先锋系兑付方案出炉前夜，实控人张振新意外离世讯息的公布，让投资者无不大跌眼镜。

10月7日，针对张振新死亡真实性的质疑开始在市场间升温，当晚先锋系旗下的网信官微进一步澄清质疑并披露了张振新的去世细节。

在业内人士看来，张振新的意外撒手将给先锋系的后续资产处置和债务兑付带来难度。据21世纪经济报道记者从接近先锋系人士处获悉，在先锋系与投资者探讨兑付方案的过程中，曾提出以拥有抵押权的物业资产进行代偿的可能，但未获得投资者的认可。

此外，由于先锋系在资本运作中存在着大量或明或暗、缺乏股权及控制关系证明的影子公司，伴随着张振新的离世，这些影子公司及资产能否在先锋系后续的资产处置过程中纳入清算范围，或将成为先锋系后续资产处置所面对的最大难题。

难以达成的方案

自7月份陷入流动性危机后，先锋系与投资者之间就兑付方案的谈判沟通就一直在进行，而就在原本即将陆续推出兑付方案的十一期间，张振新却意外去世了。

不过，一位接近先锋系人士透露，相关资产处置与兑付工作仍将持续开展，并不会因张振新的去世而受到影响。

事实上，先锋系已在投资者沟通中提出诸多兑付思路。21世纪经济报道记者从部分投资者处获悉，针对部分线下大额投资者的债权，先锋系此前曾提出用部分自身拥有抵押权或对应债权的物业资产进行不良资产处置后代偿。

在针对部分线下委托理财业务的投资者兑付时，先锋系曾提出使用非自持的酒店物业进行不良资产处置偿还，但由于未能就资产处置收益分配等谈判条件与投资者达成一致意见，因此相关提议也不了了之。

“之前（先锋）他们提出过用一些非自持但有抵押权的资产进行兑付的方案，并协助进行资产处置。”一位参与谈判的投资者表示，“但同时提出投资者也要以更多的现金来追加投资，才能以债权作为资本进行参与，同样作为不良资产处置，所产生的相关收益也应当被先锋方面分成，后来这个方案就没谈下去。”

“一方面这些物业资产都是不动产，真实的价值具有模糊地带，投资人很容易进坑。”上述投资者坦言，“另外，兑付出问题后，先锋和网信的信誉度也下降了，之前的投资还没有回本，还要追加新的投资，这个不确定性太大了。”

有业内人士指出，张振新的离世，也让先锋系后续处置兑付方案的被接受度受到了挑战。

“由于实控人意外去世，无论在兑付方案的细节还是待处置资产的规模上，投资者的质疑只会增加、不会减少，不少投资者也在整理先锋系表内外的资产情况。”一位接近先锋系的机构人士表示。

影子公司难清算

虽然先锋系的不少集资产品都内含相关股东的无限连带责任担保，但张振新和先锋系的资产版图异常庞大，仅从股权关系上看，张振新在境内控制的企业就多达数百家。

启信宝数据显示，张振新名下控股的企业数量高达263家，其中拥有绝对控制权的企业30家，同时张振新还担任10家企业的股东、3家企业的高管；虽然控制着如此之多的公司，但张振新从未在一家企业中担任法定代表人。

此外，张振新及先锋系还通过代持、持有质权等方式控制着诸多影子公司。而在业内看来，张振新的去世留给先锋系及投资者的最大难题，莫过于多不胜数的“影子公司”能否准确、清晰、完整地纳入资产清算、处置和兑付范围。

所谓影子公司，泛指在工商资料、法律文件中无法证明股权控制关系，但实际通过代持、股权抵押等非关联方化处理的方式，实现了隐形关联关系和控制的一类公司。

事实上，“影子公司”模式在先锋系的资本运作中已不是秘密。

例如据21世纪经济报道记者此前调查获悉，位于陕西省西安市浐灞的地方金交所——西安丝路金融资产交易中心有限公司（下称丝路金交所），表面上由西安金融控股有限公司和国富资本所共同持股，但其实际控制方或正是先锋系。（详见本报8月28日报道《先锋系“暗控”丝路金交所迷局： 多家关联公司现身台账名单 》）

记者调查发现，不仅丝路金交所的多位管理人员来自于先锋系，同时先锋系的多家关联公司也出现在了丝路金交所的融资台账上。另据记者独家获悉，目前丝路金交所的相关人员已悉数离职，业务也遭叫停，但西安金控仍未从先锋系手中接管丝路金交所。

值得一提的是，部分影子公司甚至还得到了先锋系方面的承认，例如先锋系线下开展委托理财业务的平台大连百禾资产管理有限公司（下称百禾资产），其股东穿透后为三名自然人代持，但据接近百禾资产人士称，先锋集团CEO张利群对于百禾资产属于先锋系并不否认。

“有一些公司是目前先锋和网信对投资人承认的，但在资产端和一些钱款不知去向的关联公司上，可能因为影子公司的模式无法被划入清算范围的情况。”一位接近先锋系的投行人士指出。

该人士同时举例指出，假如先锋系通过平台A募集资金，向关联平台B提供融资，关联平台又将资金输送给只有实际控制人掌握隐性关联关系信息的C平台。“假使A、B两平台与先锋系的关联关系得到了先锋系的承认，那么可通过清算A、B平台资产来进行资金兑付，但由于实控人不在了，先锋系及A、B两平台和C平台之间的关联关系会发生断裂，导致C平台最终出现实际意义上的逃废债现象。”

上述投行人士指出，“在影子公司的模式下，不排除一些影子公司的权属关系只有实控人才清楚且掌握。”

另一清算难点或在于，张振新及先锋系的部分资金已流向境外并固化为境外资产，这也将给债务追讨和资产处置带来难度。

“如果一些资金流向境外，并且在境外固化为资产，有的甚至设立了信托资产，在资产清算的过程中都会有很多争议和麻烦。”一位接近先锋系的国资人士坦言，“处理这么大规模的资产清算和处置，除非国际间的监管部门合作才能解决。”