒股”成因复杂 专家建议各方多提示风险今年以来，A股市场涨势明显，市场全面活跃，给投资者带来不错的投资回报，但也出现一批个股过度炒作的现象，这些个股在基本面没什么变化的情况下，股价连续暴涨，特别是部分绩差股和业绩爆雷股，涨幅惊人。对于上述“牛股大跃进”的现象，证券时报记者近日采访了业内部分专家和市场人士，他们建议投资者谨慎跟风，同时建议相关方面多提示风险。垃圾股被爆炒多重原因形成共振对于近日A股市场的大幅上涨，受访专家普遍认为，在各项政策利好预期和货币供给有所增加的情况下，目前市场属于情绪与风险偏好的修复行情，A股的上涨有其合理性。但少数股票被爆炒，甚至业绩爆雷股受到爆炒，这其中也存在不合理、不正常之处。华鑫证券私募基金研究中心总经理傅子恒认为，近期部分绩差股、垃圾股走出翻番行情，这种现象不合理、不正常，反映出A股市场的各种不成熟性。他认为，产生这种现象的原因是多方面的。首先有投资者结构方面的原因，A股市场散户投资者居多，投资与交易行为受情绪影响较大，容易跟风；也应该有市场操纵方面的原因，一些机构和大户利用自己的资金信息优势拉升股价，人为制造“牛股”。从深层次讲，还有制度方面的成因，比如在退市制度不严格的市场，垃圾股难以退市，场内资金才敢于做局，投资者敢于参与，共同形成垃圾股行情。申万宏源证券首席分析师桂浩明认为，有些股票前期跌幅较大，技术上存在反弹需求，这可以理解，但市场往往存在一些矫枉过正的现象，如果投资人不注意分辨，盲目跟风，很容易“中招”。信达证券高级策略分析师谷永涛认为，虽然1月份的业绩预告已经完成对市场预期的调整，但真正业绩如何仍需观察，而在业绩披露的真空期，投资者更容易受情绪影响。从投资价值上分析，其认为此类股票的内在价值较小，不建议投资者参与其中。中国银河证券首席经济学家、研究院院长刘锋认为，从表面来看，市场上再次出现了“低价股”、“绩差股”被爆炒的现象，而这背后仍然是由于目前A股股权结构不合理，账户实际控制人和持有人监管不规范所造成。刘锋认为，股权结构不合理体现在，A股市场大部分国有控股企业的主要控制权仍然实质上处于“非流通”状态，实际控制人对股价的控制能力较强。同时，目前国内监管部门对于证券账户实际控制人与名义所有人，以及他们与上市公司之间的关系监管仍有待完善。对于证券账户“出借”的监管几乎处于真空状态。这才有了以“徐翔”、“温州帮”等为代表的游资牛散，实际控制几百上千证券账户，操纵上市公司股价、进行内幕交易的可能。而他们操纵的标的，多数是贴了“低价股”、“绩差股”标签，容易制造“题材”的中小型上市公司。这些情况都与成熟市场非常不同。保持合理流动性也要多提示风险为了股市的长远健康发展，在保持合理流动性的前提下，防止“绩差股”、“垃圾股”大幅爆炒后“一地鸡毛”，对于投资者的投资行为，以及市场监管等方面，业内专家和市场人士又有何建议呢？桂浩明认为，对于投资者炒作绩差股的行为，还是应该有必要的监管。他认为在监管方法上，可以不断地揭示风险，这种方式在某种程度上，比通过人为地中断交易、压缩流动性的方法来阻止炒作可能更为实际一些。傅子恒认为，从监管角度，短期看应当进行有效的预期管理，应当及时向投资者提示风险，这方面监管部门、交易所和券商中介机构等都有责任。同时，监管部门、交易所等应当及时发现、有效抑制各类市场操纵行为。临时机制还可以采取及时问询等措施进行控制。从长期看，应当完善包括更严格退市机制、上市公司信息披露制度、交易所与中介机构信息提醒制度等在内的市场基本制度，从源头上解决绩差股乱投机的问题。谷永涛认为，监管层和机构都有必要提醒投资者建立良好的投资习惯，谨慎使用投资杠杆，尤其是在高估值个股的投资配置上。此外，监管层可以对退市制度进行规范，防止劣币市场出现。刘锋认为，目前，A股市场仍没有建立起通过持股分红获得长期投资收益的外部环境。由于股权结构和对投资者背景监管不规范的原因，造成市场价格和公司基本面脱离的情况比较普遍，无论是机构投资者，还是个人投资者，主要获利途径是二级市场的买卖价差。他认为，可以做的是，充分揭示这种盈利模式下的投资风险。中国市场最大的特色就在于，中小投资者占流通股部分的绝大多数。提高投资者风险意识，切实做好投资者保护应始终放在首位。在市场监管方面，刘锋一直倡导监管部门要尽量提供透明、可操作、一致的监管预期，提升监管信用。如是金融研究院院长管清友表示，不能让牛市再成为一个“疯牛市”，要充分吸取2015年那一轮行情的教训。无论是监管层还是一些独立的第三方机构，都应及时地给大家提示风险、泼泼冷水。(证券时报记者 江聃 胡华雄)【文章五】股价脱离基本面 “爆炒股”成色几何？2019年开年来，A股呈现单边上涨行情，成交量迅速放大，两市成交金额连续冲破万亿关口。其中，游资成为本轮行情最为活跃推手，月均成交额急剧攀升，更是频频上榜“爆炒股”。记者发现，部分涨幅巨大的“爆炒股”基本面并未发生太大变化，业绩明显弱于同行业其它公司，甚至还有不少问题公司，但在题材概念风口下成为热炒的对象。游资活跃度大增本轮股指上涨，前期超跌股成为反弹主力，各路游资相比去年加快了交易节奏，频繁出没龙虎榜，月均成交额同比去年急剧攀升。Wind统计显示，剔除机构专用席位，今年合计3724家游资席位登榜龙虎榜。截至3月8日累计成交金额约2970亿元，月均成交规模几乎是去年月均的1.55倍，活跃度激增；相比之下，机构席位今年活跃度反而降低，月均成交金额低于去年月均水平。进一步来看，新贵与老牌游资均满血复活。据龙虎榜数据显示，近3个月来多达21家游资席位登榜次数超过100次。其中，西藏东方财富证券拉萨团结路第二证券营业部作为后起之秀，期间累计上榜次数达到1306次，成交金额约合201亿元，两项指标均位居龙虎榜之首，远超去年全年水平；今年以来该营业部出击的个股包括东方通信、风范股份等多只热门概念股。同时，老牌劲旅平安证券深圳深南东路罗湖商务中心营业部、华泰证券深圳益田路荣超商务中心营业部，以及财通证券杭州上塘路营业部上榜次数紧跟其后，均超过250次，现身多只“爆炒股”。“爆炒股”成色几何？说起近期的妖股便不得不提“妖王”东方通信。东方通信身披5G概念而被热炒，但公司近期也表示，目前国内5G网络建设尚未正式启动，具体发展进程尚未明确，该产业未来参与5G通信网络的建设及参与份额尚存在不确定性。另外，公司近年来业务发展停滞，2014年至2108年前三季度，当期净利润在7600万—1.8亿之间，但其中投资收益占比颇高，期间当期投资收益在4600万—6150万之间，尤其2018年前三季度投资收益占净利润高达80%。公司经营活动产生的现金流量净额从2015年以来均为负值。以3月8日公司收盘价36.44元计算，东方通信市值已达到362亿，市盈率更是高达364倍，远高于其所在通信行业的平均市盈率。横向对比来看，东方通信市值已逼近被视为5G龙头股之一的亨通光电（市值418亿），但亨通光电市盈率仅为16.4，而且亨通光电近几年业务发展迅猛，但亨通光电从2月1日以来的涨幅仅有30%，远远低于东方通信的191%。另一个备受关注的股票大智慧，因为互联网金融概念大火，该股从2月21日以来12个交易日11个涨停。但其业绩近年来也不太乐观，2015年、2016年、2017年和2018年前三季度，净利润分别为-4.5亿元、-17.6亿元、3.83亿元、-3882万元。在最新的业绩预告中，公司预计2018年净利润为8200万元至9800万元，虽然实现盈利，但同比减少74.41%至78.59%。此外，市北高新、风范股份、宣亚国际、东信和平等股票，业绩也均明显弱于同行业龙头公司，基本面也均无重大变化，但这些股票近期同样受到资金爆炒。另外，在近期的爆炒股中，还有一批“问题”公司。华映科技受实控人危局牵连，正陷入巨额应收账款无法收回的危险，以及实控人无法确定的尴尬，并且预计2018年巨亏；雏鹰农牧大股东陷入流动性危机，预计2018年亏损29亿至33亿；*ST毅达则刚刚公告，上市公司现任管理层仍处于失联状态，且公司存在被实施退市风险警示、被暂停上市，甚至终止上市的风险。还有东方金钰、奥马电器、锦富技术等公司也都预计2018年将出现大幅亏损。(证券时报记者 阮润生 王基名)【文章六】全面准确理解市场化法治化 归位尽责呵护股市健康运行去年底今年初以来，在一系列内外因素作用下，A股出现回暖，笼罩在市场上空的阴霾烟消云散，各方都松了一口气。进入3月份后，场外增量资金涌入加速，行情进一步活跃，在这一过程中，有些个股和板块在找不到任何基本面因素的情况下持续大幅上涨，有的在短时间内上涨了数倍，这些“牛股”甚至被一些市场人士称之为“妖股”。这种现象引起了极大的关注，如何看待这一问题人们分歧很大。有的人认为，应该及时给这些“牛股”降降温，以免越炒越高，最后走上暴跌之路影响市场稳定；有的人则认为，股票反正就是一个筹码游戏，不必强调什么基本面，只要有人愿意参与逐利，就不要干涉。这两种针锋相对观点的背后，既反映了不同的价值取向，也反映了各自利益站位的不同。泛泛而谈，要调和不同人的看法十分困难，但只要坚决落实股市发展的市场化、法治化思路，答案其实并不复杂。减少交易阻力是市场化的重要含义，最大限度地减少交易障碍，让想买的、想卖的都能在市场实现其交易意图，不以行政手段阻止、叫停或制造其他交易阻碍，这些都是市场化的题中应有之义。市场化更是一整套制度体系，通过自由交易形成真实、有效的价格并在价格信号作用下引导资源配置，才是市场化的本质，因此，市场化是双向的，甚至是镜像对称的。做多与做空、发行与退市、增持与减持、增发与回购都要尽可能地便利，市场化不能狭隘地理解成单向的，只减少买入和做多的阻力，而不允许做空，或者抵制发行、减持、增发。那种“各取所需”的市场化不是真正的市场化。对投资者来说，市场化意味着“买者自负”，尊重契约精神，对于股价，可以有自己的评判，但要为自己的交易结果负责。在做多时抵制一切劝告和指导，遭受损失后又呼吁有形之手“救市”，为自己解困，事实上是一种“只为我所用”的市场化，是不可取的。那些严重脱离基本面的“疯牛股”，最后大多会重新回到基本面，投资者因此遭受损失甚至巨大损失的案例在历史上并不少见。在参与博弈、享受过程之前，投资者应该评估一下市场把握能力和风险承受能力，看看是否能对自己投资结果负责，而不将风险外溢给整个市场。市场化的另一面是法治化。市场化绝不意味着不要监管，放任一些人胡来。相反，只有严格监管才能确保公平公正的市场秩序，才能让市场顺畅运作。操纵市场、内幕交易、虚假陈述等违法违规行为，破坏了市场公正，对这些行为的监管打击与行政干预是两个概念，不能把严格监管视为反市场化的行为加以抵制。当然，监管也要注意保持持续性、稳定性、标准的清晰性和行为的可预期性。历史经验显示，“疯牛股”中出现违法、违规行为的概率要更高一些，对个别股票的监管有时会形成冲击波，那些无基本面支持的个股受到的影响通常更大一些，这是市场本身的风险，投资者对此要有所认识。总之，全面准确把握市场化和法治化的本质，上市公司和各类中介机构要严格遵守法律法规，市场优势方要时刻注意自己行为的合规性，中小投资者的风险承担能力要与投资行为相匹配，这样各方就可以从市场涨跌的过度纠结中走出来，市场也就会更加健康有序。(证券时报评论员)【文章七】“爆炒股”暴露问题不少 业内人士建议加强制度建设春节过后，“猝不及防”的A股大涨着实点燃了投资者的热情，资深股民重新燃起斗志，众多“小白”纷纷入市。牛市中不可避免鱼龙混杂，一些个股借此被疯狂爆炒，短时间内涨幅惊人，隐含巨大的回调风险。证券时报记者近日采访了券商营业部人士，他们认为A股应加强制度建设。一家大型券商某营业部总经理对记者表示，证券公司向投资者提示的风险，主要是在开户时，工作人员会给客户讲解开户合同，比如股票存在退市、停牌等潜在风险。而客户在实际操作中面临一些特殊情境时，证券公司也应通知其涉及的风险，比如ST股退市、新股中签、债券违约等。但是，目前行情波动不属于必须提示的风险，而是属于咨询服务。“A股应该加强制度建设。”上述营业部总经理对记者表示，应加大对上市公司董监高犯罪的惩罚力度。“目前，对上市公司大股东和高管犯罪的处罚额度一般仅仅是几万至几十万，对于动辄上千万上亿的获利，这个处罚起不到应有的警示作用。”行情变暖时，投资者的风险偏好增强，两融业务随之回暖。据Wind数据，仅今年2月份，两融余额增加了764.77亿元，创下2015年10月以来单月增幅最高；3月份仅过去5个交易日，两融余额再增加541.17亿元。记者了解到，在具体操作中，券商倾向于在两融合约中增加前置条件，比如约定每种股票最大持仓；并对客户资产状况进行穿透式尽职调查，以规避风险。有北方大型券商出台规定对投资者信用账户单一证券集中度进行控制，比如，当客户维持担保比例低于180%时，所持有的单一证券的市值占信用账户总资产的比例不得超过30%，达到指标控制上限时，由交易系统实时限制该只证券的新增融资买入、担保品买入。该券商有营业部总经理对记者表示，“简单来讲，这个规定的原则就是，借的钱少，两融客户就可以集中持股；借的钱多，必须分散持股。”近日，中信证券和华泰证券分别出具的“看空”报告引发市场剧烈争议。有资深券业人士对记者表示，我国卖方研究在过去20多年里都采用“以研究换佣金”的商业模式，由于市场和制度均不规范，卖方研究逐渐演变为“重视服务胜于研究分析能力本身”，分析师倾向于通过“路演”和“调研”上市公司等方式获取一些信息和判断，所以极少见到“看空”研报。去年下半年，新财富评选暂停以及监管要下调分仓佣金率的预期等多因素共同影响下，卖方研究正在进行艰难转型，“回归研究的本源”成为业内共识。此次“看空”研报出炉，被业内人士视为一种进步。银河证券研究院院长刘锋对记者表示，市场上不应只有一个方向的声音，要允许有不同声音相互碰撞，才能产生一个相对合理的价格。“卖方研究机构出具看空研报是一个进步，应成为一种常态，市场所有参与者应保护这种态度。我认为每个研究机构都应有自己的观点，甚至每个分析师都应根据其专业能力做出独立判断，不应受到市场、媒体、投资者甚至上市公司的影响。如果没有立场、没有底线、没有能力，这类分析师是不合格的。”刘锋表示。...

前几日，关于沪江教育的一个微信截图在网络上刷了屏。这家已成立18年的老牌英语学习网站，以一种悲壮的方式再次进入了我们的视野。过去的二十年，学习英语的狂热席卷了这片古老的东方大陆。疯狂英语、新东方、沪江等的兴起都是那个时代的注脚。在学习英语的过程中，几乎每一个80、90后都或多或少与这个网站有过交集。沪江于去年7月3日向港交所递交招股书，4个月后通过聆讯，又更新了一次招股书之后，其上市进度就停滞至今。而根据沪江教育签订的对赌协议，须在2018年年底之前完成上市，否则须以回购价格对投资者持有的股份进行回购。成立于2001年的沪江教育，几乎贯穿了中国在线教育的发展历程。如今却倒在了最后的门槛——上市，不得不令人唏嘘。沪江教育的招股书披露了它的财务状况，2015~2017年度亏损节节攀升，而且经营性现金流也持续净流出。沪江教育的状态某种程度也是在线教育整个行业的缩影。如何变现一直是在线教育的难题，经过反复验证和试错，在线培训被证明是当下最快的变现方式，于是，不管是做内容的，还是做工具的，抑或是做社区的在线教育，都切入了在线培训的赛道。沪江教育也是其中的一员，2009年，沪江推出沪江网校，通过在线网课变现。不过，即使找到了方便的变现方式，也不意味着就进入了舒适区。实际上，不管是已经上市的在线教育公司，还是即将上市的这批企业，都是盈利的少，亏损的多。在线教育的火热，难掩巨额亏损的尴尬，上市是良药不是解药，这个行业会重蹈共享经济的覆辙吗？1在线教育往事“师者，传道受业解惑也”。在过去的几千年里，教育的基本形态没有发生大的变化。一个老师，一间教室，几本课本，若干学生，这就是一个最小的教育单元。无数个教育单元，组成了整个教育行业，是人类社会承上启下的关键一环。直到，在线教育的出现，打破了教育在时间与空间上的限制。1994年，中国互联网元年，第一条64K国际专线正式接通。互联网和电脑的逐渐普及，为教育从线下走到线上提供了基础。两年之后，在线教育的早期形式——网校在中国上线。同样是老师—教室—学生，只不过老师和学生隔了一层屏幕。这时候，网校均以录播为主，师生之间缺乏互动。不过，虽然在线教育起步早，但相比于搜狐、网易等门户网站，2000年后发展的如火如荼的电子商务，乃至于更晚一点爆发的网游、视频网站等，在线教育在起步后并没有迈开步子加速前进。在PC时代，在线教育只能被称之为“远程教育”，即简单的将线下课程搬到线上。而进入移动互联网时代，在线教育才彻底摆脱了时间与空间的束缚。只需一部可以联网的手机，就给了你随时随地接受教育的便利。在线教育真正开始爆发，是在2010年前后。各种在线工具、内容、平台开始出现，互联网巨头切入这个赛道之中，并且，一些线下平台也开始向线上转移。在线教育的广度和纵深被空前放大。技术创新、模式创新、内容创新，在线教育百花齐放。而在资本的加持下，在线教育野蛮生长。前几年恰逢经济景气度高，人傻钱多，资本一顿无差别的狂奶，催熟了无数个细分领域的头部玩家，也创造了许多伪需求。何为伪需求，打个比方，隔壁的五星级酒店自助餐有一天搞活动，原价200/人，现在只要50/人，那必然是门庭若市。而一旦恢复原价，客流量又会恢复到之前的状态。这其中的差距就是创造的伪需求。赔钱赚吆喝吸引来的人气，会随着价格归位而灰飞烟灭。“全都是泡沫，一触就破”，和其他很多行业发生的故事一样，资本带来了繁荣，也带来了泡沫。行业的优胜劣汰，就是挤泡沫的过程。根据《2016在线教育趋势报告》中的数据：在线教育行业的玩家从2015年底的2000多家减少至2017年上半年的1143家，预计未来还将进一步收缩。2在线教育的盈利困境“资本+互联网+？”这套组合拳被广泛地应用于各行各业，各个角落，ofo、瑞幸咖啡、滴滴都是这样的产物。这套互联网的打法，看似花哨，但颇有些“一顿操作猛如虎，一看还亏二百五”的尴尬。在线教育行业，也不例外。在美国上市的在线教育集团有英语流利说、无忧英语、尚德机构、正保远程教育，此外，还有沪江教育和新东方在线已向港交所递交了招股书。注：财务数据均选择2017财年数据基于数据易得的原则，我们主要选取这六家在线教育公司，来做分析。这六家公司的业务不尽相同，所处发展阶段也不尽相同，共同点在于，在细分行业中均具有将强的代表性。总体而言，与线下教育相比较，在线教育的毛利率普遍较高。这也不难理解，营业成本主要包含教师开支、场地租金、固定资产折旧摊销，在线教育无需在全国开设教学中心，一个老师可以辐射更多的学生等特点，使得在线教育拥有较高的毛利率。然而，与高毛利形成鲜明对比的是，在线教育并没有录得相应的高净利润，唯一的例外是新东方在线。注：财务数据均选择2017财年数据研发费用率的差别，和企业本身所处发展阶段有很大关系，沪江教育、流利说需要在技术进步和内容迭代上付出较高的成本，而成熟的在线教育公司，如新东方在线、尚德教育则只需要在原有的基础上迭代与更新。管理费用率上，在线教育比线下教育相对略低，不明显。管理费用主要包括雇佣管理行政人员的薪水、相关的场地租金等费用。这也不难理解，线下以教学中心为单位，向周边辐射，每一个教学中心均需要配置相应的管理人员，而线上则一般以总部向全国辐射。真正的差别在销售费用率。除了正保远程教育和新东方在线，另外四家的销售费用率均高于70%，流利说更是高达171%。而线下教育销售费用率普遍在10%~20%。在线与线下教育的销售费用率上的差别，成因在其本身特性。线下教育机构因为有实体学习中心，天然地有一定的辐射作用，只需要通过适当的宣传，加上本身的品牌效应，就能达到很好的招生效果。而在线教育则不同，其获客大多通过电销、网络营销、购买流量等方式，转化率非常低。并且，近几年大量的线上教育机构冒头，竞争激烈，一些在线教育乱象又无形中增加了用户的不信任感，导致用户接受度不高。所以，在线教育的症结在于，如何触达用户，以及如何让用户心甘情愿的买单。3拐点何时到来在线教育创造的是伪需求吗？当然不是。在线教育可以帮助熨平教育不均衡，降低接受优质教育的成本，提高效率等等。只不过，教育本身是一项慢工出细活，循序渐进的工程，而资本讲究的是快进快出，无利不起早。两者本身是略有冲突的。沪江教育的困境就是这一冲突的具现。如果再给它些时间，课程质量提高，口碑酝酿，销售费用下降，就可以跑顺了，但是资本等不了了。成功上市，资本找到了逃生之门，公司也获得了新鲜的血液。但最终走到上市这一步者寥寥，而倒在A、B、C、D。。。轮的才是大多数。在线教育有两个拐点，第一个是现金流转正，第二个是盈亏平衡。前一个容易达到，因为绝大多数教育都是 “先收钱后服务”，消费者付款后在公司账上产生一大笔预付款，在提供教育服务的时间内递延。在不考虑非经常性损益的前提下，经营性现金流=总订单金额-营业支出-三费，只要公司规模保持高速增长，使新增订单产生的现金能够覆盖营业开支和费用，至少该公司就具备了自我造血功能。但达到第一个拐点只是开始，因为这其中蕴含了一个危险的前提，就是公司保持高速增长，一旦增速下来，现金流也会变得紧张。资本的催熟，可以帮助企业业绩实现增长，迅速达到第一个拐点，至于盈利还是亏损，他们一点也不care，反正亏损一样可以上市。资本的加持可以实现规模的提升，但规模不是在线教育的核心竞争力，品牌才是。而品牌的打造需要日积月累的功夫。在线教育从2010年才迎来爆发，大多数的公司成立时间较短，在没有品牌与口碑的积累时，只能依靠营销驱动。更何况，用户对线上教育的接受程度低于线下，用户需求的培养是一个量变引起质变的过程。“酒香不怕巷子深巷子深”，正保远程教育和新东方在线显然已经走出了营销驱动的泥潭。正保远程教育的主要产品是中华会计网校，2000年成立一路走到现在，新东方在线的成立时间与网校同年。品牌背后是在内容上的精耕细作。一方面构建品牌降低了营销费用，另一方面凭借优秀的内容，提升用户的留存率和转换率。营销如面子，内容如里子。营销驱动是早期在线教育的必由之路。但就如俗话所说，“长相决定了你们会不会在一起，而内在则决定了你们在一起多久”，虚有其表，反而令人嫌恶。所以说，拐点不是不到，只是时候未到。...

3月8日，上证指数下跌4.40%，失守3000点大关，收报2969.86点。两市合计成交11841亿元，两市逾200只股票跌停。仅仅一天时间，市值蒸发就达到2.3万亿元。当日早盘，部分券商的交易系统又出现了故障。多名投资者反映，自己使用的券商APP出现系统故障，无法正常交易；有投资者吐槽银证转账卡顿，也有抱怨撤单无果。经过了解，记者得知，出现问题的有海通证券等券商的交易系统。但之后海通证券回应记者称，公司客户端交易正常，后台柜台系统客户回报出现短暂延缓现象，但并不影响交易。目前公司正在分析优化。记者注意到，这已经是近期券商交易系统第二次出现瑕疵，上一次是在2月26日。有趣的是，2月26日沪指是向上冲击3000点，当天虽然收盘时冲关未果，但两市成交总额达到1.0977万亿元；而3月8日则是下探3000点关口寻求支撑并最终失守，且成交金额较2月26日还有所放大。记者向多家券商了解到，近期针对成交量快速攀升的情况，不少券商进行了部署。国金证券网络金融部相关负责人表示，2月22日公司发布了“佣金宝”5.0版本，并做了服务器部署，进行了网络扩容。“当下各家券商都有自己的APP，同质化现象较为严重。在目前的市场环境下，流量变得难以获取。保证交易的稳定是客户服务的基础。”华鑫证券相关人士也表示，针对近期证券市场交易日趋活跃、交易量猛增的情况，公司在重要信息系统各环节进行了扩充，包含重要业务系统容量、交易中间件、网上交易站点以及通讯带宽等方面，以确保信息系统的安全稳定运行。另一位券商人士则对记者表示，在经过了2015年大牛市单日2万亿天量成交后，许多券商在信息系统扩容上做了很多工作，因此实际上在硬件准备方面大部分券商都比较充分。信息技术人员目前也通过寻找和优化系统bug的方式，来保证客户交易稳定性。记者注意到，尽管自市场走强以来，券商的交易系统备受考验，“堵单”事件相继出现。...

　　海外债券基金给予大型投资者费用比普通投资者低30%。这显示低收益率和被动基金快速发展，已经侵蚀主动管理基金的收益。　　据了解，机构投资者经常与资产管理公司就管理费进行内部协商。他们通过谈判，常常以较低的价格承诺买入一定数量的资产，而这一折扣比率往往超出一般人的想象。　　数据提供商布罗德里奇的调查显示，机构投资者面前，债券基金管理费通常会比公开市价低上不少。机构投资者平均为政府债券基金支付24个基点，比平均公开费用低33%，公司债券基金的费用为28个基点，比平均费用打7折。该调查结果基于5000多只基金的定价以及对50位投资者的访谈。　　市场分析认为，因低利率环境，债券基金表现欠佳，机构投资者往往不愿意支付市价费用。即使收取费用更低的被动产品，打折的程度也不低。被动债券基金平均的折扣比率为37%，而股票指数产品则打折24%，甚至一些基金不再收取费用。　　富达投资去年开创了这一模式，旗下一系列被动股票基金不再征收管理费。富达可以通过使用内部指数和借券等手段来降低成本。市场预期，其他资管集团将通过创新的收费模式留住投资者并保卫收入。管理者有可能将零费用基金作为“与投资者建立更全面关系的平台”。在推出零费用产品后，富达基金其他产品“利益均沾”，也获得大量资金涌入。　　另一方面，投资者对“新阿尔法”策略的兴趣日益增加，而流动性略低的风险产品表现较好，已经从传统的股票策略中获取市场份额。前述调查显示，在小盘股、新兴市场股票和私人债务基金上，机构投资者支付了市价或略低于市价的管理费。　　不少主动管理的资产管理公司正在考虑调整战略，重点关注对费用压力抗压强的投资领域。其他对降价压力抗压较强的资产类别包括高收益固定收益、基础设施、私募股权和对冲基金。...

今日早间，申通快递发布公告，阿里巴巴将投资46.6亿元，入股申通快递控股股东公司。附：申通快递公告证券代码：002468证券简称：申通快递 公告编号：2019-010申通快递股份有限公司关于公司控股股东持股结构变更的提示性公告申通快递股份有限公司（以下简称“公司”、“本公司”）于近日接到公司控股股东上海德 殷投资控股有限公司（以下简称“德殷投资”）的书面通知，德殷投资持有本公司股份的结构拟 发生变更，现将有关事项说明如下：一、德殷投资持股结构拟发生变更的基本情况 截至本公告日，德殷投资持有公司合计822,884,966股股份，占上市公司总股本的53.76%， 为公司控股股东。陈德军先生、陈小英女士合计持有德殷投资100%的股权，为公司的实际控制人 （以下合称“实际控制人”）。 2019年3月10 日，德殷投资及陈德军先生、陈小英女士与阿里巴巴（中国）网络技术有限 公司（以下简称“阿里巴巴”或“投资人”）签署了《框架协议》。实际控制人或德殷投资拟新设两家与德殷投资处于同一控制下的子公司（“新公司 A”和“新公司 B”，合称“新公司”）， 德殷投资以其持有的上市公司股份对新公司出资或转让给新公司，出资或转让完成后，新公司 A 将持有公司 457,709,848 股股份（占公司总股本的 29.90%）；新公司 B 将持有公司 246,459,149 股股份（占公司总股本的 16.10%）。实际控制人、德殷投资拟引入阿里巴巴作为新公司 A 的战略 投资者：阿里巴巴通过受让实际控制人或德殷投资持有的新公司 A 的股权或者向新公司 A 增资的 方式，获得新公司 A49%的股权，阿里巴巴为此支付的对价为人民币 4,664,978,770 元。截至本公 告日，新公司 A 和新公司 B 尚未设立。本次德殷投资持股结构变更完成后，（1）实际控制人和/或德殷投资持有新公司 A51%的股份， 阿里巴巴将持有新公司 A49%的股权，实际控制人通过其控制的新公司 A 持有公司 29.90%的股份；（2）实际控制人和/或德殷投资持有新公司 B100%的股权，实际控制人通过其控制的新公司 B 持有公司 16.10%的股份；（3）德殷投资直接持有上市公司 7.76%的股份。德殷投资在结构变化前持 有的公司 822,884,966 股股份（占上市公司总股本的 53.76%）仍由实际控制人通过德殷投资和新 本公司及董事会全体成员保证公告内容的真实、准确和完整，不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。申通快递股份有限公司公司控制。二、本次交易各方的基本情况 1、德殷投资 公司类型：有限责任公司(自然人投资或控股) 法定代表人：陈德军 注册资本：20000 万元 统一社会信用代码：91310118MA1JL102XR 注册地址：上海市青浦区重固镇北青公路 6878 号 1 幢 2 层 E 区 212 室 经营范围：实业投资,投资管理,投资咨询。 2、陈德军 身份证号：330122197006****** 住所：上海市松江区林荫新路 288 弄***号 3、陈小英 身份证号：330122197608****** 住所：杭州市下城区朝晖路 205 号*单元***室 4、阿里巴巴 公司类型：有限责任公司(台港澳与境内合资) 法定代表人：戴珊 注册资本：330886 万美元 统一社会信用代码： 91330100716105852F 注册地址：浙江省杭州市滨江区网商路 699 号 经营范围：开发、销售计算机网络应用软件；设计、制作、加工计算机网络产品并提供相关 技术服务和咨询服务；服务：自有物业租赁，翻译，成年人的非证书劳动职业技能培训（涉及许 可证的除外）。三、后续工作安排 《框架协议》签署之后，交易各方将尽快根据协议约定的条款和条件起草并协商入股及融资 相关的协议并签署正式的交易文件，同时将启动新公司 A 和新公司 B 的设立工作，逐步完成本次 交易项下的所有步骤。关于本次交易涉及的后续事宜，公司将根据有关事项的进展情况及时履行 申通快递股份有限公司 相应的信息披露义务。四、本次交易对公司的影响 本次交易完成后，公司将与阿里巴巴在物流科技、快递末端、新零售物流等领域进一步探索 合作。 本次交易完成后，德殷投资在股东结构变更前持有的公司合计 53.76%的股份仍由实际控制人 通过德殷投资和新公司控制，公司的实际控制人未发生变化，仍为陈德军先生和陈小英女士。五、风险提示 本次签署的框架协议仅为本次交易各方的初步框架性约定，有关本次交易的正式协议能否签 署尚存在不确定性，具体内容以各方另行签署的正式协议为准。敬请广大投资者理性投资，注意投资风险。特此公告。申通快递股份有限公司董事会 2019年3月11日...