美联储“结束缩表”共识冲击波

过去的2018年，美联储连续加息、缩表的操作使得全球资金回流美国，一些新兴经济体的货币承受巨大压力。数据显示，自2017年10月正式启动缩表至2019年2月13日，美联储资产负债表已收缩了4309亿美元。目前美联储资产规模仍高达4.03万亿美元，市场也在密切关注它的一举一动。最新的FOMC议息会议纪要让市场松了口气：纪要称，几乎所有与会者都认为，在今年晚些时候应停止缩表。如何理解这一表态？这一表态又将对全球市场带来哪些影响？（杨志锦）

导读

不仅对加息行动继续保持“耐心”，还就年内停止缩减资产负债表达成基本“共识”：美联储向“鸽派”立场的转变，又进了一步。不过，暂停加息是否意味着终止加息尚不确定。

当地时间2月20日，美联储公布的1月29日-30日会议纪要显示，美联储官员继续强调将对货币政策保持“耐心”，但对今年晚些时候再加息所应具备的条件存在意见分歧。同时，几乎所有与会者都认为，在2019年年内宣布停止缩减资产负债表是合适的。

由于近期市场对货币政策的焦点已从“加息”转向了“缩表”。美联储会议纪要发布后受到市场欢迎，当天收盘，美国三大股指全部小幅上涨，道琼斯工业指数收盘涨0.24%，标普500指数涨0.18%，纳斯达克指数涨0.03%。10年期美国国债收益率则攀升至2.64%。

摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊认为，此次纪要含金量最大的信息就是几乎所有委员就年底前结束缩表有初步的共识。至于加息，虽然其认为美联储在3月份再次加息的概率较低，但认为要在现在得出年内美联储会停止加息的结论为时过早。

持有相似立场的还有高盛首席经济学家Jan Hatzius，他在会议纪要公布后的一份报告中预计，美联储会在3月份的会议上宣布，第三季度末将停止“缩表”。至于加息预期，Jan Hatzius保持不变，仍然预计2019年会加息一次。

年内“停止缩表”共识形成

美联储的一举一动都受到市场的密切关注。去年10月，美联储主席鲍威尔“距中性利率还有很长的路要走”的言论，一度令市场对货币政策收紧的担忧急剧上升，并成为美股市场陷入动荡的重要原因。

经历了“黑色平安夜”以及大萧条以来最糟糕的12月市场表现之后，无论是美国总统特朗普还是华尔街，都对于鲍威尔的持续加息表达了强烈的不满，认为美联储的决策可能对经济造成伤害，甚至可能导致经济衰退的出现。

在今年1月底的年内首次FOMC会议上，美联储不仅将利率维持在2.25％至2.5％的范围不变，还删去了有关渐进加息的前瞻指引，让市场看到一个政策立场明显向“鸽派”转变的美联储。从去年12月到今年1月之间，美联储的论调变化明显， 2019年美联储将走向何方仍然难以明朗，这也是美联储官员的任何言论都会被市场用放大镜来仔细“检阅”的原因。

在周三的会议纪要公布后，高盛首席经济学家Jan Hatzius在其报告中指出，因为金融状况不确定、全球经济放缓以及通胀水平疲软，FOMC会议纪要在政策前景中继续强调保持“耐心”。

在评论美联储有关资产负债表的言论时，Jan Hatzius也指出，几乎所与会者都认为年内停止缩表是合适的，“资产负债表政策在原则上保持灵活性是非常重要的。”Jan Hatzius预计美联储将在3月份的会议上宣布，将在第三季度末时停止“缩表”。

“我们美国经济研究团队早在去年7月就提出美联储可能最早在今年9月份会终止缩表，目前来看这种判断实现的概率明显上升。”章俊也认为，“美联储在9月份就终止缩表的概率较大，同时预计美联储最早会在3月份的联储纪要中正式提出并详细阐述终止缩表的政策框架和操作步骤。”

2008年金融危机之后，为安抚金融市场、挽救美国经济，美联储实施大规模量化宽松政策，导致资产负债表急剧扩张。

随着美国经济的复苏与持续扩张，自2015年12月开启加息周期以来，美联储至今已经完成9次加息。而自2017年10月份开启“缩表”进程至今，美联储的资产负债表的规模已从2015年4.5万亿美元下降至目前的4万亿美元左右。

加息路径仍模糊

至于未来的加息路径，周三公布的会议纪要显示：多位官员表示，目前尚不清楚今年晚些时候如何调整联邦基金利率目标范围，部分官员认为，只要通胀高于他们的基准预测，加息才可能是必要的。部分官员则认为，若经济发展符合他们的预期，今年晚些加息是适合的。

事实上，在过去的几周内，美联储部分官员在不同的场合均强调了对未来政策决策的耐心态度，并重申下一步将更依赖数据做出决策。

克利夫兰联邦银行行长Loretta Mester周二曾表示，在对政策利率进行任何进一步调整前，官员们将会考虑到中期的情况。此外，纽约联邦储备银行行长John Williams接受路透社采访表示，除非新的经济增长信号或通胀数据证明有必要，否则不赞成再次提高利率。

对美联储困扰最大的莫过于美国经济增速放缓。就在近期，标普全球评级还将美国经济未来一年内出现衰退风险的预期从去年11月预测的15%-20%上调至20%-25%。

但章俊认为，近期美国经济数据较为纠结，但很难得出美国经济出现趋势性下行的结论。比如失业率连续两个月出现反弹回升至4%，但主要是受政府关门影响。CPI则在连续两个月大幅下滑之后降至1.5%，但主要是短期内受能源价格拖累；如果看核心CPI同比依然维持在2.1%，也没有出现趋势性下降。此外，圣路易斯联储金融压力指数和芝加哥联储全国金融状况指数也显示美国目前金融市场没有出现明显的趋势性收紧情况。

基于这些数据，章俊表示：“虽然我们认为美联储在3月份再次加息的概率较低，但要在现在得出年内美联储会停止加息的结论为时过早。”

章俊认为，目前美联储年内加息的概率依然较高，加息的时间点会在6月和9月，中间在3月和6月暂停加息主要是担心持续加息可能会导致金融条件过快收紧从而导致美国经济衰退的风险上升，因此每次加息之后需要更长的时间来分析和判断实体经济的走势和承受能力，进而决定下一步该如何走。

对美联储的加息预期，Jan Hatzius仍然保持不变，预计2019年将加息一次，并且存在“另外0.6次”加息的可能性（该数字仅反映几率而不是实际情况，因为美联储不会“打折”加息）。

考虑到今年全球经济环境不确定性相对于去年而言明显上升，章俊认为，如果年内国内货币政策过于宽松，一旦美联储在短暂暂停之后重回加息路径，则意味着国内政策需要再次调整和转向。因此，章俊认为，在宏观政策制定方面前瞻性显得尤为重要，而政策的重心还是应该聚焦打通货币政策传导机制来把流动性引入实体经济。