在学前教育政策收紧之际，“早教并购第一案”三垒股份（002621.SZ）33亿元现金收购美杰姆近日获股东大会通过。但其最终没有逃过深交所的问询，被要求说明是否违反相关政策。

12月5日晚，三垒股份回复深交所问询函称，标的公司主营业务为美吉姆加盟早教中心授权经营，不属于规定的“营利性幼儿园” ，新规对重组不构成实质性法律障碍。

面对新规可能存在的不确定性，三垒股份给出应对方案，称已对美杰姆2018年-2020 年的净利润进行了承诺，如相关政策对业务产生不利影响将按照约定补偿。

学前教育新规的出台也未能阻止三垒股份向教育行业转型的决心。这是中植系2016年入主三垒股份后，第三次在教育领域出手，并被其视为在早期教育行业的重要布局。

除了迎着政策“顶风作案”，此次并购的资金来源、高杠杆收购、业绩承诺等方面的问题，也备受市场关注。

新规之下的“顶风作案”

一个月前，学前教育新规发布，正式阻断了民办幼儿园的资产证券化之路，其所引发的相关教育板块的震荡仍历历在目。11月16日A股开盘，学前教育板块集体下挫，三垒股份甚至跌停。

12月6日，一位教育行业上市公司高管向21世纪经济报道记者表示：“学前教育新规肯定会影响社会上早教业务的发展，业务运营和发展模式肯定都要改变。投资资本的兴趣肯定大大降低。”

在同行业上市公司纷纷澄清、对相关业务避之不及的时候，三垒股份依旧“迎难而上”，积极推动收购早教机构美杰姆。

11月29日，三垒股份公告，美杰姆公司领取了新的营业执照、完成股东变更登记。至此，自今年初启动就备受瞩目的“早教并购第一案”顺利收官。

不过，在此节骨眼上，该案很快引来深交所关注。

对此，三垒股份回复称，据教育部相关规定，幼儿园是对3周岁以上学龄前幼儿实施保育和教育的机构。目前，美杰姆早教课程体系主要包括欢动课、艺术课及音乐课，并且基本要求儿童与儿童家长共同参与，不包含向儿童提供膳食、住宿、保健等幼儿园所要求的保育服务。

此外，三垒股份表示，美杰姆两家早教中心的上课学员包含0-6岁儿童，但主要为0-3岁儿童，亦不同于幼儿园所面对的3周岁以上的学龄前幼儿。

12月6日，三垒股份证券部人士在接受21世纪经济报道记者采访时进一步解释：“新规主要针对6岁以上幼儿园教育，对0-3岁的早教没有明确规定。不仅是年龄段差别，最主要的是早教业务和全日制幼儿园教育不同，是补充性教育，一般一周1-2节课，并且有家长陪同。”

从三垒股份此前的一次公开回复来看，其对新规的管理思路似乎早有认识，从开始就确定早期教育战略重心。“只提供政府和学校不提供的教育服务，坚持素质教育理念，不参与政府直接举办或批准举办的学校教育资源。”

“细分来看，早教业务确实不在新规限制范围。不过，预计早教监管也在路上，目前早教行业比较混乱，未来准入门槛将会提高，包括龙头企业在内的各种公司都会受影响。监管层面存在不确定性。” 12月6日，一位教育行业券商分析人士告诉记者。

“教育新规之下，并不意味着毫无机会。除了针对0-3岁的早教，还有类似于上海推出的托育业务；针对3-6岁的幼儿园业务方面，可以做To B端的服务类工作，幼师供给不够，幼师培训是一个很大的市场。”上述分析人士说。

向教育产业转型

三垒股份“顶风作案”的勇气令人侧目，更让人佩服的是实控人的惊人财技。

根据方案，三垒股份拟以其新设的控股子公司启星未来现金收购美杰姆公司100%股权，交易对价为33亿元。

本次交易的资金来自于上市公司和其他股东的增资投入。其中，上市公司拟合计投入23.1亿元，其他股东珠海融远投资和大连佳兆业共投入9.9亿元。

为了筹集23.1亿元，三垒股份不惜变更6.6亿元前次募集资金用途，并向关联方中海晟融借款，但是自有资金仅为0.5亿。

换言之，此次交易借款金额高达16亿元，交易完成后，上市公司资产负债率将由10.09%攀升至76.91%。

高杠杆收购背后，是三垒股份变更实控人后向教育业务大刀阔斧的转型。

三垒股份此前的主营业务是塑料管道制造装备和高端机床业务，业绩从2015年就开始走低。

从2016年11月开始，俞建模、俞洋开始谋划股权转让，拉开了“卖壳”序幕。中植系由此入局。当年12月，上市公司实际控制人发生变更，控股股东由俞氏父子变更为珠海融诚，实控人便是中植系掌门人解直锟，教育业务成为其布局的方向。

2017年2月，三垒股份通过收购楷德教育进入教育行业。2017年，楷德教育实现营收5683.55万元，净利润2288.25万元，完成了2017年业绩承诺。

此后，三垒股份筹划收购另一家婴幼儿早教机构悦宝园51%的股权，但最后以失败告终。

2018年1月，三垒股份再次抛出与美杰姆的并购案。此次与美杰姆的交易完成后，上市公司将新增早教服务业务。教育板块业务占比将从32.08%攀升至69.44%，制造板块占比仅30.56%。

前述教育行业券商人士表示：“目前市场对这笔并购案还是比较认可的，早教市场潜力巨大，标的在A股市场上具有稀缺性，又是龙头企业，质量也不错。预计早教业务将成为未来一段时间公司的业务重点。”