导读

2月20日，央行相关负责人表示，1月份票据融资显著增加，支持了实体经济，特别是小微企业。个别企业通过票据贴现和结构性存款套利，只是短期的少数行为，不是票据融资增加的主要原因。

随着票据贴现利率持续下降，去年底一家城商行票据业务部负责人江潘（化名）突然发现了一种全新的票据套利操作模式，即企业先通过票据承兑贴现获得低息资金，再投向银行结构性存款，每次操作可以套取约30-50个基点的无风险利差收益。

“银行也能从中获得不少好处，一是通过票据承兑贴现，可以完成小微企业与民企放贷的考核指标，二是结构性存款规模骤增能完成银行存款业务的考核指标，三是将票据再贴现给央行，又能进一步提高银行流动性指标。”他告诉记者。

让江潘没想到的是，票据套利规模迅速增长，甚至令1月社会融资数据创下历史新高。

近日，央行公布的1月份金融数据显示，今年1月份人民币贷款增加3.23万亿元，同比多增3284亿元，其中，票据融资额贡献较大，新增5160亿元；与此同时，1月份社会融资规模增量为4.64万亿元，同比多1.56万亿元，在新增社融规模里，未贴现银行承兑汇票达到3786亿元。

“这一下子让票据套利空转现象彻底浮出水面。”一家股份制银行金融市场部业务总监对此直言。

值得注意的是，这迅速引起了监管部门的注意。

2月20日，国务院总理李克强在当天举行的国务院常务会议上指出：“降准信号发出后，社会融资总规模上升幅度表面看比较大，但仔细分析就会发现，其中主要是票据融资、短期贷款上升比较快。这不仅有可能造成‘套利’和资金‘空转’等行为，而且可能会带来新的潜在风险。”

在上述股份制银行金融市场部业务总监看来，这意味着针对票据套利空转的强监管政策很快会落实。

“春节后，我们内部已要求压缩票据套利规模，但这些天个别企业仍在递交票据承兑贴现申请，因为他们将套利对象转向高信用评级的银行理财产品（年化利率在4%以上），争取更高的无风险套利收益。”他直言。要彻底改变这种状况，除了从严打击票据套利空转行为，还需要相关部门采取市场化操作手段让票据承兑贴现利率与结构性存款等理财产品利息保持在一个“合理”区间，否则只要有利差的地方，套利交易不会停歇，只会不断变化“操作模式”。

2月20日，央行相关负责人表示，1月份票据融资显著增加，支持了实体经济，特别是小微企业。个别企业通过票据贴现和结构性存款套利，只是短期的少数行为，不是票据融资增加的主要原因。总体而言，1月份贷款处于合理水平，金融对实体经济的支持力度加大。

票据套利模式浮出水面

据上海票据交易所发布的数据显示，在央行多次降准与释放流动性的共振下，1月份票据利率呈现下滑迹象。比如1月份商业汇票贴现加权平均利率为 3.67%，比去年12月下降16个基点，同比则下降 157个基点；转贴现加权平均利率为3.6%，比上月下降29个基点，同比下降112个基点。

“其实银行票据利率下降幅度不亚于商业汇票与转贴现业务，不少银行开出的银票承兑贴现利率降至3%左右。”一位城商行金融市场部人士告诉记者。这令票据套利现象迅猛滋生。

他给记者算了一笔账，若银行开出的票据承兑贴现利率为3%，即企业先通过3%融资成本获得资金，再投向结构性存款（年化利率约3.6%-3.8%），在扣掉0.05%开票成本与承兑贴现手续费后，这家企业能获得约40-50个基点的无风险利差收益。

“甚至部分企业采取加杠杆做法进行票据套利。”江潘告诉记者，这类企业会将票据承兑贴现资金分成两份，一是动用50%资金作为保证金，与关联企业签订贸易合同再向银行申请开票，二是将剩余50%资金直接投向结构性存款赚取无风险利差，如此多次循环操作，其无风险利差收益将随着资金杠杆增加而成倍提高。

近日他遇到一家如法炮制的企业，以往每年1月份按正常经营业务规模大概需要5000万元的票据承兑贴现额度，但今年1月份它们主营业务规模没有大幅增长，但票据承兑贴现规模超过4亿元。

“这某种程度加剧了票据空转现象。”他直言。

记者多方了解到，不少嗅觉敏锐的企业还四处托关系“收购”票据扩大票据套利规模，令1月份票据交易额骤增。

上海票据交易所发布的数据显示，1月份商业汇票交易发生额为 5.89 万亿元，同比增加 1.39万亿元，同比增长30.8%，较去年12月骤增2.06万亿元，环比增长53.79%。 其中，转贴现发生额为5万亿元，同比增加1.23万亿元，同比增长32.5%。

一位民间票据贩子向记者透露，1月份他曾多次遭遇“一票难求”的状况，只要收到票据（尽管有些开票企业资金实力并不强），在很短时间内都会被企业“一抢而空”。

记者注意到，票据套利操作的迅猛发酵，令1月份票据承兑贴现额“水涨船高”，比如其中商业汇票承兑发生额达到2.55 万亿，同比增加9828.22 亿元，同比增速达到 62.59%，较去年12月份增加4044.18 亿元，环比增长18.82%；当月商业汇票贴现发生额则为1.69 万亿元，同比增加8831.97 亿元，同比增长109.93%，较去年12月份增加4623.97亿元，环比增长37.77%。

上述城商行金融市场部人士直言，这背后，离不开部分银行暗中“推波助澜”。由于票据套利行为既能让银行满足小微民企放贷与存款考核指标，又能通过向央行再贴现提升流动性，因此不少银行对这类现象发酵“睁一眼闭一眼”，甚至个别中小银行还悄悄降低企业开票的保证金比重（从原先的50%降至30%），因为企业票据套利各项操作（开票、票据承兑贴现、购买结构性存款产品）都在这家银行体系完成，银行方面认为风险相对可控。

“此举无疑助长了企业票据套利空转的积极性。”他直言。

在江潘看来，尽管1月份票据套利空转现象有所抬头，但大部分票据贴现承兑资金仍然流向实体经济。毕竟，年初企业需要筹集大量资金用于发放员工年终奖，支付办公成本与原材料采购费用等，当票据利率持续下降低于银行信贷与发债融资成本时，它们很自然地倾向通过票据融资低息筹资。

“要及时遏制票据套利空转现象，一方面需要相关部门对银行信贷政策做出调整，部分企业之所以敢于参与票据套利，主要得益于银行为了满足小微、民企放贷指标，给予他们很高授信额度（超过企业实际经营资金需求），让他们能加杠杆扩大票据套利规模，另一方面通过市场化操作手段将票据利率与结构性存款等理财产品利率控制在一个合理区间，令票据套利行为无利可图。”他指出。

企业信贷融资依然“艰辛”

值得注意的是，在票据融资规模大涨助推1月“天量信贷”数据面世同时，不少民企依然没有感受到信贷宽松。

具体而言，更能反映实体经济的企业中长期贷款没有显著增长——今年1月份社融数据里，新增的住户+企业中长期贷款额为2.09万亿，相比2018年1月的1.89万亿与2017年1月的2.21万亿，并没有大幅升高。

一位地方大型机械制造业民企负责人告诉记者：“目前要获得银行信贷资金的难度依然不小，此前一家股份制银行地方分行已经同意向他们发放一笔贷款用于技术升级与产能优化，但这项贷款申请被总行风控部门退了回来，原因是银行风控部门认为行业增速正在放缓，担心企业销售回款减少，难以覆盖贷款本金利息。”

他的遭遇，也发生在其他中小企业主身上。

多位中小企业主坦言，去年底他们向当地银行申请中长期贷款用于采购设备与原材料，后来发现这些银行在年初将大量信贷资源投向了基建项目与个人按揭房贷业务。

“除非我们即将有一笔贷款到期，银行才肯迅速放贷一笔钱让我们借新还旧，否则我们必须提供足够的抵押物，或者从财务数据方面证明贷款投资的新项目能产生很高的现金流与经营绩效，才有机会拿到贷款资金。”一位中小企业主告诉记者，因此他们只能借部分银行加大消费信贷业务的机会，由企业高管申请信用卡，再通过信用卡套现资金用于采购原材料与加大新项目投资，前提是企业主与高管签订协议，由前者拿出房产或其他财产给后者信用卡还款提供“担保”。

天风证券发布最新报告指出，在1月份天量信贷里，0.7万亿居民中长期贷款投放与住宅销售有关，大部分流向房地产市场，1.4万亿企业中长期贷款里，一部分流向基建项目投资；1.49万亿企业短期贷款与票据（包括未贴现票据）里，部分用于借新还旧与理财存款，本质上仍在银行体系内空转；0,5万亿企业债券融资，多数流向基建地产项目。

在这些中小企业主看来，要让银行信贷资金大规模地流向小微、民企，首先需改变当前以抵押物决定放贷的银行操作体系。

“事实上，这些年为了企业技术升级与业务转型，我差不多将所有的房产、企业厂房设备、土地都抵押融资了，若银行仍要求根据抵押物是否充足给予放贷资金，那么我真的抵押我自己了。”上述中小企业主颇为无奈地自我调侃表示。