数月前的First in class VS Fast follow之争，近日俨然已经偃旗息鼓，然而这并不意味着中国创新药行业对前行方向的集体迷茫就此消失，只是换做其他新热点后继续体现，譬如港股18A IPO连续破发，譬如科创板第五条给予License in的压力。无论一级市场融资如何火爆，都无法掩盖行业当下弥漫的焦虑：从PD-1到Claudin 18.2、KRAS G12C、FGFR、CD47，甚至SHP2，新靶点研发内卷愈演愈烈，中国创新药下一步，究竟该怎么走呢？创新药企在焦虑，背后的资本也不遑多让。Fast follow毫无疑问越走越窄，难道就此直接转型First in class？看看欧美研发成功率，马上又给吓住。进不是，退也不是，停止不前更不可能，莫非在中国做创新药真就是一局死棋？科学研究中，当面对繁杂问题渐入绝境时，往往会尝试溯游而上，重新回归问题本源。许多时候，常识视角反而会颠覆习惯性认知，更好地看清问题和求解答案。譬如，虽然我们每天都在谈论肿瘤细胞的特异性靶点或生物标志物，然而根据Douglas Hanahan和Robert Weinberg 2011年在Cell上发表的经典综述《Hallmarks of Cancer: The Next Generation》，肿瘤细胞公认最本质的十大特征，却没有一项是单独蛋白marker。是不是感觉意料之外，却又情理之中？借助类似思路，我们不妨回头想想，创新药物研发的本质是什么。疾病导向，还是分子导向？笔者以为，当下中国创新药扎堆内卷等诸多怪相，很大程度源自于行业诸多参与者的根本动机出现了偏差：本质应该是疾病导向的药物研发，多年来在中国被异化成为了分子导向。何谓分子导向？就是抉择研发方向的标准是能否做出针对某靶点的某种分子，准确地说风口上的某种分子。临床是否有价值不重要，患者是否获益不重要，市场是否有前景不重要，甚至能否如期获批都未必重要。唯有这类分子、这个靶点、这个技术在不在风口，或者可以预见的时间内会不会上风口才重要。何谓疾病导向？判断研发有价值与否的标准，是能否为某种疾病的治疗提供解决方案，使患者获益。不管大分子、小分子、FIC、Fast follow、联用、老药新用等等，就看能否解决未满足临床需求，抓住老鼠的就是好猫。显然，疾病导向的创新药研发，是患者和临床医生的诉求，甚至也是政府监管部门的诉求。君不见，FDA和NMPA分别现行的四条加速审评通道，标准描述都是疾病和临床需求的特征，从来没说哪类分子或哪个靶点应该就被加速审评。相较而言，分子导向的创新药研发，却是当下诸多中国创新药企业，以及背后绝大多数资本的诉求。分子导向和疾病导向并不是非此即彼，这两者确实也有相当程度overlap，尤其回溯前十余年创新药的研发历程。可是，如果视角转到面向未来中长期的战略抉择，两种导向正在日益分道扬镳：需求端对疾病导向的需求正在快速增加，可供给端依旧还是分子主导。看清这样的差异，就不难理解为何国内Fast follow内卷到如今程度。过去十余年中，相当多的中国创新药公司介绍项目，大抵是这般情形：“我们选择这个靶点，某MNC已上市（现在会说人家在Phase II/III数据很好），我们重新设计化合物结构/筛选抗体，你看我分子的Potency/DMPK/Safety，数据显然更优，而且在国内企业大概进度第1/2/3名，我是me better”。听起来，也没多大毛病？可再往深了问，原研为什么选这个靶点，MOA是什么，做了哪些模型，最适合哪些癌种，有哪些问题没解决，有哪些新进展，临床定位和风险是什么，如何差异化竞争，等等这些，大咖们的回答底气立刻就没刚才那么足了。毕竟原研可能做40个PDX模型，we-better们不知道有没有做足4个CDX。当然，多数投资人没有这么专业，钱也就拿到了，分子也就推了，然后上临床了，然后和一大波临床医生无法分辨的me better开始抢病人。如今机会更好，或许药还没上市，公司倒先咬着牙也上市，然后开始破发。类似的故事从小分子讲到大分子，讲到C-ART，未来不排除还会讲到ADC、各种RNA、基因治疗，林林总总。诚所谓秦人不暇自哀，而后人哀之，后人哀之而不鉴之，亦使后人而复哀后人也。疾病是目的，分子是手段分子导向的创新药研发模式显然越走越窄，唯有转型疾病导向，方是未来出路。事实上，在欧美成熟的产业格局中，绝大多数时候，评判生物技术公司价值几何，一定是从需求端，而非药物类型。典型例子莫过于去年伊始，mRNA赛道一飞冲天。是因为mRNA药物技术瞬间重大突破吗？非也，更多还是疫情爆发叠加欧美传统类型疫苗产业薄弱，使mRNA疫苗几乎成为最受期待的解决方案，背后逻辑仍是疾病需求导向。至于在中国，mRNA赛道爆发的逻辑则基本是“你看Moderna的估值和mRNA疫苗在欧美的热度，我能做出这样的东西”，这依然是分子导向。分子导向简单易上手，尤其是在中国已具备完善医药工业体系的今天，但问题是天花板有限：欧美工业蹚出的成熟路径就那么多，谁都能上。疾病导向以未满足临床需求为目标，是真正的星辰大海，空间广阔，只是没有成熟路径，要逢山开路，遇水架桥，真正找出创新的解决方案。在此过程中可能有新分子实体出现，也可能没有。因为分子只是手段，解决疾病才是目的。疾病导向的创新转型：致病机制、患者特征和药物机理疾病导向的研发创新转型自然是艰辛的。中国创新药近年来虽已在加速追赶欧美，但整体仍有落差。加之医疗基础、支付环境等诸多差异，等全盘照搬欧美模式到中国是不现实的。尽管如此，并不妨碍在我们某些策略上借鉴欧美企业的成熟做法，从中寻找创新机会。具体而言，不妨考虑从加强对致病机制、患者特征和药物机理三方面的研究开始。加强致病机制研究针对疾病致病的分子机制，基于最新涌现基础研究成果，通过转化医学研究策略，为未满足临床需求寻找和验证全新解决方案。我们正处于当下生物学基础研究爆炸的时代，新机制发现和技术手段层出不穷。不过这些源自于学术界基础研究成果，相对未解决临床需求尚有一定距离，这些都需要工业界通过转化医学研究进一步验证和优化，包括但不限于：对文献发表结论的可靠性进行重复验证和确认；通过更接近疾病状态以及被临床认可的模型（诸如病人样本、PDX、大动物等）验证；结合临床意见，对目标适应症（诸如癌种、阶段等）或敏感人群更细致探索；对候选分子进行成药性、剂量、开发路线等多方面优化对联用、序贯等常用的临床治疗方案进行更广泛探索。通过这些，工业界能够基于学术界最新发现前进一步，增加对致病机制认知和数据积累，在此基础上寻找创更新的解决方案。循此路径开展的后期临床研究，也将是有的放矢，风险可控程度和临床成功率都能显著提升。靶向PCSK9药物研发可作为经典案例。学术界发现家族性高胆固醇血症PCSK9 gain of function以及LDL胆固醇浓度、冠心病低发病率人群PCSK9 loss of function现象，随后进行PCSK 9功能临床前动物模型验证，工业界由此开发进一步开发单抗候选药物，推向临床，并在2015年获批上市。国内的情形是，相对基础科研和临床研究而言，转化医学研究可能多年来是进步最慢的短板。好在近两年，学术界和工业界也加速发力，创新成果开始涌现。学术界方面，基础科研和临床研究合作正在不断加深。2020年报道，协和医院眼科睢瑞芳团队与中国科学院动物所李伟团队合作，在全球首度通过高脂饮食诱导成功构建结晶样视网膜变性（Bietti crystalline dystrophy, BCD）小鼠模型并进行基因治疗验证。据了解，基于相关成果的基因治疗药物开发也已在公司主体中开始推进。工业界对致病机制的转化医学研究重视程度也在加深。由先后任职MSD中国临床研究副总裁及Roche上海创新中心主管的王在琪博士创立的应世生物，以肿瘤耐药的创新治疗为方向，诸多管线布局和开发策略均是基于最新学术发现，并开展诸多内部自主和外部合作的转化医学研究探索，积累了对目标癌种耐药生物学机制的独特理解，由此确立真正自主创新的治疗策略。据公司8月公告，旗下FAK抑制剂治疗铂耐药卵巢癌，基于前期优异的临床数据，已获FDA快速通道认定，未来或有望成为中国转化医学创新药开发的标志性案例。此外，国内某些开发自体免疫病新靶点的创新药公司，也开始在临床前研究过程中就积极尝试与临床医生合作，基于患者组织样本，寻找某些目标靶点高表达、且与国外临床不同的自体免疫疾病适应症，进行进一步验证和探索开发，这都是很好的开始。加强对患者特征研究相较20年前甚至10年前，如今大量新兴的生物学分析手段，诸如基因组突变、蛋白质组、转录组甚至更新的单细胞组学、表观遗传等诸多特征，以及相应的大数据分析手段，使我们拥有能够获取超过既往单纯生化、影像、病例之外的更多患者信息数据。这样我们能够对患者进行更精准的分析和区别定位，寻找当前在研/上市药物中最合适的方案，真正做到“对症下药”。这样的路径已为工业界带来不少成功先例。譬如通过探寻黑色素瘤患者和结直肠癌患者使用BRAF-V600E抑制剂预后的显著差异，研究人员发现结直肠癌患者的肿瘤细胞暴露于BRAF抑制剂时，EGFR信号通路被异常激活，由此判断这可能是结直肠癌患者对BRAF-V600E抑制剂不敏感的重要原因，并由此催生了诸多BRAF/EGFR抑制剂组合（或增加MEK抑制剂）联合用药的临床试验。在这其中， BRAFTOVI三联体组合（BRAFTOVI + MEKTOVI +西妥昔单抗）方案临床效果显著，与对照组相比死亡率降低了48％，并最终催生了Pfizer 114亿美元收购Array的大手笔交易。中国的某些创新药项目，也开始逐渐在临床方案设计中，加强对患者特征研究，尝试从类似靶点和分子设计的药物中获得差异化的定位和优势证据，譬如沈琳教授近期在会议上报道荣昌生物抗RC-48（HER2 ADC）的胃癌PhaseI研究。该研究将所有HER2免疫组化阳性（包括1+、2+、3+不同强度，FISH阳性和阴性）病人均有入组，并进一步证实HER2 2+、FISH阴性的病人获益跟HER23+病人完全类似。基于此结果，RC-48目标患者人群增加了将近40%，并简化了检测流程，使筛查的可行性明显增加。类似策略的还有8月份港股18A交表的南京药捷安康。其聆讯资料显示，公司将其重磅产品TT-00420与基因组分析平台Foundation Medicine签订协议。Foundation将为该项目提供高级基因组分子、数据库查询、临床基因组注册及其他活动。尤其值得欣慰的是，一批本土新兴的小型生物技术公司，在诸多前沿分析和研究领域，包括单细胞测序（百奥智汇、新格元）、蛋白质组（景杰）、磷酸化组学（嘉华药锐）、冷冻电镜（水木未来）、转基因小鼠（百奥赛图、集萃药康、南模）、PDX（立迪、艾德摩）、类器官（科途）、生物标志物（迈杰）等，也包括医药魔方这样的行业数据平台，均开始不断为中国创新药研发企业和临床&转化医学研究机构提供更多丰富且高效的技术解决方案，使得国内针对患者特征研究不必再单纯依赖于国外企业。这些研究活动均有望在未来进一步夯实中国创新药研究的土壤。加强药物机理研究除针对致病机制和患者特征外，对药物机理特质的深入研究，亦可以拓展对现有药物全新的适应症和应用场景，同样可能成为创新的源泉，譬如既往熟知的沙利度胺、西地那非、阿司匹林等经典药物的适应症拓展。近年来，基于对已获批药物机理的深入研究，包括肿瘤药物Rituximab治疗关节炎、 骨质疏松药物Raloxifene治疗乳腺癌等诸多尝试，均是不断拓展药物创新的思路。这个方向是一个庞大的话题，篇幅有限，在此不再详细展开，感兴趣的朋友推荐阅读Nature Review Drug Discovery 2018 年的一篇综述文章Drug repurposing: progress, challenges and recommendations。正本清源：中国创新药的导向回归十余年来，分子导向主导了中国的创新药研发，这也是为何诸多创始人的履历里，药化、大分子QA/QC等背景占了多数。应该说这也是时代的需求，毕竟此前中国医药工业体系和欧美相去甚远，不要说复刻，纵能山寨MNC的Blockbuster，也是在造福国内患者。时至今日，中国医药产业体系已然充分接轨国际。仅本土CRO货架上，各种成熟靶点的分子琳琅满目，做个新分子比十几年前做仿制药都容易。如此这般，此前的“创新”模式势必不再能持续。少数意识和能力领先中国创新药企业，开始迈向真正疾病导向的创新药研发，虽然还很有限，但当是未来必须的方向。疾病导向的药物研发，将为创新打开广阔的空间。传统认知的FIC，所谓新靶点+新分子，确是疾病导向创新药研发的一部分，但并非全部。一方面，全新的适应症定位、患者群体拓展、联合治疗、用药策略、伴随诊断等等这些，同样也是创新的重要组成。另一方面，新靶点+新分子只是创新的表象。真正夯实创新的基础，在于深入其中，从致病机制、患者特征、药物机理等诸多方面，开展基础和转化医学研究，积累扎实而深入的全新认知，为后续创新药开发保驾护航。唯有如此，我们的创新药研发，才能既避开跟风扎堆的Fast follow模式，又避开过往某些China Only特色的FIC，真正做到稳步前行，对接未满足临床需求，使患者获益，并最终获得国际水准的创新认可。财经钻CZ，真正的价值币，推动创新、科技、创业投资、价值型财经等等的进步和发展.客服QQ：318059325 微信：wdcjcne 邮箱：kefu@cjz.vip一：财经钻CZ详细介绍：https://www.cjz.vip/uploads/868369.pdf二：财经钻CZ相关介绍：https://www.cjz.vip/99989216.html...

莆田爱死炒鞋了。无论限量版们在鞋圈如何呼风唤雨，在莆田，它们的命运只有在切割、开模、买料、打样后，变成一个小于200块的成本数字。那些年，只在夜间开门的“鬼市”街巷间，流传着无数的暴富神话：有人一夜赚了400万、有人一年盖起豪宅别墅，外界更有“卖楼的干不过卖鞋”的说法。在莆田做了近20年假鞋生意的马求真说：“数十倍的收益，炒房炒币都做不到。”暴富的神话吸引了无数人前往莆田淘金，工厂遍地开花，操着各路方言的阿冒（莆田方言中，假鞋贩子的代称）汇集在快递站点。人多了，利润被无限摊薄，内卷开始。“十年前，一双鞋从工厂拿出来，没有100块钱的差价，根本没人做。现在一手二手三手四手流通得太多，价格战打起来，一双鞋获利10块钱甚至更低。”一位从业15年的档口老板表示。安福成了一座围城，转型的困惑萦绕在每个阿冒心头。曾经有阿冒响应政府号召，抛弃高仿主打自主品牌，但同一条生产线做出来的鞋，挂名牌能卖500元，挂自己的牌只卖150元，还卖不出去。“假鞋离开名牌，我们啥都不是。”马求真说。在莆田，不卖假冒名牌鞋的阿冒会被视为蠢蛋。很少阿冒会理解，放着钱不赚是为了什么。不想当蠢蛋的阿冒们心中，只有一个圣地：工厂。找到工厂，不用当二手三手四手鞋贩，阿冒才能真正成为营销话术中的自己：工厂直发。一、心脏莆田“鬼市”的核心——安福电商城很早就被曝光在聚光灯下。曾经为了回避“假”字，“真标”“高仿” “1︰1”等从“鬼市”诞生的话语体系早已被外人熟知；“工厂直发”“代工厂流出”等营销套路也不再是秘密。行业内的规则随曝光被改变。据了解，一双莆田鞋从工厂生产出来，到卖给最终端的消费者，至少要经过4个以上环节：工厂、放货人、档口，以及工作室/代理商，每个环节都有10—30元不等的加价。在这中间，还会出现档口A把鞋子批发档口B，工作室A批发给工作室B的情况，加价进一步升高。“你永远不知道拿到手的鞋子经过了多少环节，甚至连卖鞋给你的老板也不知道。”马求真说。▲莆田街上穿梭的快递小哥 时代周报记者/摄赚钱的秘诀只剩一个：无限靠近工厂。“只有直接找到愿意合作的工厂，才能将成本压缩到最小。”从东北专程前来莆田采购的代理商老陈想得很清楚，虽然他接触到的本地档口都宣称自己的货品是“工厂直销”， 但真正能接触到高质量的仿鞋工厂的没几个人。“有这等好事怎会轮得到产业链上的末环？”这个11月旺季，老陈决定亲自南下寻找货源。二、狗和监控是标配假冒往往伴随伪劣。而莆田鞋是否伪劣，全在工厂一念之间。莆田远郊的七步村的空气中弥漫着烧焦的皮革味，走近了能直接听到屋内机器轰隆作响。周遭不少民房都建起了2米高的外墙，大门紧闭。家庭式经营的莆田鞋小作坊在一个个围墙中昼夜不停。6-9月天气炎热，工厂为降低耗能会顺带降低产能。进入11月，莆田的旺季就开始了，加之此前莆田疫情，有不少订单堆积，如今工厂都在加班加点。也正因此，工厂主们极为小心。“我们这儿，狗和监控是标配。”一位莆田工厂老板说，“如果一不小心被举报，挨着几十万罚款，一到两年就白干了；被抓现行，还要吃上牢饭”。狭窄的村道两侧，早早停放着几辆小面包车。每批假鞋出厂，都会被迅速转移，囤放至更为隐秘的分散仓库。车箱上，数十个纺织袋堆放在一起。被造富神话吸引来的各方老板将工厂建得遍地开花。在莆田，据说光是做耐克AJ系列的高仿工厂就有几千家。每年生产数亿双鞋，年产值2000万以上的工厂才算“有规模”。七步村的一名房东表示，500元一个月的单间早已被工厂租满，供员工使用。马求真并不觉得繁荣是一件好事。“人多了，水混了。”在他看来，后来的外地厂家为压低成本而偷工减料，或者使用更劣质的胶水与面料，败坏了最初莆田鞋的名声。23岁的东北人雷龄就是马求真眼中的闯入者。2016年，雷龄只身一人来到莆田，一呆就是5年，从一个炒鞋客做起，靠着倒卖球鞋实现财务自由。但2017年后，莆田鞋遭遇了大力整顿。雷龄的淘宝店被封、档口被关停。走投无路之下，雷龄心一横，投了几十万开始自建工厂。假鞋工厂的最高生产标准只有一个：正品真鞋。“制鞋过程复杂，稍有一个环节不严谨都有可能影响到鞋子的品质。”雷龄说，要想做的跟正品鞋一样，首先得购买正品鞋做切割，分析材料后，开始对各部件开模，这就涉及鞋面、飞线、后跟条等50多项数据的分析；紧接着订购样料后打版，再反复对比样品，修改细节......雷龄的工厂生产的AJ系列做工和细致程度已经达到了正品95%的还原度，且价格只需要260元，是原价的五分之一。但在莆田的销售业绩却相对惨淡，一个月只卖出去不到40双。不想亏本，就必须再降低价格、压缩成本。只需要在产线上替换一个胶水，就可以完美实现这个诉求。最终，雷龄成了那个败坏莆田鞋名声的闯入者。三、暗处漆黑夜色中，一辆荧光绿玛莎拉蒂急速驶过，停靠在某高档小区的角落，周遭除了发动机的轰鸣，一片寂静。库房门被打开，一个男子拖着黑色塑料袋，从中掏出两盒Nike椰子350球鞋递给车主，不留电话，不给收据，一手交钱，一手交鞋。这是莆田鞋众多隐秘的分散仓库之一，每天凌晨，上百双高仿鞋从这里运出，经过无数放货人的手，送往链条上的下一环：档口。“工厂对外的放货人只有4-5个人，连本地人都难以接触得到，全是家族产业。”马求真介绍道。位于工厂与放货人之下的档口主们，则负责对接莆田数千家工厂和全国数十万零售、代理商，每卖出一双鞋，利润在20元左右，赚的就是信息差价。最初，他们只是兴安社区学生街个体网店，经过19年发展，无数档口主汇聚在安福小区内，成为外人口中的“莆田鞋帮”。档口主王海斌在路灯下抽着烟，神情谨慎，打起十二分精神等着他今晚的货。如今，在工商的监管之下，严打就和呼吸一样稀疏平常。城中的阿冒们正在不断适应着新变化，伪造防伪码，更改物流信息，甚至安装监控，只为躲过执法人员一次次的突袭。2018年5月，陪伴莆田鞋贩十余年的安福电商城改名为安福电商小镇，地方政府也明令禁止莆田快递点寄送鞋类。但假鞋产业链并未消失，以安福电商小镇为中心，1—3km里内的商业写字楼、居民楼成为了鞋贩子的新聚集地。王海斌等几个档口老板也为了安全起见，从安福电商小镇中撤出，搬进了附近更为隐蔽的小区住宅。为了带来客流，这些转入地下的档口老板每月会花上3000—4000元请来掮客——为档口主寻找潜在的客户。46岁的林小娟就是这样一位掮客，每天游走在安福的大街小巷。“美国佬特地过来买我们的鞋子，看完都对我竖起大拇指。”林小娟回忆，2007年，纽约市警方从布鲁克林两处仓库查获近30万双假耐克，《纽约时报》记者甚至专门到莆田调查，发现这里做出来的鞋“真假难辨”。因为语言不通，林小娟自学起了英语，每晚穿着莆田高仿鞋揽客，碰见金发碧眼的生意人，便指着自己脚上的倒勾说道，“这个，这个”，心领神会的外国人就会回应，“yes！yes！”但生意越来越难做了。“如果说以前做外贸还需要一点技术，现在的淘宝、微商门槛就实在太低了。”王海滨感慨。近年来，莆田的淘金客越来越多，拉货时能听到全国各地的方言。竞争加剧，阿冒们的利润越来越薄。但卖得太过便宜，坏了行业规矩也不行。王海斌曾因压价招来同行举报，被罚了十万块，他只能在朋友圈发文哀求：“都是小本生意，总得留条活路吧。”四、“都很可笑”安福小吃街的空气中飘散着混杂了烧鸡和麻辣烫的味道。路边老旧小区的年代早已不可考，墙皮上爬满青苔，走廊灯光闪烁。夹杂周边KTV的喧杂声，莆田鞋工作室老板在此等候多时，他半掩着门往外探头，低声招呼着潜在客户“赶紧进来。”门后是另一个世界，炫目的射灯打在脸上。一排排透明的亚克力柜中，冰蓝AJ15、子弹头、dunk sb冰雪奇缘、椰子350整齐摆放——全是在鞋圈呼风唤雨的当红鞋款。▲放在塑料盒中的莆田鞋 时代周报记者/摄短短十分钟内，前来看货的人已经换了两批。工作室老板介绍，临近“双十一”，电商平台、实体店都在搞活动，不少门店店家前来这里拿货。“专柜的鞋子也有莆田货，左边一只正品，右边一只顶配高仿，普通人根本看不出。”前来拿货的实体店店家王小利细细端详着手上的鞋子说。他端详了记者脚上从官网定制的Nike鞋好一会儿，说道“你这鞋子也是莆田货，头层皮，公司级货”。在他看来，假鞋与真鞋并不重要。“在莆田花大几百被忽悠买假鞋，和抢着买被炒翻好几倍的正品，本质上没有什么区别，都很可笑。”常年接触球鞋，王小利早已练就了“火眼金睛”。按照他的说法：莆田鞋圈中也有鄙视链，也分三六九等。不同的价格，逼真程度不同，实在难以凭借肉眼观察出当中的门道儿。没人知道眼前一口一句薄利多销的年轻阿冒，是昧着良心把假货当正品卖，还是在遇到有缘人后，掏出自己准备好的“镇店之宝”。王小利和老板说得天花乱坠，大学生李冉就像误入狼群的小绵羊，乖乖掏了口袋：花550元买下了老板口中的顶配椰子350。李冉满怀欣喜，可他不知道的是，就在刚刚，老板拿给老陈的同一款球鞋，报价480元。如有需要，还有正品鉴定书、“得物四件套”，这些“正品承诺”明码标价，号称百分百通过得物验证。马求真不喜欢欺骗，认为这无异于掩耳盗铃。“真要查，100双顶配鞋、各项指标全配齐，顶多也只有2双能过。”是好次混搭着发货获得暴利，还是照单发货赚取微利，全在商家一念之间。两月前，马求真的店门前多了几辆警车，路边是成箱的Nike高仿球鞋，不知道又是哪个“倒霉蛋”被抓了现行。马求真身在其中，也冷眼旁观。“我同情他，但同时也知道：他违法了。”...

（原标题：石家庄起死“烂尾楼群”：谁救千亩大盘，十年旧账何解 楼市地理）表面风平浪静的石家庄楼市，被一则新政撕开了隐秘角落。近日，石家庄官方宣布，11月8日后出让的房地产开发项目，传统建筑预售许可形象进度，由设计总层数的三分之一提高至主体封顶。提高预售条件，被业内认为剑指“烂尾楼”。烂尾楼，在商品房预售制度下，并非新鲜名词。但在河北省会石家庄，这却是一个让政府、企业、购房者苦恼多年的顽疾。今年，石家庄公布了多批“烂尾楼”项目整治方案，涉及项目达44个，其中有许多项目，牵扯十年之久仍难解决。第一财经记者近日走访发现，上述被纳入专项整治的烂尾楼，已有零零散散的复工迹象。在闹市公园旁、欧式风情的商业综合体内、人迹荒凉的远郊区，都散落着零星的施工人员。只不过，相较于烂尾楼背后错综复杂的问题，这些微弱的声音还远远不够。业内人士称，石家庄楼市之所以如此，根源还是十多年前轰轰烈烈的“造城”运动，当时大小开发商蜂拥而起，未批先建、边卖边建等极为普遍。更有甚者，许多开发商非法集资、一房多卖，资金断链后或跑路、或被刑拘，身后则留下一堆烂摊子。要盘活这些项目，需要找到接盘方、市场化的方案，但能拖延十年之久的项目，背后多有债务黑洞、产权纠纷、多重抵押等问题，远非一朝一夕可以解决。时间流逝，有的购房者早已承受不起等待的代价，孤身搬进杂草丛生的烂尾楼。千亩大盘待救从石家庄新火车站出发，向南出发两公里，便能看到一座魔幻的欧式建筑群。正面望去，与华丽的俄罗斯教堂颇有神似，五颜六色的外墙、古典式雕塑装饰、巨型圆拱门......若初来乍到，可能以为这是“旅游景点”，毕竟，时不时有网红来打卡拍照。但是，越过蓝色围挡、看向建筑内部，多数人会被荒凉景象所震惊：毛坯建筑、钢筋水泥，硕大的多层商场渺无人迹。大约走半小时，转向建筑群背面，则会看到宛如末日将至时的城堡。傍晚，一辆运输车隆隆开过，月亮在工地污水上留下倒影。“看着太荒凉了，之前还有施工迹象，最近好像又安静了。”有过路市民称。实际上，这座魔幻的烂尾楼项目——祥云国际，在当地广为人知。但是，慕名而来的游客不会知道，这座总投资170亿元的千亩大盘，却在2014年实控人行贿官员暴露后，陷入一连串麻烦中，至今尚未重生。二十年前，河北联邦伟业房地产开发集团有限公司（下称联邦伟业）成立。公司董事长李生靠“空中花园”项目在石家庄打响名气后，逐步着手打造祥云国际项目。按当初的设想，祥云国际将是一个包括1300多亩住宅区、400多亩商业区的超级大盘，其中商业部分包括“吃遍全国、购遍全球、玩遍世界”三大主题。此番体量，即便放到现在的石家庄市场，也少有项目可与之匹敌。但是，就在项目建设如火如荼之际，李生行贿“落马”官员的事情暴露，随即项目运转也受到影响。2016年，联邦伟业向法院申请破产。2017年，李生因涉嫌非法吸收公众存款罪，被石家庄市公安局桥西分局刑事拘留，刑期至2030年。实控人出事了，但项目还摆在那儿。据悉，该项目住宅部分一期已交房，但商业部分和二期未交房，烂尾至今。今年10月底，还有网友在政府留言板称，自己和工友曾在祥云国际做水电活儿，但被拖欠19万元工资至今，多次讨要无果。为解决遗留问题、盘活项目，先后有多家公司介入、又悄然退场，原因多为“算不过来账”，背后债务问题难以处理。最新出现的爱达置业，本给了购房者希望，如今也有意退场。“爱达要走，但还没彻底离开，现在城发投集团已经介入。”项目人员称。虽然困难重重，不过石家庄有意啃下这块“硬骨头”。9月8日，石家庄市第五批房地产“烂尾楼”项目整治工作方案公布，祥云国际位列其中。按方案要求，项目主体应在2023年12月底交付使用。正在进行破产重整的祥云国际，能在政府介入下迎来新生吗？谁愿意接盘祥云国际的起起伏伏，与实控人非法经营等行为，脱不开关系。魔幻的是，在以往的石家庄楼市，这样的开发商并非少数，一些项目也由此滑向烂尾深渊。在石家庄东北部长安区、接近滹沱河生态区的地方，有个烂尾楼盘已存在近十年，该项目便是“环岛豪庭”。“这项目烂尾太久了，都多少年了。买它房子的人，有的至今租房住。”楼盘旁的马路上，一位等待公交车的白发老人对记者说。记者走访发现，该项目位置偏僻，一期已交付入住，但红色的墙体也极为斑驳。二期十几栋楼盘，虽然主体已经封顶，但是没有窗户、水泥墙面裸露。工地门口间或有两三人出入，但内部杂草丛生、土地泥泞、钢筋遍地，偶尔可听到电钻声。公开信息显示，环岛豪庭由河北世茂房地产开发有限公司开发建设，项目占地158亩，规划建设25栋建筑，包括高层、多层、洋房及别墅产品。2009年，一期交房入住，但到2012年，因违法建设被强制停工，业主多次与开发商协商未果。此后，石家庄警方公布，该项目公司在销售住房的过程中，存在“一房二卖”，同时涉嫌非法吸收公众存款。2016年，开发商被立案侦查，项目法人被判刑。为解决历史遗留问题，新的复工建设单位入场，按方案需2023年4月底交付使用。与环岛豪庭处境类似的，还有西湖一品和翡翠家园。如果以脚丈量，西湖一品的规模堪比祥云国际，但就是这个计划打造成集“餐饮、购物、办公、住宅”等为一身的大型综合体，让一些购房者苦苦等待近十年。西湖一品的原建设单位，是河北联盛房地产开发集团有限公司，后者还开发了“翡翠家园”。本计划2014年交房，但因资金问题和补证未果，西湖一品断断续续停工至今，成为业主的心病。“这么多年了，不交房不退钱，项目至今五证不全。”记者走访后发现，目前国瑞地产成为西湖一品的接盘方，项目宣传也改为了“龙溪东苑”。按整治方案，项目要在2023年5月底前交付使用。目前，原开发商联盛地产的法定代表人焦某，因涉嫌非法经营罪，已被检察机关批准逮捕。不过也有购房者反映，换了开发商以后，进展过于缓慢，原来的开发商拒绝配合交接工作，有关部门也还在做盈亏评估和审计报告工作。“如果没有政府的优惠政策，没有利润，新开发商完全可以拒绝接盘。”购房者担忧称。比西湖一品靠近市中心的翡翠家园，同样由联盛地产开发，合作方为石家庄市油脂公司。2015年，该项目因无证销售被列入房地产专项整治；此后，公司资金链断裂，法人被批捕。据悉，政府联系了多家企业进行垫资复工，按整治方案，要在2023年12月底前交付。不过，从现场情况看，翡翠家园的施工情况，还不及西湖一品。工地人迹寥寥、大型塔吊也没有运转，楼体被钢筋和绿网包围。购房者要想住进去，还需时日。十年旧账如何理顺五证不全、烂尾楼频现，在一些城市可能难以想象。但在石家庄，这是亟需纠偏的现实。这座被称为“火车拉来的城市”，曾经只是一个籍籍无名的村落，但随着现代交通及工业的发展，石家庄逐步发展壮大起来。真正“脱胎换骨”，则要从2008年开始。当时，河北全省开展城镇面貌三年大变样工作，一波大拆大建风涌起。公开数据显示，在那三年间，河北累计拆迁面积2亿平方米，新增城市道路2500多公里，新增供热面积1.4亿平方米，拆迁面积相当于455个天安门广场。轰轰烈烈的造城运动，切实改变了石家庄的城市面貌，但也暗含不可忽视的问题。河北省住建厅曾公布过一组数据，2011年到2015年3月,河北共开工房地产项目3386个,存在违法问题的2079个,违法比例高达61.4%。其中,石家庄市违法项目比例高达93.8%。问题高发地，便是未取得预售许可证、未按批准范围擅自进行预售等。有当地人士透露，之所以出现这么高比例的问题项目，与政策、管理、企业等均有关系。当时，城市建设一味追求速度，很多项目都是无证销售，购房者也习以为常。直到现在，石家庄还存在购房者已入住多年、但项目一个证都没有的诡异现象。为解决历史遗留问题，石家庄掀起了“补证潮”，各项目开发商把缺乏的证件补上才能入市。有些项目，开发商需重新走一遍招拍挂程序，完善证件。针对烂尾楼，石家庄也数次出台专项整治方案，且力度越来越大，涉及的项目也逐渐明确。今年下半年，石家庄先后公布5批次44个 “烂尾楼”项目整治工作方案，历史形成的、纳入省解遗办台账的“烂尾楼”项目已公布完毕，包括桥西区15个项目，长安区13个项目，裕华区5个项目，鹿泉区2个项目，栾城区2个项目等。不过，这些五证不全、或烂尾的项目，要解决起来并不容易。除了上述涉及破产重整、债务纠纷、开发商被抓的项目，还有的项目频现“一房多卖”，产权关系难以理清。石家庄曾经的“地王”项目望公府，便因一房两卖出事，有的购房者正协商解除合同。目前来看，这44个整治项目，能否按期限完成整改，还需后续观察。不过，石家庄官方层面，处理问题的决心比较明确。日前，石家庄市委书记张超超调研祥云国际时称，要坚决清除阻碍省会建设发展的“拦路虎”“绊脚石”，确保给人民群众和历史一个交代。...

二手车商老吴没有料到，今年他的生意很火。“从5月开始，店内平均交易价格就已经超过往年水平了，尤其是近两个月豪华品牌准新车行情比较好，确实挣了几笔‘快钱’。”老吴一边说一边向《每日经济新闻》记者展示了他店内一辆刚整备好的2020款宝马X3 xDrive30i领先版车型。老吴说，这台准新车“开票价”为45万元，目前跑了2万多公里，二手车售价在42万元以上。“利润大概是两万元，下午就有人来提车。”老吴告诉记者。从收车到售出，老吴店内的这辆宝马X3仅用时3天，如此高的周转率在二手车行业中并不多见，但随着今年来汽车行业“缺芯”潮愈演愈烈，上述现象正成为常态。“目前4S店内基本没有现车，着急的客户只能来我们这里。当然，售价也要比以前高一些。”老吴说。实际上，老吴有些感激这突如其来的产业危机。因为，这场“芯荒”不仅让他的二手车经纪公司彻底从去年疫情打击中恢复元气，更让他的生意愈发红火，汽车业的“芯荒”反倒让老吴的心不慌了。但并不是所有的二手车商都有老吴这样的心情。同为二手车商的小飞向记者坦言，市场中部分车型行情走高并未使其经营状况得以改善，反之，稀缺的优质车源与激烈的行业竞争正令他的小店举步维艰。“二手车收购都是价高者得，大车商在资金、客户资源上都更有优势，往往利润更高的精品车型会被‘抢’走。”小飞说。图片来源：每经记者 韩阳 摄（资料图）记者在走访市场时发现，小飞所说的情况并非个案。在北京花乡二手车市场内，小飞门店所在区域被业内戏称为“土坑”。在这里，国产和普通合资品牌等中低端车型是销售主力，零星可见有几辆豪华品牌车型，其年份与车况也明显不及展厅区。显然，“土坑”内的经营者大都未尝到市场升温带来的甜头。反之，面对日益升级的竞争压力，小飞们更想知道，他们的未来在哪？豪华品牌“准新车”收购价普涨5%~10%去年7月，老吴还在发愁，疫情冲击下他的二手车生意还能不能继续做下去。“当时北京整个花乡二手车市场几乎停转，别说是散客来看车了，同行间‘串货’都发不出去，谁也没办法。”老吴对记者说，由于担心疫情反复，很多二手车商在去年都选择保守经营路线，导致利润、交易量均有不同程度下滑。但令老吴没有想到的是，时隔不到半年，汽车行业的另一场“黑天鹅”事件将二手车市场行情从谷底推向了高峰。图片来源：每经记者 裴健如 摄（资料图）“芯片短缺导致新车产量下降，特别是一些紧俏车型供应不足，新车价格有所上调，消费者在购车时选择持币观望。一些急需购车的客户将目光转向二手车，二手车市场整体需求出现一定增长。”中国汽车流通协会厂家二手车分会主任徐剑飞说。中国汽车流通协会（以下简称流通协会）发布的数据显示，今年1~9月，全国二手车市场交易1296.68万辆，同比增长35.34%；其中，全国二手车9月交易量约为157.53万辆，环比增长5.14%，较去年同期增长7.44%，交易金额为1040.28亿元。今年9月份国内二手车市场也呈现出一些结构性市场特征。流通协会方面表示，由于新车市场芯片短缺问题导致的供应不足降低了车辆的置换率，导致二手车收车价格有所上涨、成本增加传导至终端市场，二手车价格也随之上扬。从车龄结构来看，3年以内的准新车受到市场青睐，9月市场份额环比增长两个百分点。“二手车市场价格是跟着新车行情走的，目前4S店普遍没有优惠也没现车，着急用车的客户将目光转向二手车市场也是情理之中。市场需求增多，价格自然要上涨。”老吴告诉记者，目前市场中豪华品牌准新车的收购价格相较去年同期普遍上涨5%~10%，部分畅销车型准新车的价格直逼新车，客户相当于只能省下几万元购置税。值得一提的是，由供应链危机衍生出的市场供需关系改变，也令二手车市场出现诸多“反常”现象。如，部分豪华车品牌经销商日前宣布以“开票价”回收二手车。宣传海报显示，对于部分热销车型，只要行驶里程不超过1.5万公里且符合准新车车况，经销商经检测后将以用户购车发票价回收该车。对于上述市场变化，独立汽车分析师张翔在接受中新社采访时直言：“汽车作为消耗品，一旦卖出后，即使是一公里没开也会有所贬值。市场中出现原价回购二手车的情况，也反映出当前汽车行业‘缺芯’程度之严重。”但在老吴看来，经销商以“开票价”回收二手准新车是“稳赚不赔”的买卖。一方面经销商“开票价”回收的标准为2020年1月1日到2021年6月30日期间上牌，且公里数不超过15000公里的畅销车型，基本上都属于“年限近、公里数少、车况好”等条件的精品二手车，该类车型在二手车市场中素来畅销；另一方面，符合精品标准的官方二手车售价相对较高，而上述车型在2020年销售时通常有5万~8万元的优惠幅度，经销商以“开票价”回收后再按当前行情销售，其单车利润也能达到数万元。在零售受阻的情况下，经销商还可以选择将车批售给二手车商。优质车源一车难求，小车商直言“压力山大”虽然二手车市场迅速升温，但并非所有车商都尝到了甜头。据老吴介绍，目前二手车市场中，仅奔驰、宝马、奥迪、保时捷等豪华品牌准新车的涨价幅度较大，部分合资品牌中的畅销车型售价有一定程度上扬。以别克GL8 ES陆尊准新车为例，其售价已基本与新车持平，较半年前上涨两万余元。但相比“BBA”（即奔驰、宝马和奥迪）准新车，其他品牌的二手车售价变化并不明显，部分冷门品牌和车型的价格甚至还有所下跌。中国汽车流通协会和精真估联合发布的《2021年9月中国汽车保值率研究报告》（以下简称保值率报告）显示，9月，国内豪华品牌二手车价格整体提升。其中，保值率环比增幅最高的品牌依次为宝马、奔驰和奥迪，其余品牌的变化并不明显，而诸如本田等热销品牌的保值率还出现小幅度下滑。这意味着，二手车商手中实际能享受“涨价红利”的车型并不多。“这也是部分宝马、奔驰经销商敢于以‘开票价’回收二手准新车的原因。”老吴告诉记者。图片来源：每经记者 孙桐桐 摄（资料图）但记者了解到，即便是以“开票价”回收，选择在此时出售准新车的车主仍寥寥无几。北京某一汽-大众奥迪4S店二手车业务负责人告诉记者，目前其门店内还没有以“开票价”回收的车辆。“即使是以‘开票价’回收，车主也要承担购置税等损失。而且准新车车主的置换意愿普遍较低，当前新车的等车时间较长，优惠幅度也较小，所以基本上没有车主愿意在此时置换。”上述负责人表示。事实上，优质车源紧张叠加同行竞争，豪华品牌准新车在二手车市场中也是“一车难求”。“前段时间，我打算以34万元购入一辆精品2019款奔驰E 260L，价格都跟车主谈好了，但最后还是被同行以34.5万元收走，这款车在去年同期的收车价仅为32万元左右。”小飞向记者表示，现阶段商家对豪华品牌精品二手车的竞争十分激烈，以往口头约定的方式已经“栓”不住客户了，得靠真金白银的“拍钱”才行，但精品二手车收车价的持续走高，让小飞等一众小规模车商直言“压力山大”。资金短缺是小规模车商的常见问题。据 HCR慧辰的调研数据，国内近六成的二手车商都曾在经营过程中遇到过资金问题，其中，99%的二手车商认为车辆库存是导致资金问题的最主要原因，周转压力较大。此外，由于小规模车商经营普遍采用经纪模式，大部分车辆都是以个人名义过户交易，公司账面流水普遍较低，导致其无法以企业名义获得低息经营贷款，而民间借贷的融资成本高，额度有限且具有不固定性，这意味着，小规模车商在日常经营上需更为谨慎。“大车商往往资金储备足、客户资源广且信任度高，库存流转更快，所以通常敢于以更高价格收购精品车型，从而实现‘买优卖优’的良性循环，久而久之便形成了品牌效应。”小飞告诉记者，像他这样小规模经营的二手车商，更多是依靠原有积累的“车商圈”进行交易，不仅车源质量良莠不齐，整体利润也十分堪忧。“目前很多车主得知二手车行情较好，在出售自己车辆时便对价格有了更高期待，而车商在竞争中往往需要投入更多资金成本，但实际利润并未增加多少，这在无形中增加了经营风险。”老吴表示，二手车商的生存核心是“低收高卖”，一买一卖间的差价才是利润，不能只看部分车型售价走高就认为二手车商的生意好，其背后往往还要承担资金周转成本、车况差异、新车价格波动及市场变化等一系列风险，对于上述细节的把控程度，才是决定二手车商成败的关键因素。对于当下行情，老吴认为，“缺芯”所带来的价格波动或只是暂时性的，从长远来看，二手车市场终将回归理性。而现阶段的“高收高卖”现象更像是市场各方间的“击鼓传花”，有人可以从中获利，但最终因压仓“爆雷”的商家也不在少数，结果只有等最后一刻才能知晓。流量，二手车商争夺的新高地虽然并不是所有二手车商都能分享“缺芯”带来的红利，但不断升温的二手车市场还是吸引着不少“淘金者”涌入其中，他们试图通过一种新的模式参与市场竞争。“家人们，眼前这台车是2020款路虎揽胜行政版车型，目前表显公里数是6.9万公里，我现在带大家看看内饰…..”已是晚上9点，“北京中盛名车汇”的线上直播间内仍是人声鼎沸。经过主播的卖力介绍，有几位外地客户当即决定赶来看车——这辆价格超过百万的豪车就这样成功“出手”了。坐落于北京花乡二手车市场正门口的中盛名车，其公司规模与经营水平超过了花乡二手车市场内的绝大多数商家，是同行间公认的“头号玩家”。然而，当“头号玩家”都已开始在线上“加班”营销引流，不少二手车商已经感觉到行业的“内卷”开始了。公开数据显示，我国现有超64万家经营范围含“二手车”，且状态为在业、存续、迁入、迁出的二手车相关企业，数量上从2016年至今共增长32万家。其中，2020年有近12万家二手车相关企业成立，新增数量在各行业中最多。以工商登记为准，今年前三季度，我国又新增11万余家二手车相关企业，同比增长28%。但市场整体增速仍远落后于从业者的涌入速度。流通协会统计数据显示，2016年~2020年，我国二手车交易量（包含重复过户）由1000余万辆提升至1500余万辆，增幅约50%，而二手车相关企业数量在五年内已实现翻倍。“僧多粥少”的局面也意味着，二手车行业正在加速洗牌。“高利润精品车抢不到，‘冷门车’利润高不好卖，大事故车不能卖，畅销车又没利润，这就是目前部分二手车商所面临的问题。”老吴坦言，近年来场地租金、人员工资、营销费用及资金利息等二手车经营成本都有所提高，“让很多小车商打起了退堂鼓”。面对行业不可避免的“内卷”，老吴和小飞们也开始尝试直播卖车等新模式，希望通过线上引流转化以提升交易量。在此之前，曾有二手车商在接受媒体采访时称，“通过短视频平台卖车可月入40万元“，这无疑对老吴和小飞们产生了巨大吸引力，不仅是对高收入的渴望，更是源于一种对“互联网+”概念似懂非懂般的崇拜与向往。“别看平时卖车时‘口若悬河’，真正面对镜头的时候一句话也说不出来。”回想起初次直播的场景，小飞直呼“太尬了”，但每每想放弃时，“月入40万”的情景却又成为其坚持下去的最大动力。在小飞看来，线上营销将成为传统二手车商的新一轮技能比拼，既分高下，更决“生死”。正如小飞所言，全新的“造富神话”正在二手车行业中飞速传播，越来越多的车商加入到直播大军中，意图抢占行业全新风口。某直播平台日前发布的《2021汽车直播数据报告》显示，过去5个月其二手车板块直播场次增幅达497%。与此同时，二手车直播的人均看播次数在近五个月增长了61.8%，看播时长增长23.6%，互动次数增长26.3%。“车源渠道的变化是二手车商转战‘线上’的原因之一。”老吴表示，以往二手车行业是“车源为王”的时代，车商只要拥有稳定车源即可高枕无忧。但随着线上拍卖平台的不断成熟，车商原有的经销商、金融机构、厂商及政府机构等车源渠道基本转为拍卖模式，这也让部分车商将目光转至线上直播，旨在打通个人用户车源渠道。“二手车网络营销的另一优势是可以为商家降本增效。一方面，直播卖车是面向全国客户，用互联网打破了地域区隔和信息壁垒，资源得到充分匹配，此举将有效提升交易量和库存周转速度。另一方面，随着知名度的攀升，商家还可在积累口碑的同时打造门店‘IP’，为日后的连锁化、规模化奠定基础。”老吴对记者说。而在业内人士看来，短视频和直播带火二手车销售，本质上是用户和主播通过直播内容突破了信任壁垒。当二手车商纷纷开始“说真话”，信息不对称等阻碍二手车发展的关键痛点便迎刃而解，行业风气也随之改变。以“北京中盛名车汇”的直播平台为例，其名为“中盛名车刘掌柜”的短视频账号通过分享二手车交易、评估过程和真实案例，粉丝量在一年多的时间内增长超过百万，点赞量超400万次。中盛名车汇运营副总经理陈剑勇在接受媒体采访时表示，目前其店里每个月二手车交易量超过百台，相比以往收入水平增长约30%，其中来自互联网平台的线索收入已经超过公司总收入的一半。流量，亦成为二手车商间竞相抢夺的全新高地。“一直以来，二手车商辛辛苦苦、砥砺前行，没有找到比较科学、先进的营销方式，还是一种传统营销理念在左右我们。如今时代变了，二手车行业已经进入到一个以创新经营、科技引领、先进手段为工具的数字时代。”中国汽车流通协会副会长兼秘书长肖政三在中国二手车大会二手车新营销论坛中公开表示。政策倒逼主体结构升级，“正规军”加速入局事实上，相较国外成熟市场，我国二手车析出率仍有待提高，市场经营主体也未摆脱“小、散、弱”的局面。流通协会发布的《2020年二手车经营企业营商环境调研报告》显示，国内二手车市场中单体经销商比例占到88%，有两家以上连锁店的占12%。其中，拥有10个车位以下的企业占比为34.6%，3名以下员工企业占比为51.9%。这意味着，“夫妻店”仍是国内二手车企业主要经营形式。上述局面的出现，主要与此前二手车增值税收政策有关。依据此前相关政策，二手车经销企业需要在交易中缴纳2%销售额的车辆增值税，而二手车行业的平均单车毛利润仅为6%，这使得绝大部分二手车商更倾向于“私人交易”的方式。流通协会数据显示，国内二手车交易中，私人交易占比达到63.4%，授权经销商交易占比仅为8.2%。为此，国家发改委等部门联合发布《关于稳定和扩大汽车消费若干措施的通知》，对二手车经销企业销售旧车，减至按销售额的0.5%征收增值税，将税额下调75%，旨在通过政策引导缓解二手车市场经营主体的“碎片化”格局。“由于国内二手车商按总交易金额的2%纳税，而不是像其他比较成熟的市场那样，按买卖差价进行交税，给经销商带来了很重的税负。此次税改不仅减轻了经销商的纳税负担，也肃清了二手车交易市场的部分乱象，使得经销模式变得更为可行。”中金公司在相关研究报告中表示，下调增值税额短期内可被视为代替车商主动降价，有利于促进终端销售的活跃度；从长远来看将有助于大型经销商降低企业运营成本，鼓励中小型经销商的规范化经营，把更多精力和资源投入于服务能力的建设上，从而使行业整体健康发展。受政策利好影响，国内经销商集团也正在加紧二手车业务布局。据汽车流通协会数据，2020年，中国百强经销商集团二手车销量约为二手车总销量的9.4%，比上年增长12%；2020年中国百强经销商二手车下手台次为135万，同比增长10.4%，经销商集团二手车业务的年复合增长率已超过了10%。“经销商的‘先天优势’在于二手车车源的控制和生产，通过帮助消费者处理和置换车辆，从而带动新车流通。”远通集团总裁助理、二手车业务负责人周景霞向记者表示。山东远方集团副总经理董杰则认为，经销商集团二手车业务的另一大优势是资源生态圈，二手车业务可主动和店内新车销售、售后、金融、保险、CRM等部门形成联动机制，加强保客营销，从而提升市场份额。“过去我们实现了客户消费生命周期的一次开发，现在围绕客户再卖一次车、再开发一遍保险、分期机制，让客户在同品牌或者是集团内再得到消费升级，这是我们应追逐的目标。”董杰说。值得一提的是，国内已有部分经销商集团凭借上述优势实现了二手车业务的快速增长。以经销商中最大的二手车实体交易代理商广汇汽车为例，其利用在销售新车时积累的客户网络，采用置换或代理客户寄卖等方式获得二手车车源，同时向顾客提供二手车认证和交易平台代理交易等增值服务，并收取相应的佣金以实现获利。数据显示，自2012年以来，广汇二手车代理交易台数年复合增长率超过40%。“相比其他从业者，经销商集团是具有天然卡位端口优势的二手车经营者。”中金公司在相关研究报告中表示。新能源二手车大潮将至，行业迎来新机遇而随着国内新能源汽车销量不断攀升，一个新的机遇也摆在了二手车商面前。据交通管理局统计数据,截至2021年9月底，我国新能源汽车保有量已达到678万辆，占汽车总量的2.28%。按2020年国内燃油车二手车析出率6.6%（二手车交易量/汽车保有量）计算，目前国内新能源二手车数量理论上已达44.75万辆。不过，新能源车型的二手车析出率要远远高于燃油车型。据车易得公布的调研数据，2020年国内新能源车二手车析出率为16 %，约为燃油车型的2.4倍；5年车龄的新能源车二手车析出率为20%。照此测算，自2021年开始，每年将有超百万辆的新能源二手车流向市场，而随着国内新能源汽车的普及度提升，这一市场仍在快速增容。保值率报告显示，今年以来，国内新能源二手车保值率稳中有升。今年1~8月，插电混动汽车的三年期保值率约为45%~50%，而纯电动车三年期保值率维持在35%以上。“新能源二手车的投资回报率是传统二手车的5倍以上。但为什么到现在很少有人来做新能源二手车，就是因为大家都不懂。”车易得品牌创始人沈文军在中国二手车大会上表示，新能源二手车的高投资回报率，一方面是由于目前新能源二手车残值率较低，商家的购买成本也就随之降低；另一方面，新兴行业导致的市场结构错位，使得提前布局的商家可从中赚取更高利润。今年7月，中国汽车流通协会发布的团体标准T/CADA 17-2021《二手纯电动乘用车鉴定评估技术规范》（以下简称《规范》）正式实施，填补了国内二手纯电动乘用车鉴定评估标准的空白。《规范》中对评估机构及人员提出了更高要求。《规范》起草组专家、北京交通大学动力电池实验室主任王占国称，由于新能源汽车内电压越来越高，所以《规范》中要求评估人员必须拥有电工证，并具备电控基础和高压操作常识。除此之外，《规范》中对智能车型历史数据评判方法和现场测试数据的标准也较为复杂，对评估人员的计算能力和素质要求也有所提高。而在市场布局方面，厂商对新能源二手车业务的推进速度也明显快于二手车商及经销商集团。如，上汽集团成立了上汽二手车认证中心，为车主提供二手车保值回购业务，同时也甄选二手车源进行销售；几何C按补贴后指导价2年7折保值回购；蔚来则上线了其NIO Certified二手车业务，其中包括为用户提供车辆检测、评估、收购及售卖等全流程服务。中国汽车流通协会二手车信息化办公室副主任于琨认为，“新能源汽车发展已经势不可挡，这意味着新能源二手车即将迎来高速增长，对二手车行业而言，这既是机遇也是挑战。”目前，小飞已开始扩展新能源二手车业务，但车型和数量并不多，主要以特斯拉为主。“折价越多的车型越容易吸引客户，况且，特斯拉还有一定的品牌加成。”小飞告诉记者，特斯拉Model S和Model X是当前新能源二手车市场中较为畅销的车型，保值率也相对平稳，更适合二手车商参与交易。但老吴则表示要继续观望一段时间再择机出手。在老吴看来，当前各地区用户对新能源车的购买需求不尽相同，新能源二手车的价格、主销车型仍存在地域性差异，这不利于二手车商的估值和销售；新能源车仍处于高速发展期，任何“颠覆性”技术的诞生都将对现有市场价格体系造成打击，二手车行情也将随之波动；随着新车智能化程度的不断提高，智能软硬件性能或将替代电池性能成为新能源二手车残值的重要估值指标。届时，新能源二手车的利润也将有所提高。“无论时代如何变革，二手车人始终要做的就是在学习中成长，在竞争中变强，二手车行业只会越来越好。”老吴说。（注：应受访者要求，老吴、小飞等均为化名。）...

北交所开市时间，定了！11月10日晚，大地电气等10家公司披露《向不特定合格投资者公开发行股票并在北京证券交易所上市提示性公告》，均表示经北交所同意，公司股票将于11月15日在北交所上市。来源：全国股转公司稍早前，中国证监会及北交所陆续发布一大批部门规章、规范性文件及配套的自律规则。这些规章、规范性文件将于2021年11月15日起施行。当时市场便猜测，北交所将于11月15日正式开市。换句话说，上述10家公司将直接登陆北交所。除大地电气外，其余公告的9家公司为：汉鑫科技、中设咨询、志晟信息、中寰股份、广道高新、同心传动、晶赛科技、科达自控和恒合股份。同时，现有精选层71家公司将在开市时整体平移到北交所。不出意外的话，首批北交所上市公司数量将达到81家。根据11月15日起施行的《北京证券交易所交易规则（试行）》，新股上市首日不设涨跌幅限制，但盘中股票价格较当日开盘价上涨或下跌达到或超过30%、60%的，股票盘中临时停牌10分钟。除新股上市首日外，北交所股票全时段实施价格涨跌幅限制，限制范围是前收盘价的上下30%。需要特别注意的是，精选层挂牌公司平移为北交所上市公司的，平移当日其股票交易实施30%的涨跌幅限制。中证金牛座数据显示，截至11月10日收盘，精选层71家公司总市值为2753亿元，流通市值合计为1089亿元。其中贝特瑞总市值最高，达到883亿元；连城数控次之，为253亿元；吉林碳谷排在第三，为143亿元。...

这两天有个新闻，美国辉瑞搞出了 “新冠口服药” ，可以使新冠高危患者的住院、死亡风险直降 89% 。11 月 5 号这消息一出，辉瑞股价直接暴涨 10.88% ，一颗药丸让辉瑞一天涨了 1700 亿人民币。而隔壁那些疫苗概念股，阿斯利康、 Moderna 、 BioNTech 均有不同程度的走跌。Moderna 直接大跌超 16% ，单日市值蒸发 190 亿美元。美国总统拜登也表示： “辉瑞的新冠特效药 PAXLOVID ，将成为我们反击新冠疫情武器库中除疫苗以外，另一把强有力的武器” 。并且美国政府已经获得数百万剂辉瑞新冠特效药，一旦经过 FDA （ 美国食品药品监督管理局 ）授权，将立刻给新冠感染患者服用。这款药的临床试验效果也没辜负拜登的期望。我们从辉瑞官方公布的临床试验 “战绩” 来做对比。整个试验以 28 天为整个观察期。如果患者是在症状出现后的 3 天内开始服药，吃药组的重症住院率为 0.8% （ 3/389 ），对照组（吃安慰剂：没有药物治疗作用的片、丸、针剂）的重症住院率为 7% （ 27/385 ) 。如果患者是在症状出现后的 5 天内开始服药，吃药组的重症住院率为 1% （ 6/607 ），对照组的重症住院率为 6.7% （ 41/612 ) ， 5 天之后的效果目前还无法预料。死亡率这边，无论你是 3 天后吃药还是 5 天后吃药，死亡率都为 0 。不吃药的对照组有 10 例死亡。副作用这里，吃药组和对照组的突发不良事件率都是十分接近的，前者 19% ，后者 21% 。所以这也就得出了，新冠特效药 PAXLOVID ，预防重症住院率有 89% ，预防死亡率有 100% 。而在辉瑞特效药之前，药企默沙东研发的新冠特效药 Molnupiravir 早就已经获批在英国上市。但从它的临床实验结果上来看，它与辉瑞的 PAXLOVID 还是有差距。Molnupiravir 在 29 天的观察期里，虽然预防死亡率也有 100% ，但它的的预防重症有效率仅有 50% 左右。所以，这个辉瑞特效药的效果的确是肉眼可见的强。但这么强的特效药也存在一些局限性。首先就是，抗病毒特效药的研发周期特别特别长。新冠特效药还有我们最常见到的流感特效药奥司他韦，它们的对手都是常见的病原体微生物：病毒。它们没有完整的细胞结构，只由蛋白质和核酸组成，所以这个逼只能在活的宿主细胞内寄生繁衍。问题就在这。蛋白质和核酸咱们体内都有，所以我们很难找到只针对病毒而不影响宿主细胞正常功能的化合物。抗病毒药物的开发大多针对病毒复制周期内的关键蛋白，以便尽量减少产生副作用。在这之前，你就需要先把病毒如何侵入细胞、如何复制、如何转录、如何出胞，这些事统统搞明白弄清楚，这才能知道要针对哪个关键蛋白。万一这个关键蛋白搞错了，这些蛋白在人体正常细胞复制时也会用到，那你开发出针对这个蛋白的药物，就极有可能对人体细胞产生损害。新冠病毒感染人体细胞的途径，我们今年才算刚刚弄清楚，具体针对哪个蛋白来抑制病毒复制，还得经过一轮一轮的动物试验甚至临床试验。这一过程必须经历三期漫长的临床实验，平均耗时在 10 年以上。所以很多药企都选择 “ 老药新用 ” 的手段，比如这次辉瑞的 Paxlovid ，它就用的是当年 SARS 病毒出来的时候搞的那类蛋白酶抑制剂，然后在之前的基础上开发出新冠病毒转录抑制剂 SARS-CoV-2-3CL 。这波啊，这波是用前朝的剑斩本朝的官。除了研发周期的问题，新冠病毒这样的单链 RNA 病毒，也为特效药的广泛应用带来了一些麻烦。毕竟这类病毒非常容易变异，一旦变异就可能出现耐药性。还有一点。新冠特效药和我们熟知的流感特效药奥司他韦一样，是有时效性的。比如流感特效药奥司他韦，你必须在感染流感病毒的 1-2 天内服用药物，才会有效。新冠病毒特效药很可能也是这样，只能在感染前期，尽量阻止病毒在你体内的复制。现有的临床数据也只记录了出现症状后 5 天内服用的效果， 5 天之后服用药物的效果还未知。所以别以为有了特效药就高枕无忧了，疫苗还是必须打，毕竟特效药并不能像疫苗一样预防新冠。而且疫苗可以大幅降低我们个体的感染风险，很大程度上降低重症和死亡风险，最关键的是能减轻医疗机构负担。而且它的性价比最高，之前的另一款新冠特效药 Molnupiravir ，它 5 天的疗程就需要 700 美元。疫 苗 是 免 费 的。我们现在疫情之所以能相对稳定的控制住，除了防疫政策合理有效以外，还有很大一部分的功劳要归功于疫苗。不过啊，咱们已经可以开始期待疫苗和新冠特效药的双剑合璧了。疫苗来建立防疫屏障，特效药针对个别感染病例突击治疗。这或许才是未来防控疫情的最佳手段。所以呢，疫苗还是要打，毕竟能不生病，谁又乐意生病呢？最后的最后，还是那句话：打疫苗，戴口罩，勤洗手、保持社交距离，避免人群聚集。...

监管措施决定书显示，中金公司存在两项问题，一是使用成本法对私募资管计划中部分资产进行估值,二是存在对具有相同特征的同一投资品种采用的估值技术不一致的情况。日前，中金公司因对私募资管计划中部分资产的估值方法不当，被北京证监局责令改正。监管措施决定书显示，中金公司存在两项问题，一是使用成本法对私募资管计划中部分资产进行估值,二是存在对具有相同特征的同一投资品种采用的估值技术不一致的情况。北京证监局表示，该公司上述情况违反了《中国证券监督管理委员会关于证券投资基金估值业务的指导意见》第一条第二项、第二条第二项,《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》第三十四第一款的规定。根据《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》第七十八条的规定，决定对中金公司采取责令改正的行政监管措施。中金公司需对上述问题予以整改，并于收到决定书之日起2个月内向北京证监局提交整改报告。值得一提的是，今年以来，中金公司已多次受到监管处罚。今年7月，中金公司因两项违法违规行为被央行处罚185.8万元。具体包括未按照规定履行客户身份识别义务、未按照规定报送大额交易或可疑交易报告。同时，该公司四名相关责任人同时遭到处罚，分别为时任反洗钱小组执行组长、法律合规部负责人陈刚、时任财富管理部董事总经理李征、时任股票业务部董事总经理王缅、时任信息技术部执行总经理张旻。上述四名相关责任人对中金公司两项违法违规行为均负有责任，分别被罚8.63万元、8.37万元、8.37万元、8.63万元。今年1月，中金公司两名保荐人在成都极米科技股份有限公司IPO项目中，未勤勉尽责督促发行人按照监管要求清理相关对赌协议并履行披露义务，未主动就对赌协议是否符合相关监管要求发表专项核查意见，由此收到证监会警示函。中金公司（601995.SH，3908.HK）于1995年成立，是中国首家中外合资投资银行。2015年在香港联交所主板挂牌上市。2017年，该公司与中国中金财富证券有限公司（原中国中投证券有限责任公司）战略重组完成，中金财富证券成为中金的全资子公司。2018年，中金公司引入腾讯作为战略投资者。2020年在上交所主板挂牌上市。根据今年三季度报，截至9月末，中金公司营业收入216.86亿元，同比增长29.08%；归属于母公司股东的净利润74.54亿元，同比增长52.39%。总资产6346.88亿元，较年初上升21.68%。对于归母净利润的增长，中金公司表示，营业收入因经纪业务及投资银行业务手续费及佣金收入增长以及权益投资及基金投资的收益净额增长而显著增加，同时公司有效控制费用支出，使得营业利润率增长。...

9月12日，雅居乐集团正式发布公告称，有关本集团出售保利地产系谣言，已报案并被立案调查。八家房企又一次“进京赶考”了，佳兆业集团、世贸、万科、建业集团、海伦堡、新城控股、泛海控股、远洋集团相关负责人齐聚北京。10月26日，国家发改委和外汇监管局召集部分房企在北京参加会议。与会的各大房企都是地产美元债的发行大户，会议旨在摸底房企美元债到期情况、兑付资金准备情况、再融资计划和资金安排等，对部分房企恶意逃废债等情况进行了批评，也在一定程度上释放维稳信号。据不完全统计，今年以来中资美元债市场出现违约的情况已高达9家，包括花样年、华夏幸福、泰禾集团、新力控股、泛海控股、蓝光发展等多家知名房企，全部延期兑付或未兑付金额高达280多亿美元。此前曾有房企将锅甩给监管，表示公司出现美元债延期兑付或违约，是因为资金出境通道限制。为此，发改委相关人士多次重申，资金通道不存在问题，鼓励房企利用自有资金回购、兑付美元债。今天，我打算就三个方面来聊一聊这个美元债：1.何为中资美元债，它们在国内的发展史和如今地产中资美元债的状况；2.企业如何发行美元债，各种方法有何利弊，以及房企“大佬”从中套现的传闻；3.现行房企美元债的利率，以及它们给房企带来的沉重负担。美元债兴起，房企发行成瘾中资美元债是由中国的经济主体发行，以美元计价的债券。大多数能够发行美元债的企业一般都是地区或行业的龙头，长期而言拥有较好的经营模式，良好的融资渠道和政府支付，基本面较好。一般来说，企业发行中资美元债是出于多方面的考量，主要由两个：一是便于外汇风险对冲，将交易风险、折算风险和经济风险受外汇波动二蒙受的损失降到最小；二就是降低融资成本了，相较于国内的债券市场，境外市场的监管相对宽松，放低了市场准入限制，举例来说，美国债券市场对企业发行债券就不强制要求有主体评级或债项评级，也就可以节省发行企业的评级费用。2008年之前国内境外融资的规模和企业数量相对较小，在金融危机过后中资美元债才迎来了井喷式地增长，一般来说，中资美元债发行总体可以大致分为三个阶段。2010年到2014年可归纳为一阶段，这段时期美欧日三大央行主推宽松货币政策，人民币的汇率呈现出单边升值的趋势。受套利配置动机的驱动，部分企业的资产本币化和负债外币化策略走的火热。2015年中旬到2016年可归纳为二阶段，2015年8月11日，中国央行推行人民币汇率改革，宣布完善中间价定价机制，汇率贬值预期由原先的百分之一、二猛升至百分之七、八，人民币汇率进入贬值周期，由此导致此阶段境外债券市场大步放缓。2016年至今可归纳为第三部分。2016年之后，人民币汇改政策逐渐落地，当波动常态化之后，中资美元债市场开始回温。光大证券曾做过统计，截至2020年一季度末，存量中资美元债共1927只，规模合计8918亿美元，其中房地产行业存量中资美元债规模占比最高，其次是银行、金融服务、勘探及生产、互联网媒体、公用设施等行业等。图片来源：光大证券截至今年10月中旬，中资美元债存量规模总计8614亿美元，发行主体主要分为三大部分：金融、房地产和城投，其中，地产存量占比达到24%。作为房企曾经的救命稻草，地产美元债在近几年迎来了井喷式的增长。特别是在2017年之后，房企监管层迎来了一波去杠杆的浪潮，国内融资政策收紧。在度过和银行的“蜜月期”之后，双方的关系也因此陷入僵局。从国内各个渠道融资难的房企，不得不将其目光转向了市场前景颇大的中资美元债。2017年，地产美元债发行规模大幅度攀升，全年累计发行565.43亿美元，同比增长260.5%。此后年份地产美元债呈现波浪式变化曲线，但是平均来看，依旧是处于高位。2018年，受到国内相关政策的影响，国内地产美元债总量回落至497.7亿美元；2019年，又一度飙升到762亿美元；在2020年，地产美元债再度小幅下挫至616.2亿美元。涛动宏观曾为此专门做过整理，细数了截至2021年10月26日，当前各大房企存量美元债的规模。中国恒大、佳兆业集团和碧桂园是房企内不折不扣的美元债“大户”，存量规模都超过了100亿美元，融创中国、世贸、华润置地、禹州集团也紧随其后，存量规模超60亿美元。来源：涛动宏观但是，虽然发行美元债的存量这么大，几个头部房企美元债的价格走势却是惨不忍睹。举例来说，截至目前，恒大境外每1美元买价面值均价已跌落至22美分附近，佳兆业的美元债均价也跌落至36美分附近。房企发行垃圾债，填饱了老板腰包？既然可以出国融资，那国内企业发行美元债的流程又是如何呢？一般来说，常见的美元债发行结构可以分为三类：直接发行模式，内保外贷间接发行模式和维好协议模式。直接发行模式如下图所示，结构比较简单，不需要搭建境外子公司，避免了跨境担保，相对而言信用度最高，也是比较符合国内最新政策的引导。但是直接发债有个缺点，在境内企业主体还本付息时，由于涉及到跨境支付，需要支付利息的预提所得税10%，大大增加了发行成本。来源：奇偶派制图内保外贷模式下的间接发行可以分为两种，母公司跨境担保和银行出具备用信用证。第一种是母公司在境外直接设立特殊目的公司（SPV），一般注册地会选择在英属维京群岛（BVI），同时也会让母公司签署担保协议增信。在这种模式下，母公司跨境担保结构比较简单，准备时间也不长，同时母公司作为直接担保方，直接进入海外投资人视野，会加深其对集团母公司的认识，提高国际声誉。这种模式也存在一定的缺点，比如，企业发行美元债的利率受到母公司信用等级影响，债券发行的评级多为母公司的评级，但是一般而言企业的信用评级不如银行高，那么发行的利率可能上涨；而且母公司签署的担保协议也会影响母公司已有的债券结构，会增加自身的财政风险。第二种就是企业通过银行出具备用信用证（SBLC），利用银行的资信来对债券进行增信担保，但是得至少获得一家国际评级机构的发行债券评级。大部分的担保方是国有四大行在国外的分行，若是发行企业未能按时还本付息，投资者可以要求增信的银行代为支付。在这个模式下，监管的压力较小，企业可以减少与监管方的接触，监管压力由境内银行内部解决。而且该模式下的企业债券评级会在很大程度上视为开证银行的信用评级，提升债券的信用从而减少票面利率。当然，这种模式也有一定的弊端，首先就是会提高企业的综合融资成本，发行企业除了要承担票面利率、承销团费用、律师费、路演费之外，还需要向增信银行支付保函费，综合来算的话，不一定能补回所节约的利息成本，而且这个模式下也会占用企业在银行的授信额度。“维好”，顾名思义，就是维护良好。维好模式下，企业设立SPV作为发行人，和母公司签署“维好协议”增信和股权回购承诺，而不是母公司直接对SPV做担保。在这个模式下，母公司有维持SPV拥有足够流动性的义务，但是债权人不能强制要求母公司代SPV向其偿付任何债务。在过去的几年，维好协议一直是内保外贷的替代产物，因为在2015年之前汇发29号文规定，内保外贷的募集资金不能调回境内使用，这段期间内企业为了灵活转回资金，会很大程度上选择这个模式，比如，在2015年的中资美元债中，使用维好协议的比例就高达24%。随着2015年发改委2044号文件出台，内保外贷资金的回流渠道逐步放开，该模式也失去了最大的竞争力。此外，该模式的发行结构也比较复杂，需要SPV在国内单独设立一家子公司才能保障该模式的顺利运转。在发债主体SPV出现偿付危机时，母公司要通过“要约价格”回购发行企业在境内的一个子公司，再将对价支付给发行人，这样SPV才有足够资金去兑付。以上美元债的发行架构各有优劣，具体的发行方式还是要根据企业的具体情况来抉择，但是对于房企美元债来说，可能选择的方式就不用过分的纠结。因为债券市场中有种债叫做垃圾债，是一种信用评级较低（标普BB级或穆迪Ba级以下）、利率较高（票面利率一般比美国国债高4个百分点往上）的非投资级债券，也因此被称为高收益债。美国正是垃圾债的发源地和主要市场国，比如，早在上世纪80年代的时候，素有“垃圾债券之王”的德崇证券公司就发行了超800亿美元的垃圾债。国内的不少房企，因为业务规模不够大、信用等级不够高等客观原因，或是国际评级机构对国内房地产市场的不看好等原因，评级机构给国内房企的评级不高，也就导致几乎国内中小房企和部分头部房企在美元债的市场，发行的都是这种垃圾债。特别是今年以来，截至10月底，三大国际评级机构穆迪、惠誉和标普对国内各大房企的下调评级频次已超过100，是过去全年的两倍有余。光是10月18日、19日这两天，包括禹洲、中国奥园、合生创展、绿地、阳光城、世贸、金科、融信等在内的19家房企，就遭到了穆迪的“狙击”。乐居财经为此还专门做过统计，细数了10月份以来，有哪些房企遭遇过国际评级机构的下调评级动作。不是我自己带有偏见或是贬低国内投资水平，大部分的海外投资机构对中国房企的垃圾债都是敬而远之的，真正对这部分债券感兴趣的投资机构，背后都会有国内资本在操作。摩根大通债务资本市场中国主管谢桐曾在接受采访时表示，“中资的发行很大程度上是中资投资者自己再买”。难怪有人戏称，在香港路演放眼望去，会场内全是内资机构，哪怕是利息给到10%也没看见有哪家海外的主流机构过来掺一脚。不少券商投行部人士也表示，“大多数的中资美元债，在海外路演之前就被抢购一空。”在国内市场一直都有这么一个说法，不少中国富豪拿钱跑路到海外，但是没有好的投资渠道，想割华尔街的韭菜也没那本事，所以用的最多的就是老办法：买自己公司的美元债，不仅利息高，在真的出事的时候还能控制成零风险：毕竟可以保证提前兑付嘛。这并非是无的放矢，比如前些日子闹的沸沸扬扬的恒大财富理财事件，包括集团总部、各产业集团总裁助理、省公司董事长、总经理在内的6名高管，在事件彻底发酵暴雷之前，都已经自己的理财份额提前兑付。更有甚者传言道，皮带哥的老婆丁某2300多万的款项都已完成提前兑付，只留有尚不知情的投资者在那里面面相觑，无可奈何。而且当和一些外国资本混在一起的时候，不仅能“浑水摸鱼”，更能“挟洋自重”。毕竟一不小心就会被国外某些媒体套上“营商环境差”、“没有信用”、“经济泡沫将要破裂”的大高帽。10月6号，美国国务卿布林肯就恒大一事还专门作出表态，声称对恒大集团如今面临的危机进行处理的时候，中国应该采取更为负责任的行动。10月26日，就有消息传出，国家外管局已为房企境内资金偿还境外债开辟“绿色通道”，知情人士透露，当绿色通道开通后，房企用境内资金偿还境外债时，审批速度明显加快。房企昔日救命稻草，成最大吸血虫“当我拿刀一遍一遍地割你，可能会痛，但是你不许躲也不许晕倒。”对于国内部分房企来说，美元债可能就是现在割他们肉的那把利器，可是明知道是毒药，却不得不饮鸩止渴来解燃眉之急。根据中国债券信息网的数据显示，2020年和2021年至今的地产美元债违约规模，分别是17.55亿美元和22.3亿美元，而在2019年，这个数据为0，即使是在2018年，地产美元债的违约规模也仅为3亿美元。涛动宏观也曾为此专门做过整理，细数了当前国内房地产公司中资美元债发行的利率表。图片来源：涛动宏观可以很明显的看到，北京鸿坤伟业房地产开发、天誉置业、景瑞控股、佳源国际等这些中型房企的融资成本那是相当高，平均利率都在12%以上，个别企业的最高利率甚至逼近15%。统计下来，有14家房企的平均融资利率在10%以上，23家房企的最高融资利率超过10%。最近几个月美元债暴雷的房企公司，包括当代置业、花样年控股、四川蓝光发展等，融资成本都是在10%以上。就是因为在国内融资难，而不得不选择发行利率如此高的美元债。“旱的旱死，涝的涝死。”亿翰智库曾选取50家A股和港股的上市公司（E50）统计后得出，2021年上半年中期E50的融资平均成本为5.96%，具有国企和央企背景的房企平均融资成本为4.84%，民营房企的平均融资成本为6.43%。像这些房企，不仅融资渠道多，银行、信托等金融机构也都乐于给这部分的房企来贷款，融资成本也够低。但是对于中小型房企来说，各大银行因为开发贷的调整而将他们“移除了群聊”，美元债是仅剩的救命稻草。但是出来混，终究是要还的。乐居财经就曾做过统计，截至到10月27日，年底前将有19笔美元债到期，总价超过41亿美元，涉及18家上市房企。图片来源：乐居财经自2017年房企大范围发行美元债以来，发行年限也都是以1—5年为主，而且这几年套用“借旧还新”的模式持续滚动发行，2021年和2022年更是偿债的高峰期，也就是集中兑付期。由此可以想象，高利率的美元债，给了这些房企多大的经济压力。尤其是在当下房地产下行的大环境下，无论是新房还是二手房，楼市的交易情况均是惨不忍睹。根据克而瑞11月2号公布的数据显示，今年房企楼市的“金九银十”持续低迷，供应量显著缩量下，成交同比环比齐跌。比如今年10月，房企的推盘积极性就回落，全国29个重点城市预估新增供应面积1521万平方米，环比近“腰斩”，同比也下降了3成，惨不忍睹。同时，各大房企土拍市场热情也在降温，全国300城经营性土地总成交建筑面积10533万平方米，环比9月全月下降17%，同比降幅高达58%；成交幅数1878幅，环比同比分别下降11%和56%；11月成交总金额也降至3625亿元，环比同比降幅分别是36%和39%。土地的溢价率也延续了上个月的下滑趋势，环比下降了一个百分点；土地流拍率盘踞高位，约为26%，而且半数以上的流拍土地集中在上海、武汉、杭州、长沙、西安等一二线城市。也就是说，如今大部分房企不仅收益不好，之前举债的利率还过高。“赚到的钱都去还利息了”，大抵说的就是如此。不仅如此，在有关部门的倡导下，为了提振市场信心，多家房企近期在美元债的市场掀起了一波偿付和回购潮。10月15日，中国澳元回购了300万美元的美元债；10月22日，中梁控股发布公告，购回2021年11月票据累计本金额1200万美元；正荣地产也在公开市场赎回了3300万美元优先票据；龙光集团也赎回了总额1000万美元，年息5.75%，2022年到期的美元债。10月29日，此前还向河南省政府发送“求救信”，哭诉快要破产的建业地产，也发布公告称，已将在国内30亿元的资金汇出至离岸银行账户，用以偿付2021年11月到期的美元债。用个什么词来形容这种行为最过恰当呢，“及时止损”，“紧跟政策”，抑或是“打碎了牙往肚里咽”？写在最后乘着国外宽松货币政策的东风而发迹的美元债，曾是国内房企绝好的融资工具，到现在却成了堵在心中的那根刺。可能某些别有用心的人士会将美元债当作转移资产的工具，将公司的钱“转”到自己的腰包，也难怪之前有关部门会严防资金的出境通道。但是对于大部分房企来说，美元债存量的过高，频繁遭遇下调国际评级的窘境，昔日挖的坑，终究得自己来跳。最后，借用美国花期集团CEO Chuck的一句话，送给当前密集发行美元债的房企。“当流动性的音乐停止时，事情将变得复杂；但只要音乐还在播放，你就得站起来跳舞，我们就必须继续跳舞。”参考资料：涛动宏观《地产美元债初探》乐居财经《19只地产美元债到了关键时刻》克而瑞地产研究《市场月报|10月楼市成交跌幅显著收窄，地市继续量价齐跌》...

今年 8 月，一部描绘建筑行业的电视剧《理想之城》开播，剧中孙俪饰演的造价师苦口婆心地教育建筑公司老板，要学会提高资金使用率，例如过年前公司账上有 3000 多万现金，如果买个短期理财，年后再抛掉，过个年就能有几万块收入，够公司买十年卫生纸了。不得不说，编剧对现实生活的体察还是少了点，“钱生钱”的做法，早在十几年前就被上市公司们用得淋漓尽致，到了现在，这些往事拿出来足以拼凑一部令人瞠目结舌的《上市公司奇闻录》。举个最近的例子，10 月 27 日，云南白药发布三季报，公布其炒股浮亏 15 亿元，网民议论纷纷，一些投资者破口大骂管理者不务正业。第二天，云南白药便回应称，会逐步优化结构和推出证券投资。热闹过后，很少有人注意到，云南白药 2020 年炒股还赚了 23 亿，和今年的亏损冲抵之后，仍有 8 亿元落袋为安。是不务正业，还是提高资金使用效率？翻看上市公司们这些年集思广益贡献的炒股大法，很难不感叹一句：无数人智商的巅峰和低谷，都在“钱”这个字上了。一上市公司炒股， 2007 年是一个重要节点。资深股民们应该都记得， 2007 年是一个难得的大牛市，上证综指累计上涨 416.3% ，券商、地产和有色金属板块涨幅最大，中信证券全年上涨 2123.7% ，江西铜业上涨 1346% ，万科A也涨了747.6%。哪怕一个投资者不看任何公司的信息，只买与上证综指相关的指数基金，也会大赚特赚。这一年 8 月 9 日，沪深两市总市值达到 21.15 万亿元，超过 2006 年中国 GDP 总量，资产证券化率首次突破 100% ，专家认为这是中国证券市场从量变到质变的重要标志。其实早在专家们下断言之前，上市公司们已经按捺不住亲自下场炒股的心。据 Wind 数据显示， 2005-2006 年，全国 1400 多家上市公司里，有 500 多家在 A 股、B 股和三板市场进行证券投资。和普通投资者一样，上市公司们炒起股来，也喜欢试一试全凭运气的“打新”。自 2006 年 5 月恢复新股发行后，各大上市公司参与打新的热情高涨，绝大多数新股网下配售的公告中都能发现上市公司的名字，直到次年 3 月，证监会出台“禁止利用募集资金参与打新”的禁令，上市公司的打新势头才有所减缓。然而，打新只是炒股的一道开胃菜，真正的大餐，还得是在股市上低吸高抛的搏杀。进入 2008 年，国内金融风向迅速转冷。4 月底，已经披露一季度报告的 620 家上市公司中，有 118 家交出了炒股成绩单，其中只有不到 20 家赚了钱，其余都亏了，其中佛山照明、三一重工亏得直接宣布，要退出二级市场投资。但愿意浅尝辄止的上市公司毕竟是少数，更多的公司看惯了 2007 年的大牛市，仍然沉默地潜藏在股市中，掏出钱袋子“搏一搏”。有的上市公司比较心急，喜欢炒短线。例如浙江阳光，和佛山照明一样，这也是一家以生产灯泡起家的企业，2009 年全年交易的股票数量上百只，除去节假日休市，基本上每天都买卖，股票类型涵盖A股所有行业。广撒网，多捞鱼，这一年浙江阳光投资收益达到 749 万元。一通操作增加了资本收益，却没有让市场更青睐浙江阳光。尽管 2000 年就已上市，但直到现在，浙江阳光自己的股价仍在 4 元上下。有的公司擅长与规则共舞。例如雅戈尔，一家主业做男装的公司，仅 2009 年一年，就通过定向增发，参与了 9 家上市公司的投资。到了 2015 年，雅戈尔持股市值高达 50 亿元，数量多达 37 支。值得一提的是，就在上个月，雅戈尔发布了 2021 年第三季度财报，公司总营收为 100.4 亿元，同比增长 11.68% ，而其中最重要的原因，在于其房地产项目集中交付。雅戈尔到底是炒股、卖房还是做男装的？对于投资者的疑惑，雅戈尔坦然回答：“有赚钱的机会就会去做。”还有的公司，不仅扎根主业，还凭借对行业的了解在股市掘金。海螺水泥，安徽省最大的企业，全球水泥行业的领头羊。除了在主业上发力，海螺水泥还投入重金，购买了许多同行的股票，比如有“南海螺，北冀东”之称的冀东水泥。最了解你的是你的对手，这句话用来炒股，造就了海螺水泥的多年投资佳绩。网上有句戏言，“人与人之间的差距，比人与猴子之间的差距还大。”这句话拿来形容沉迷炒股的上市公司们，也很合适。二在热衷炒股的上市公司中，曾有两大“股神”极具代表性，其一是兰州黄河，其二是上海莱士。2014 年，兰州黄河被许多媒体评为“ 2014 年最牛炒股公司”，一句“上市公司炒股哪家强，兰州黄河钱包鼓囊囊”的顺口溜在股民中间流传。彼时，已经很少有人再提起它曾经的另一个称号：“西北啤酒王”。1985 年，甘肃省兰州市七里河区郑家庄的黄河岸边，诞生了一家啤酒厂，黄河啤酒。仅用 5 年时间，黄河啤酒就迅速占领了甘肃乃至整个西北市场。1999 年，黄河啤酒在深交所上市，股票简称“兰州黄河”。在国产啤酒最好的年代里，黄河啤酒作为“西北啤酒王”，与“西南啤酒王”重庆啤酒遥遥相望，另一边的青岛啤酒、燕京啤酒也各有各的风味。2001 年中国加入世贸组织后，许多产业对外资打开了投资大门，国产啤酒迎来嘉士伯、百威两大国际品牌的挑战。兰州黄河审时度势， 2004 年与嘉士伯合作，成立合资公司，试图利用国际品牌的技术和优势，抓住原有的西北大本营。然而，兰州黄河作为一个地域性极强的品牌，长期局限在甘肃、青海两地， 2008 年业绩达到顶峰后就再难突破。为了财报好看， 2010 年，主业遭遇瓶颈的兰州黄河开始炒股，由此形成了“公司盈亏全看股市”的神奇现象。2010 年，兰州黄河炒股元年，主业净利润为 1572.7 万元，炒股却赚 1.08 亿。2011 年，啤酒卖得不好，股市行情也不好，主业亏损 96.99 万，炒股也亏了 2305.96 万。被封为“股神”的 2014 年，兰州黄河手握众多大蓝筹股，狂赚 7063.17 万元，是主业净利润 2077.69 万元的 339.95% 。2019 年，兰州黄河主业亏损 875.07 万元，全靠投资收益 3016.34 万元抹平亏损，保持财报盈利为正。从曾经的“西北啤酒王”，到如今重度依赖股市的“股神”，兰州黄河的改变背后是国产啤酒的全线后退，也是这个老牌企业艰难求生的无奈之选。上海莱士的情况，与兰州黄河大有不同。说其它企业“卖血求生”是同情，但这么说上海莱士，却是一语道破它的主业：血液制品交易。上海莱士成立于 1988 年， 2008 年在深交所挂牌上市。虽然是全球最具创新力的血液制品企业之一，也是同行中最早进入国外市场的企业之一，但因为业务受监管较严，主营业务始终无法快速增长。为了打破困局，2013 年，上海莱士改变经营战略，积极扩大规模，收购同类企业，扩大市场份额，并在 2014 年开始炒股。2015 年，上海莱士用 10 亿元炒股，获利 8.74 亿元，占公司净利润的 59.1% 。2016 年，上海莱士再次加码，把投资额度提升到 40 亿元，获利 8.28 亿元，占公司净利润的 50.22% 。因为公司财报与同行类比，非常亮眼，上海莱士也被许多股民称为上市公司里的“股神”。但和兰州黄河不得不戴上的“股神”帽子不同，上海莱士对这顶帽子态度暧昧。2018 年，因为血液制品市场不景气，上海莱士主业亏损 4 亿元，没想到同样是这一年，炒股又让上海莱士亏了 11 亿元，总计亏损 15 亿元的净利润，让深交所在财报公布当晚就发了问询函。面对监管机构和投资者的质问，上海莱士顺势宣布放弃炒股，不再参与新的二级市场投资。等到上海莱士发布 2019 年报，净利润果然扭亏为盈，有研究机构直接指出：“公司逐步退出风险投资，同比减少投资损失约 19.61 亿元，对业绩的影响较大。”这话说得直白，对于上海莱士这种前景光明的行业龙头来说，坚持主业，比虚头巴脑的“股神”称号更能赢得市场的青睐。三不管是“股神”，还是同样被割的“韭菜”，都躲不开这个问题：上市公司应不应该炒股？支持的人很容易找到理由，把闲置资金用起来，为公司和股东创造更高的收益，否则闲置大量的资金就是一种资源浪费。这也是大多数炒股的上市公司对外宣称的理由——钱生钱，在公司主业之外增加利润来源。但是，除了券商这样专业从事证券投资的公司，还有几家公司敢担保自己炒股和做主业一样专业？上市公司是一个特殊的群体，需要不断盈利，对内向公司员工负责，对外向股东负责。当上市公司自己的股份还在被股民们买卖的时候，再去炒股，无疑是增加财报的不稳定，把公司营收和炒股得失的双重风险传递给股东。对于心中有把尺子的上市公司管理者来说，主业是根基，炒股获益，是锦上添花，亏损了也能控制，但对一些“赌徒心理”极强的管理者来说，炒股的盈亏直接决定了公司盈亏。而由于信息的不对称性，大多数股民无从了解自己购买的公司管理者到底是哪一种风格，买到前一种，也许你可以陪伴一个好公司慢慢成长，买到后一种，恭喜，你只是换了个地方，买了一堆不知道基金经理的基金组合。从 2007 年到现在，上市公司炒股的规模越发庞大， 2020 年已经达到 1.44 万亿元，创历史最高水平，但与这种庞大的投资规模不匹配的是，上市公司炒股时由谁决策、如何决策、谁来为结果负责仍不明确。有研究表明，当上市公司本身的股价上涨时，上市公司就愿意花更多的钱去炒股，也就是说，上市公司和个人投资者一样，都深受投资者情绪的影响，容易盲目跟风——而这本该是成熟的管理者要尽力避免的。投资还是投机，一字之差，造成了上市公司千奇百怪的炒股群像，或为求生，或为谋利。但不管炒股的理由是什么，都不可否认现金流是一个公司的血液，花在金融市场的多了，用来发展主业的就少了。虚拟经济本该为实体经济输血，一旦反过来，在任何行业谈“长期主义”都将成为空话。当上市公司也迫不及待地成为“韭菜”，那只能说明.....资料来源：[1]韩燕，崔鑫，郭艳：中国上市公司股票投资的动机研究，管理科学[2]朱文健：我国制造业上市公司证券投资内部影响因素，广西科技大学硕士学位论文[3]王伟：中国上市公司证券投机：行为动机与经济后果，西南财经大学博士学位论文[4]孙晓东：上市公司证券投资效果与对策分析，财政金融[5]吴战篪，李素银：管理者自利与短视行为研究——基于上市公司证券投资的角度，经济经纬[6]雷倩华，柳建华，龚武明：机构投资者持股与流动性成本——来自中国上市公司的经验证据，金融研究[7]蒲江雪：基于过度自信视角的证券投资效果分析——以上海莱士为例，河南财经政法大学硕士学位论文...

中小学校外培训广告管控再出新通知。11月9日，国家市场监管总局等八部门共同研究出台了《关于做好校外培训广告管控的通知》（以下简称《通知》），对做好校外培训广告管控工作做出部署。和此前不同的是，《通知》明确指出，将不区分学科类、非学科类，做到主流媒体以及公共场所等线上线下空间不刊登、不播发面向中小学（含幼儿园）的校外培训广告。回溯此前对校外培训机构的监管，管控措施往往集中在学科类校外培训领域。此次强调将非学科类纳入监管，无疑再度强化了对中小学校外培训的管控。同时，针对现有校外培训广告，《通知》要求各地各单位要集中时间、集中力量对主流媒体及其新媒体、网络平台以及公共场所、居民区等线上线下空间校外培训广告开展全面排查。“清理存量、杜绝增量。”“此次对于非学科类培训广告的限制，也是基于对目前社会环境、教育环境总体情况考虑。”北京民办教育协会副会长马学雷在接受采访时表示，从教育的总要求来看，不管是什么类型的培训，都要尊重孩子的健康成长，不能用制造教育焦虑的方式推广机构相关业务。从传播维度来看，《通知》明确指出，各主流媒体及其新媒体、网络平台企业、户外广告位经营管理单位等相关市场主体还要开展自查整改。相关传播平台要全面梳理在播、在刊广告，发现校外培训广告要立即停止刊播。对于未按要求停止刊播的，将由有关部门依法依规追究相关单位和人员责任；广告内容虚假违法且未按期自行整改的，依法从重处罚。除了对媒体及相关网络平台的整治外，文件还要求加大对校园内及校园周边环境整治力度，查处利用中小学和幼儿园的教材、教辅材料、练习册、文具、教具、校服、校车等发布或变相发布广告的行为。据国家市场监管总局披露的数据显示，自“双减”文件印发以来，市场监管部门在全国组织开展了“呵护青少年健康成长——教育培训类广告清理整治行动”。截至目前，共查办相关违法广告案件1570件，处罚金额3060万元。北京商报记者注意到，在《通知》发布后，校外培训机构的广告活动将被纳入对其的日常监管。从文件原文来看，文件要求市场监管部门会同行业主管部门将校外培训广告管控纳入对校外培训机构日常监管和专项检查的范围。对于违反政策规定发布校外培训广告的校外培训机构，加大对其日常监管力度和随机抽查频次。此外，校外培训广告管控还将被纳入报纸、期刊、广播、电视等传统媒体行业管理重点内容。不刊登、不播发校外培训广告也成为加强国有企业管理的工作任务之一。从线上到线下，对校外培训广告的监管即将成为常态。值得关注的是，此后监管还将在哪方面继续收紧？对此，马学雷也表示，凡是增加家庭负担、造成“内卷”，增加教育焦虑的业务和相应广告，未来都将被纳入限制和管理之列。...