伴随着A股市场的反弹，质押盘风险正在得到逐步化解。中国结算数据显示，截至3月8日大股东疑似触及平仓市值约为2.65万亿元，较去年底3万亿元的规模下降了11.67%。根据21世纪经济报道记者采访了解，疑似触及平仓市值的削减主要得益于2019年以来A股的逐步企稳，而该项风险能否因市场活跃度提高而得到进一步化解仍然有待观察。与此同时，A股市场的质押股数也在逐步趋于缩减，从去年11月初的6456.89亿股下滑至3月8日的6264.49亿股，合计减少接近200亿股。记者发现，一方面不少上市公司大股东开始集中于当前时点开展质押融资；另一方面不少机构却对该业务仍然持有警惕态度，与之相比为部分上市公司大股东的质押盘提供延期回购，则正成为更多机构的选择。三成质押盘风险获纾3月11日，上海一家券商机构部人士表示，“在指数上涨的过程中，个别公司股价的回升正在覆盖之前质押盘的平仓线和警戒线。”交易所数据显示，2019年以来上证指数已累计上涨达27.63%。质押风险获得缓释最明显的印证，莫过于疑似触及平仓市值规模的缩减。21世纪经济报道记者根据Wind援引中国结算数据发现，截至3月8日，大股东质押股数合计约为6094亿股，约占所持股份的6.86%，其中未平仓总市值23738.24亿元， 大股东疑似触及平仓市值26463.14亿元，较去年底的3万亿元下降达11.67%。业内人士指出，由于A股整体市值已经出现上升，因此脱离疑似平仓风险位置的质押盘规模可能更高。“目前的整体市值比去年底高大约三成，所以目前的疑似触及平仓市值还要打个3折，也就是大约当时2万亿的水平，也就是当时30%的质押盘已经处在平仓线向上的位置了。”指数企稳缓释质押盘风险的同时，新的股票质押活动悄然复苏。“因为股价企稳，一些券商和银行也更有积极性参与股票质押融资。”3月11日，深圳一家上市公司人士坦言，“加上目前多数公司股价整体估值相对合理，所以风险也更可控。”21世纪经济报道记者统计，今年以来共出现重要股东股票质押业务1012单，涉及参考市值合计达2366.89亿元，其中85单质押标的为限售流通股，涉及参考市值408.49亿元。大股东质押股数比例的提升亦是对该现象的另一佐证。Wind援引中国结算数据显示，截至3月8日大股东质押股数比例达6.86%，较11月30日出现的半年来最低值6.49%高出37个BP。虽然如此，但全市场质押盘比例年后仍呈下降趋势，数据显示，截至3月8日的市场质押股数占总股本比为9.63%，较去年底的9.83%下降20个BP。机构慎待、展期悄增面对市场回暖，不少券商仍然对股权质押业务持警惕态度。“市场回暖后重点发展的是两融业务，因为股权质押背后大多是大股东，背后的信用风险存在不确定性，所以我们仍持警惕态度。”华中一家券商营业部人士表示。和新增股权质押业务不同，不少券商面对存量到期质押盘进行了展期操作，为大股东的股票质押融资还款提供更长时间的宽限期。“我们采取的措施主要给一些去年的项目多留展期和延长合同期限的空间。”3月11日，南方一家上市券商人士也表示。部分上市公司大股东的确出现质押延期回购情形。例如，3月11日，天奇股份发布公告称，大股东黄伟兴持有占总股本16.83%的1050万股质押股份到期日由2019年3月7日延长至2020年3月5日，质权人为国联证券；光力科技3月9日也曾发布公告称，其持股5%以上股东宁波万丰隆贸易有限公司的550万股的延期日也向后推迟半年。21世纪经济报道记者不完全统计发现，3月1日以来已有不少于32家公司先后发布股东股票质押股份展期或延期回购公告。另据21世纪经济报道记者此前根据东方财富Chioce统计发现（2015年初至今展业口径），重要股东股票质押解压日期在2019年年内的笔数多达7740笔，涉及参考市值高达1.53万亿。在业内人士看来，展期叠加市场情绪回暖下的指数上行，已让现阶段的股票质押平仓风险出现较大程度的控制。3月11日，一位机构股票质押业务人士表示，“后期风险仍然需要警惕，一方面是很多大股东的流动性问题没有得到根本解决，另一方面如果市场再出现异常波动，新的风险又会衍生出来。”...

在315前夕，蓝鲸财经收到的爆料中，涉现金贷的投诉是最多的，查询背景资料发现，不少现金贷有强大的股东实力，却依然在违法的边缘疯狂试探。或许在尝到拍拍贷上市的甜头后，红杉资本在互联网金融领域加快了自己投资的步伐，尤其是现金贷领域，从某种程度上可以算是现金贷的“幕后玩家”。蓝鲸财经梳理红杉资本互联网金融布局，发现13年投资的随手记，14年投资的前隆科技、买单侠、厚本金融和大数金融，15年投资的我来贷等均在不同程度涉及现金贷业务，且受到大量投诉。以前隆科技为例，红杉资本参与了其百万美元A轮和3500万美元B轮。前隆科技因暴力催收、高利贷、收取会员费等屡被投诉，仅聚投诉平台投诉量即超3000条，2018年投诉量排名第19。除暴力催收、高利贷外，前隆科技旗下的趣花分期同样有预先收取权益包费用、信用评估服务费等“套路”。有投诉称趣花分期在其借款后，强制收取899元的信用评估服务费。另有投诉显示，通过趣花分期借款会跳转到卡宜贷等平台。卡宜贷则要求申请贷款需先购买299元权益包，且该费用放款失败后无法退款。通过聚投诉公布的信息，卡宜贷运营主体青岛迅隆信息科技有限责任公司，该公司法定代表人同样为前隆科技法定代表人俞亮，疑为前隆科技关联公司。还有投诉人投诉趣花分期变相高利贷，并发布其还款明细。投诉人其借款20000元，分12期还款，每期还款金额为2166.67，其irr利率高达51%。红杉资本在2015年参与了我来贷2000万美元的A轮融资。我来贷在聚投诉官网投诉量超2000条。多位投诉人表示我来贷APP上没有提前还款选项，导致借款人无法提前结清贷款。此外还有投诉人表示，我来贷存在恶意不收款导致借款人逾期的情况。除无法提前还款外，聚投诉还有一则集体投诉，称我来贷变相收取催收费。目前联名投诉量59件，联名解决率38.98%。集体投诉发起人表示，其出现逾期第4天，被电话通知需还款709.84元，其中200元为催收费。另一投诉人则表示，其逾期系因我来贷公司系统原因无法扣款，第二天即接到催收电话，要求其还款1745.42元，其中300元为逾期费。有投诉人发出我来贷客服机器人对于该逾期费的说明。该截图显示，借款额度小于5000元，催收费为100/次，借款额度5000-9999元，催收费200/次，借款额度10000-50000元，催收费300/次。此外，据投诉详情公布的贷款明细计算，我来贷同样存在贷款利率高于监管红线36%的情况。一则投诉详情显示，投诉人借款金额为10000元，分12期还款，总计还款金额13599.6。每期还款金额除本金外，还有月费，其irr利率至少达到45%。买单侠创始人、CEO是原来的红杉资本中国基金副总裁，拿到了红杉资本2014年1500万美元的A轮和2015年数千万美元的B轮。关注互联网金融的他在收割借款人方面更狠。借款在买单侠承担实际利率，从爆料上来看比前述两家红杉系现金贷公司则更高。有投诉人借款6000元分12期还款，每期还款724.06元，按此计算，利率高达75%。此外，还有投诉称，使用该平台分期购买手机，出现实际到手与合同上的机型不符的情况。从投诉情况来看，大数金融旗下功夫贷、随手记旗下卡牛、厚本金融等也疑存在高利贷等收割借款人的现象，其irr利率均在40%以上。其中值得一提的是厚本金融只公开拿过红杉资本的一轮融资，目前红杉资本占其40%的股份，可谓是最正统的红杉系P2P。并且厚本金融还涉及出借端业务，最新借贷余额近13亿。对厚本金融的投诉不仅集中于暴力催收等，竟有投诉称其催收过程中存在冒充公检法等情况。...

简介：“一个公司多次申购”、“一万元公司顶格申购”等情形，尤其是后者，通过1万元撬动数十亿的资金的“骚操作”，更是引发市场热议去年一度“破面”无人问津的可转债，今年以来打了个“翻身仗”。在正股带领下，2019年至今可转债迎来一波快速上涨，大部分可转债逐渐脱离面值，低面值可转债的数量逐渐减少。今年来发行上市的可转债中，首日涨幅在14%以上的也比比皆是。这种情况下，可转债打新再次火爆。由于网下相对网上更加有利的配售制度，为了获取更大的投资收益，不少机构和个人通过网下机构户和公司账户进行打新，也出现了“一个公司多次申购”、“一万元公司顶格申购”等情形，尤其是后者，通过1万元撬动数十亿的资金的“神操作”，更是引发市场热议。近来，陆续有转债在发行公告中对“拖拉机账户”申购等乱象予以限制。Wind统计显示，截至目前，今年以来发行上市的12只可转债中，上市首日有3只出现下跌，其余均实现上涨。其中尚荣转债、冰轮转债、平银转债以及海尔转债上市首日收盘上涨均超过了14%，最高的尚荣转债上涨了18.2%。可转债网下打新成为众多机构和个人获取高收益的一大利器。由于投资者参与可转债网上申购只能使用一个证券账户，网下申购没有类似要求，于是拖拉机账户申购、一万元公司顶格申购等现象也层出不穷。日前，有银行可转债网下配售结果出炉后，便出现了一个公司用6个账户申购的情况。比如浙江讯投网络申购了480亿，每个账户申购800万手。更有甚者就是用1万元注册的公司参与申购。比如在某银行可转债中，注册金均为1万元的招远金百房产中介和招远金百酒业便申购了80亿可转债，获配1456手。也就是说，只需要注册一个1万门槛的公司便可以申购80亿的可转债。假设网下打新收益率为10%，便可以轻松获得近10万的收益。“一个公司可以申请3个账户，参与可转债的打新很少破发，基本是无风险收益，顶格申购年化收益率很可观。”对此一位了解该模式的机构人士表示。“市场行情很好，一些公司和私募就是开发很多小额产品，比如规模在100~200万之间，1000万的话就能有10个这样的产品来。如果转债正股基本面尚可，上市首日可能是120元，也就是20%的收益。”华东一位券商可转债人士也表示。针对这种现象，陆续有可转债在发行公告中对此行为进行了限制。绝味转债发行公告中指出，机构投资者每个产品参与本次网下申购只能使用一个证券账户。证券账户注册资料中“账户持有人名称”、“有效身份证明文件号码”均相同的多个证券账户参与本次网下申购的，联席主承销商有权确认对应申购无效。贵广转债在发行公告中表示，投资者参与可转债网上申购只能使用一个证券账户。同一投资者使用多个证券账户参与贵广转债申购的，以及投资者使用同一证券账户多次参与贵广转债申购的，以该投资者的第一笔申购为有效申购，其余申购均为无效申购。确认多个证券账户为同一投资者持有的原则为证券账户注册资料中的“账户持有人名称”、“有效身份证明文件号码”均相同。不过，从贵广转债的网下配售结果来看，依然存在一家公司多账户顶格申购的情况。比如宁波聚金旺金属制品有限公司、宁波益旺金属材料有限公司等公司仍为6个账户的顶格申购。“现在监管对这块的惩罚机制实际是不严的，目前的制度也是有利于机构投资者。个人肯定是赚不了钱，可能中一签只能赚几千，但是机构或者公司的话便可以赚几万。”上述华东券商可转债人士进一步分析。...

　　摘要：　　虽然近半数的企业通过各种措施对违约债券进行兑付，但由于通常情况下，同一主体违约债券支数多、金额大，债权人能够回收的金额依然有限。具体来看，在162支违约公募债券，存在兑付行为的有39支，占总数的23.08%；兑付金额仅为166.88亿元，占违约总金额9.06%；平均债券回收率为19.50%，平均回收周期为149.49天。　　违约债券能否兑付除关系到发行人基本面外还与其公司性质、所在行业、所属地区、债券类型等因素有关，由于具体案例中这些因素同时存在，使得判断违约债券能否兑付这一问题变得错综复杂。　　从上述特点来看，可得出以下结论：企业性质方面，国有企业的兑付水平整体高于民营企业；所在行业方面，综合、采掘、化工行业风险较高，其中综合和采掘行业兑付水平较高；从所在地区来看，内蒙古与四川兑付水平较高，或与当地政府对违约企业债务问题化解力度的强弱影响企业债券兑付水平有关；从债券类型来看，企业债的兑付水平高于其他种类债券，如企业存在多种违约债券，对公募债的兑付可能会优于私募债；违后处置方式上，自主协商的回收率优于司法诉讼，主要因为能采取自主协商方式的企业依然具有一定的偿债能力且有意愿配合，比如大部分国企违约后会采用该方法。　　哪些违约债券兑付了？　　截止到2019年3月7日，债券市场共有133个主体发行的282只债券发生了违约（不包括场外交易违约债券及跨市场重复债券），涉及违约金额达1842.52亿元。从年份来看，2016年与2018年为违约的高发期，尤其2018年，违约规模超过往年之和，进入2019年违约情况仍在继续，但速度有所放缓，至3月7日，新增违约主体6家，违约规模为137.58亿元。从企业性质来看，违约主体中的85.50%都是民营企业（将集合票据发行主体视为一家），体现出了民营企业长期面临的融资困难局面。　　然而违约并不是终点，违约债券能否最终得到兑付关系到投资者的切身利益。由于私募债披露的信息有限，因此我们仅关注包括超短融、短融、中票、一般企业债、一般公司债在内的公募债来讨论兑付情况。观察符合要求的162支违约公募债券，发现存在兑付行为的有39支，占总数的23.08%，其中足额兑付的债券有32支；存在兑付行为的主体有29家，占违约公募债主体数量的43.94%，其中足额兑付主体25家；兑付金额仅为166.88亿元，占违约总金额9.06%；债券总体回收率（单支债券回收率的算术平均数，单支债券回收率为兑付金额/违约金额）为19.50%，平均回收周期为149.49天（如债券多次违约均兑付则已最后一次为准），足额兑付平均回收时长为137.37天。数据说明虽然近半数的企业通过各种措施对违约债券进行兑付，但由于通常情况下，同一主体违约债券支数多、金额大，债权人能够回收的金额依然有限。此外，观察当年违约债券兑付金额/当年债券违约金额（如同一只债券多次违约且均未能兑付，违约时间以其首次违约为准），发现该值整体下滑，主要是因为债权人追讨欠款耗时耗力，新违约的债券尚需要时间兑付，而2016年该比值低于2017年则主要因为受到了该年违约的东北特钢影响。　　违约债券能否兑付除关系到发行人基本面外还与其公司性质、所在行业、所属地区、债券类型等因素有关，由于具体案例中这些因素同时存在，使得判断违约债券能否兑付这一问题变得错综复杂。但逐项来看，可得出以下结论：企业性质方面，国有企业的兑付水平整体高于民营企业；所在行业方面，综合、采掘、化工行业风险较高，其中综合、采掘行业和食品饮料业兑付水平高；从所在地区来看，内蒙古与四川兑付水平较高，或与当地政府对违约企业债务问题化解力度的强弱影响企业债券兑付水平有关；从债券类型来看，企业债的兑付水平高于其他种类债券，如企业存在多种违约债券，对公募债的兑付可能会优于私募债；违后处置方式上，自主协商的回收率优于司法诉讼，主要因为能采取自主协商方式的企业依然具有一定的偿债能力且有意愿配合，比如绝大部分违约国企。　　1．企业性质：国有企业的兑付水平整体高于民营企业　　整体来看，国有企业的兑付水平高于民营企业。具体来说，对违约债券进行兑付的国企占公募债违约国企数的72.72%，显著高于民营企业在这一数据上的表现；回收率方面，民企发行债券回收率为15.79%，国企发行债券回收率为38.92%；回收周期方面，民企债券平均回收时长为138.82天，国企债券平均回收时长达176.64天。由于样本数量有限，国企这一指标主要受到了“10中钢债”耗时731天偿还的影响。发行人中钢股份是中央国有企业，2015年10月20日发布延期付息公告后，公司持续延长回售登记期，2016年12月9日，公开披露信息显示中钢集团及其下属公司进行了债务重组，此后回售登记日不断延长至2017年8月9日，最终于2017年10月20日兑付利息。去除“10中钢债”，剩余国企债券平均回收时长仅为121.2天，短于民企债券平均回收时长。　　国有企业兑付水平优于民营企业的主要原因是：首先国有企业在违约后获得信贷资源的能力较强；其次，如难以获得信贷支持，政府一般会要求其进行重组，虽然耗时较长，但重组完成后债务能够偿付。　　2．行业分布：综合、采掘及食品饮料行业兑付水平较高　　从行业来看，公募债违约主体涉及行业较多，根据申万行业分类，违约企业数位于前三的行业分别是综合、化工、采掘和食品饮料，集中度为39.40%。由于综合行业企业维持运营所需现金流较大，违约一般来说是短期资金周转问题导致，因此相对来说兑付水平高，足额兑付的六家企业平均回收周期仅为6天；化工和采掘行业近年来都面临着经营状况不佳的问题，有较多企业出现违约，但采掘业的兑付水平明显高于化工业，这主要是因为违约的采掘企业中国企比例较高，而违约的化工企业为后续难以获得外界资金支持的民营企业，包括圣达集团、金茂化工、同益集团、宝塔石化等。　　3．所属地区：内蒙古与四川兑付水平较高，地方政府或扮演重要角色　　从所属地区来看，上海、北京、山西的公募债违约规模最大，但回收率却并不高。上海和山西的兑付水平受到了上海华信及永泰能源两家企业的影响，两者均违约规模较大且无法偿还，前者违约186.26亿元，占地区的89.61%，后者违约161.69亿元，占该地区的96.20%。其余省市中较引人注目的是内蒙古与四川，这两个省份的兑付水平明显较高，尤其内蒙古的5个违约主体均完成足额兑付，回收率高达100%，这与当地政府对企业的支持具有较大关系。亿利集团“14亿利集MTN002”、鄂华研“12鄂华研债”均为技术性违约，后者有鄂尔多斯城建提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保；博源集团的30亿元违约债务被资产管理公司信达资产收购，已完成注销；霍煤集团“11霍煤债”及奈伦集团“11蒙奈伦债”通过自主协商完成了兑付，具体来说前者作为地方国有企业，在和债权人达成协议的情况下通过自筹资金兑付，后者则在内蒙古市政府的要求下进行重组且子公司与部分债权人达成债务重组协议。下面详细介绍“11霍煤债”的例子，在该债券的兑付过程中，充分体现出了在地方政府协调下，债务兑付水平将有所提高。　　内蒙古霍林河煤业集团有限责任公司是一家主营碳素产品生产和铝加工的地方国有企业，至今共发行过三只债券，其中“11霍煤债01”与“11霍煤债02”于2017年4月首次违约。　　由于我国的电解铝行业长期处于严重产能过剩状态，公司的经营业绩受到了严重影响，尤其在2013-2014年间一直处于亏损状态，2015年归属母公司股东的净利润为-5.90亿元，达到了亏损峰值；同期资产负债率达到了61.36%，而未受限货币资金仅为0.86亿元，流动资金不足，负债压力大；从现金流角度来看，公司经营活动现金净流入少，筹资活动现金净流量为负主要是受到偿债的影响，资金面紧张。另外，公司依赖政府补贴，2015年政府补贴数较2014年下降了41.92%，无疑对公司的整体经营和现金流量产生了影响。　　在这种局面下，2016年4月，公司公告，“11霍煤债01”与“11霍煤债02”的回售资金筹措出现问题，难以在回售行权前兑付完成兑付，希望延长回售行权期至2016年6月13日。但根据后续公告，仍有部分债权人选择了回售。同年6月，在债券持有人会议中，公司与债权人达成协议，对债券的相关条款进行了较大幅度的修改，公司的第一次本金兑付将出现在2017年4月，然而公司未能履约，构成实质违约。　　2018年4月公司遵循此前会议达成的协议，兑付了6亿元本金，根据鹏元资信出具的跟踪信用评级报告，这主要是由于公司从政府部门及相关单位取得了往来借款从而偿还了本期债券，由此可见当地政府的支持有利于其获得信贷资源，对偿还违约债券十分重要。此外，从公告来看，“11霍煤债”债权人非常集中，仅为2位，分别为内蒙古银行和沧州银行，在偿债历程中，公司与债权人协商顺畅，公司采取延期兑付时并未遇到阻碍。考虑到公司的唯一股东是通辽市国有资产监督管理局，而债权人是地方银行，相信双方在沟通层面较易达成一致。　　4．债券类型：企业债兑付水平高，公募债或优先兑付　　债券类型方面，仅从违约状况来看，一般公司债与一般中期票据是最易违约的两种债券，然而考虑到债券市场中各种类型债券规模存量及只数占比，发现一般短期融资券的违约只数占比显然较高，但由于该类型债券规模小，因此在违约债券中的规模占比仅为3.56%，而企业债的违约只数占比显然较低，但由于其票面规模大因此在违约债券中占有一定规模。从兑付角度来看，足额兑付企业债的只数占比高达58.33%，兑付规模占比高达47.68%，为各类型债券中兑付水平最高的一种，而公司债的兑付水平则最低。　　企业债兑付水平高的原因主要是企业债的发行者主要为在出现偿债困难时更易从银行等金融机构获得资金支持的国有企业或是发行时有担保、抵质押等其他增信措施的民营企业。而其他类型的债券，比如公司债，发行主体均为民营企业且增信措施较少，在违约的47只债券中，有担保人的仅为3只且其中2只的担保人后续亦出现债务违约，有担保措施的仅有9只，较高的债项评级主要依赖于企业当时状况，一旦后续出现经营困难的，清偿债务无以为继，同时后续再融资较为困难。　　而当企业同时出现公募债及其他类型债券违约时，如其他债券为私募债，考虑到私募债债权人集中度较高，相对易达成协议，同时由于披露信息有限，各利益相关方维稳的动力会相对较弱，企业很可能会选择优先兑付公募债，一个生动的例子是川煤集团的违约债券兑付历程。　　四川省煤炭产业集团有限责任公司是一家在四川省内以煤炭开采、加工为主业，建材产品、电力等产业为辅的地方国有企业。2012年-2016年间公司净利润持续为负且亏损不断加重，2016年归属母公司股东的净利润为达-14.58亿元；与之相伴的还有负债水平的不断加深，公司的资产负债率在2016年达到了92.22%，成为同行业同评级企业中负债水平最高的企业；而从现金流角度来看，2016年之前公司持续扩张，投资活动现金流净流出较大，主要依靠筹资活动现金净流入覆盖，但2016年公司面临债务集中到期的情况，现金流紧张，导致筹资活动现金净流入大幅下降，企业资金链断裂，出现了第一次的债券违约情况。　　川煤集团作为四川最大的煤炭企业，唯一的股东为四川省政府国有资产监督管理委员会，其发展一直得到省政府的重视，针对其经营困难、债务水平高的问题，有关部门为其发布了《川煤集团金融帮扶一致行动方案》、《川煤集团整体扭亏脱困方案》等文件。然而政府的帮扶并不能保证公司后续债券不会违约，事实上，截止到2019年3月7日，公司未兑付违约债券金额已达39亿元，其中引人关注的是在前期仍存在违约债券的情况下，公司对两只后到期的企业债进行了偿付。　　具体来看，“07川煤债”由中国建设银行股份有限公司授权其四川省分行提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保，因此评级机构联合资信虽将川煤集团的主体信用评级调整为C，但对“07川煤债”的评级仍维持AAA不变。该债券于2017年11月27日到期，本金由中国建设银行成都市第四支行代为偿还，债券转为公司对银行的短期借款。　　根据公告，2018年10月22日，公司又兑付了另一企业债“10川煤债”，该债券不存在担保措施。由于公司2018年财务报表尚未公布，因此难以判断该笔债务的偿付在何种程度上源于借款。　　在该只企业债到期前，公司尚有五只定向工具及一只中票未能偿还，公司未选择优先偿还这些债券的原因可能如下：首先，一般来说，定向工具债权人集中度较高，相对易达成协议，同时由于披露信息有限，各利益相关方维稳的动力会相对较弱，不利于推动私募债的偿付。其次，违约中票“12川煤炭MTN1”实质上已成为“永续债”，企业于2018年5月21日表示仍无法兑付本金，但兑付了违约期间的利息2970万元，同时该只债券的主承销商中国农业银行为《川煤集团金融帮扶一致行动方案》的参与者，在一定程度上更具有协调债权人与债务人关系的能力。　　5．违约后处置方式：自主协商回收率优于司法诉讼　　从违约后处置方式来看，采取自主协商的债券回收率明显高于采取司法诉讼的债券回收率，司法诉讼中采取破产诉讼的回收率高于求偿诉讼，前者包括破产重整、破产清算和破产和解，后者包括自筹资金和债务重组。　　违约债券的后续处置方式主要包括司法诉讼及自主协商两种（详见天风证券(11.130,-0.06,-0.54%)2018年6月29日报告《违约债券现在都怎么样了？》），目前最主流的方法仍是提起司法诉讼。然而司法诉讼耗时长，同时又面临着企业实际无力偿还或者配合程度低的困境，比如求偿诉讼，平均回收率仅为2.21%。第二种方法即债权人与债务人间进行自主协商，这种方法显然用时较短，比如自筹资金，平均回收周期仅为81.71天，但该方式需要违约企业仍具有一定偿债能力且有意愿积极配合，比如说绝大部分违约国企采用该方式处置违约债券，同时自主协商亦需要债权人方面的认可，因此存在一定难度。　　6．小结　　虽然近半数的企业通过各种措施对违约债券进行兑付，但由于通常情况下，同一主体违约债券支数多、金额大，债权人能够回收的金额依然有限。具体来看，在162支违约公募债券，存在兑付行为的有39支，占总数的23.08%；兑付金额仅为166.88亿元，占违约总金额9.06%；平均债券回收率为19.50%，平均回收周期为149.49天。　　违约债券能否兑付除关系到企业的基本面外还与发行人公司性质、所在行业、所属地区、债券类型等因素有关，由于具体案例中这些因素同时存在，使得判断违约债券能否兑付这一问题变得错综复杂。　　从上述特点来看，可以得出以下结论：企业性质方面，国有企业的兑付水平整体高于民营企业；所在行业方面，综合、采掘、化工行业风险较高，其中综合和采掘行业兑付水平较高；从所在地区来看，内蒙古与四川兑付水平较高，或与当地政府对违约企业债务问题化解力度的强弱影响企业债券兑付水平有关；从债券类型来看，企业债的兑付水平高于其他种类债券，如企业存在多种违约债券，对公募债的兑付可能会优于私募债；违后处置方式上，自主协商的回收率优于司法诉讼，主要因为能采取自主协商方式的企业依然具有一定的偿债能力且有意愿配合，比如大部分国企违约后会采用该方法。　　信用评级调整回顾　　本周2家发行人及其发行债券发生跟踪评级调整，一家为评级下调另外一家为评级上升。评级一次性下调超过一级的发行主体为甘肃刚泰控股（集团）股份有限公司。　　一级市场　　1．发行规模　　本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约1，933.50亿元，总发行量较前一周小幅上升，偿还规模约1，137.48亿元，净融资额约796.02亿元；其中，城投债（中债标准）发行373.00亿元，偿还规模约419.11亿元，净融资额约-46.11亿元。　　信用债的单周发行量小幅上升，净融资额小幅上升。短融发行量较前一周小幅上升，总偿还量小幅上升，净融资额小幅上升；中票发行量较前一周较大幅度上升，总偿还量大幅上升，净融资额小幅下降；公司债发行量较前一周小幅下降，总偿还量大幅下降，净融资额大幅上升；企业债发行量较前一周小幅下降，总偿还量小幅下降，净融资额小幅上升。　　具体来看，一般短融和超短融发行899.9亿元，偿还514亿元，净融资额385.9亿元；中票发行585.00亿元，偿还325.55亿元，净融资额259.45亿元。上周企业债合计发行83.3亿元，偿还89.57亿元，净融资额-6.2亿元；公司债合计发行365.3亿元，偿还208.43亿元，净融资额156.87亿元。　　2．发行利率　　从发行利率来看，交易商协会公布的发行指导利率整体上行，各等级变化幅度在-1-4BP。具体来看，1年期各等级变化0-4BP；3年期各等级上行0-3BP；5年期各等级上行1-4BP；7年期各等级上行-1-2BP；10年期及以上各等级变化0-3BP。　　二级市场　　银行间和交易所信用债合计成交4，059.46亿元，总成交量相比前期小幅上升。分类别看，银行间短融、中票和企业债分别成交1723.75亿元、1945.67亿元、269.12亿元，交易所公司债和企业债分别成交118.74亿元和2.18亿元。　　1．银行间市场　　利率品现券收益率整体下行；信用债收益率全面大幅上行；信用利差全面扩大，中短期城投利差扩大；各类信用等级利差变动不等。　　利率品现券收益率整体下行。具体来看，国债收益率曲线1年期上行2BP至2.45%水平，3年期上行1BP至2.8%水平，5年期下行4BP至3.03%水平，7年期下行2BP至3.16%水平，10年期下行5BP至3.14%水平。国开债收益率曲线1年期下行2BP至2.51%水平，3年期下行3BP至3.12%水平，5年期下行8BP至3.4%水平，7年期下行6BP至3.76%水平，10年期下行12BP至3.59%水平。　　信用债收益率全面上行。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期各等级收益率上行3-8BP，3年期各等级收益率上行3-5BP，5年期各等级收益率上行1BP；企业债收益率曲线3年期各等级收益率上行3-5BP，5年期各等级收益率上行2BP，7年期各等级收益率上行4BP；城投债收益率曲线3年期各等级收益率上行6-10BP，5年期各等级收益率上行2-6BP，7年期各等级收益率上行9BP。　　信用利差全面扩大，中短期城投利差全面扩大。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期各等级信用利差扩大1-6BP，3年期各等级信用利差扩大2-4BP，5年期各等级信用利差扩大6BP；企业债收益率曲线3年期各等级信用利差扩大1-3BP，5年期各等级信用利差扩大6BP，7年期各等级信用利差扩大5BP；城投债收益率曲线3年期各等级信用利差扩大5-9BP，5年期各等级信用利差扩大5-9BP，7年期各等级信用利差扩大10BP。　　各类信用等级利差变动不等。具体来看，中短期票据收益率曲线1年期AA+、AA和AA-较AAA等级利差缩小3-5BP，3年期等级利差扩大1-2BP，5年期等级利差保持不变；企业债收益率曲线3年期AA+、AA和AA-较AAA等级利差扩大1-2BP，5年和7年期等级利差保持不变； 城投债收益率曲线3年期AA+、AA和AA-较AAA等级利差变动-1-3BP，5年期等级利差变动-7-2BP，7年期等级利差保持不变。　　2．交易所市场　　交易所公司债市场和企业债市场交易活跃度有所回落，企业债净价上涨家数小于下跌家数，公司债净价上涨家数小于下跌家数；总的来看企业债净价上涨151只，净价下跌215只；公司债净价上涨67只，净价下跌93只。　　附录　　风险提示　　违约风险持续暴露，违约后兑付难度上升...

（原标题：编制没了！这些事业单位将全部转为企业！具体时间已定）近日据财政部官方网站消息财政部、税务总局、中央宣传部联合发布《关于继续实施文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业若干税收政策的通知》通知中指出经营性文化事业单位转制为企业可以享受以下税收优惠政策(一)经营性文化事业单位转制为企业，自转制注册之日起五年内免征企业所得税。2018年12月31日之前已完成转制的企业，自2019年1月1日起可继续免征五年企业所得税。(二)由财政部门拨付事业经费的文化单位转制为企业，自转制注册之日起五年内对其自用房产免征房产税。2018年12月31日之前已完成转制的企业，自2019年1月1日起对其自用房产可继续免征五年房产税。(三)党报、党刊将其发行、印刷业务及相应的经营性资产剥离组建的文化企业，自注册之日起所取得的党报、党刊发行收入和印刷收入免征增值税。(四)对经营性文化事业单位转制中资产评估增值、资产转让或划转涉及的企业所得税、增值税、城市维护建设税、契税、印花税等，符合现行规定的享受相应税收优惠政策。随着事业单位改革的深化距离中共中央、国务院关于分类推进事业单位改革所制定的总体目标的时间点2020年越来越近了事业单位分类即将完成不同类型的事业单位人员出路不同关系到3000万在职职工事业单位是如何分类的目前事业单位分三类：一类是承担行政职能的二是从事生产经营活动的三是从事公益服务的改革后人员去向承担行政职能事业单位(参公事业单位)人员未来或转为公务员或安置到其他事业单位这个去向划分的依据是什么呢?1)对于完全承担行政职能的事业单位，如果调整为行政机关的内设机构，其人员可转为公务员，但编制不得突破政府机构限额和编制总额。2)对于部分承担行政职能的事业单位，如果将属于政府的职能划归行政机构后，任务不足的事业单位予以撤销或并入其他事业单位，其人员也随之分流。这类事业单位职能任务：渔政(渔港)监督管理，海事和航运管理(港口管理)，公路行政管 理，道路运输管理，动物卫生监督，移民管理，文物管理。从事生产经营活动事业单位人员对于从事生产经营活动的事业单位，2020年前将全部转企改制。转制单位注销事业单位法人，核销事业编制!在职职工也会转为签订劳动合同，而不再是原有的事业单位聘用合同。这类事业单位主要有：工程建设、维修、养护，工程勘察设计，市政公用经营与作业，经营性水利工程管理，农场、园艺场、养殖场、苗圃和经营性林场等农业养殖(种植)机构，技术开发类科研，经济鉴证类社会中介，商业性地质勘查，招投标代理，一般性评审认证，咨询服务，评估鉴定，面向社会的培训机构，宾馆，招待所，经营性康复疗养，房屋修缮，物业、车辆服务，部门文印机构，投融资，担保，粮食收储，物资、图书、仪器设备供应，非时政类报刊，一般文艺院团，影剧院，影视音像制作销售，演出中介，新闻媒体的印刷广告发行传输等经营部分，电影制片厂及其他各类公司(厂)等。从事公益服务事业单位人员公益类事业单位是大头，是改革成功与否的关键所在。这类事业单位情况比较复杂，需要区分情况、精准施策。面向社会提供公益服务和为机关提供支持保障的事业单位差异较大，基本功能不同，服务对象不同，运行机制不同，面临的问题不同，改革重点也不同，需要区分情况实施不同的改革举措。1)公益一类公益一类包括：①教育类：义务教育，特殊教育，党校，行政学院，社会主义学院，公益性宣教机构(党员电化教育、讲师团等)，考试机构等。②科研类：基础研究或社会公益性科研等。③文体类：公共图书馆，档案馆，博物馆，纪念馆(烈士陵园)，美术馆，科技馆，群艺馆(文化馆)，文物考古保护，文献情报，广电信号传输和技术监测，出版物审读，体育运动项目管理等。④卫生类：疾病(疫病)预防控制，妇幼保健，精神卫生，应急救治，采供血，计划生育服务，政府举办的乡镇卫生院、社区卫生服务中心等。⑤社会保障类：社会救助，社会保障经办和公积金管理，优抚安置，法律援助，婚姻登记，公共就业服务，社会福利机构，公益性残疾人康复机构，老龄妇幼工作机构，学生资助管理，离退休干部服务等。⑥公共安全类：人工影响天气，防汛抗旱防火，应急救援指挥，无线电监测，人防指挥保障，信息安全保障，重要或应急物资储备等。⑦社会经济服务类：基础测绘和公益性地质调查，农机安全监理，经济社会调查与统计，渔业船舶检验，植物检疫，地震监测，环境监测，网络监测，工程标准定额，自然资源保护，纯公益性水利工程管理，流域河道管理，园区管理服务，水文(水资源)监测，价格监测，价格认证，药品和医疗器械审评，生态公益型林场，公共资源交易，土地整理储备，实行无偿服务的农业技术推广，乡镇(街道)综合为民服务等。⑧行政辅助类：质量稽查，食品药品稽查，国土监察，环境监察，安全生产监察，劳动保障监察，交通运输监察，文化市场综合执法，城市综合执法，农业监察，林业监察，水利监察，财政监察，节能监察，旅游监察，卫生监督，知识产权管理，档案管理，水土保持监督监测，散装水泥管理，政策研究，劳动人事争议仲裁，政府投资和经济责任审计，财政资金评审支付，政府资金和项目管理，举报投诉维权，电子政务，土地房屋征收与补偿，金融协调与服务，建设工程质量和安全监督，驻外省市联络机构等。2)公益二类公益二类包括：①教育类：普通高中，普通高校，技工技师和职业院校，电大函授及远程教育，老年大学，幼儿园等。②科研类：基础应用科研等。③文体类：需要重点扶持的文艺院团，文化宫，公园，体育场馆，体育训练基地，青少年宫，妇女儿童活动中心等。④卫生类：非营利性医疗保健，职业病疗养等。⑤社会经济服务类：人才交流服务，人防工程管护，对外交流服务，种苗良种培育，混合经营型林场，准公益性水利工程管理，公益性地质勘查，实行有偿服务的农业技术推广等。3)公益三类公益三类包括：时政类报刊，广播电视，彩票发行，公益性规划设计，土地房屋权属登记，公益性培训机构，公证，重要涉密文印机构，经济仲裁，殡葬服务等。国家已明确：今后高校和公立医院会取消事业编制，但保留事业单位的性质，未来高校和公立医院将实行全员合同聘用制，让事业单位真正成为干事业的地方。改革后三大变化固定用人向合同用人转变“十三五”期间，国家将完善聘用制度，加强聘用合同管理，建立符合不同行业、专业和岗位特点的公开招聘制度，实现固定用人向合同用人转变。身份管理向岗位管理转变健全岗位管理制度，研究制定不同类型事业单位岗位结构比例和最高等级的调整办法，开展事业单位专业技术岗位组织实施工作，完成事业单位管理岗位职员等级晋升制度推行工作，实现身份管理向岗位管理转变。定期调整基本工资标准“十三五”期间，国家将落实机关事业单位工作人员基本工资标准正常调整机制，定期调整基本工资标准，逐步提高基本工资占工资收入的比重。同时，国家将推进事业单位实施绩效工资。...

3月10日，一则中安民生养老服务有限公司（以下简称“中安民生”）的“辟谣”声明在官网发布。　　（来源：中安民生官网）　　据天眼查查询，中安民生是一家专注于养老产业发展与服务的专业性平台式企业，法定代表人为李佳豪。　　中安民生总裁李佳豪在上述“辟谣”中指出，由于近期出现很多关于中安民生的谣言，如：中安民生总裁和领导层跑路、中安民生崩盘、中安民生查封、中安民生项目爆雷等，造成哀鸿遍野、无数老人从海淀、朝阳、北京各个区开始维权，客户房产被资金方拍卖、居无定所，受害者无计其数，以及所有大厅关门等等谣言。李佳豪在“辟谣”中倡议：“请大家不要造谣、传谣、信谣。”　　而据中安民生官方公众号发文，2019年3月10日上午10点，中安民生总裁李佳豪在国贸大厅主持召开说明会。召开说明会是因为近日有人造谣。此外，李佳豪表示，将全力配合办理相关手续，尽早按照大家满意的答案去做工作。请大家献计献策、群策群力、有力出力，目的就是尽早完成转型升级，解决问题。　　根据中安民生官网介绍，2014年4月25日，中安民生品牌应运而生，注册资金5000万人民币。中安民生联手专为老年人服务的公募基金会于2016年7月16日在北京国贸商圈正式成立首个养老一站式服务大厅。目前，中安民生在全国范围内拥有服务大厅11个，大厅下属服务中心、服务站共计10余个。　　但是，3月11日，一位拿着与中安民生签署了“资产养老服务产品”合同的老人对记者表示：“从2019年1月起，中安民生再没有给自己的账户打过款。”他告诉记者，其与中安民生合作产品为一款叫“月月薪”的产品。“月月薪”的资产养老时间分一年期，二年期和三年期，一年期的预期年化收益率为5%。　　他表示，他的房产评估价格按300万计算，预期年化收益为5%，每月领取薪酬为12500元。　　此外，多位老人对记者称，也与中安民生签署了“资产养老服务产品”合同，但是，近期中安民生再没有给自己的账户打过款。　　3月11日，记者多次给中安民生的官网致电采访了解详细情况，截至发稿，电话仍然未联系上。...

（原标题：央行详解货币政策路线图： 兼顾内外平衡，降准可期）早春时节，冰开得暖光，北京梅地亚中心附近的早樱已陆续盛开。3月10日上午10点，身着银灰色的西装、淡紫色的领带，中国人民银行行长易纲亮相北京梅地亚中心，他温文尔雅地微笑着向记者招手，开始了他当选央行行长后第一次全国两会记者会。与易纲一同出席的，还有中国人民银行副行长陈雨露，副行长、国家外汇管理局局长潘功胜，副行长范一飞。“过去一年，我们面临了多年来少有的严峻复杂形势，外部有美联储持续加息和中美贸易摩擦带来的不确定性，国内有经济周期结构性问题叠加，还有强化监管、规范地方政府债务等‘几碰头’，导致社会信用收缩，小微企业、民营企业融资难融资贵问题比较突出，经济下行压力加大。”记者会开场，易纲没有回避过去一年央行面临的挑战，同时回顾了人民银行及时预调、主动作为的五大工作。他表示，央行不断在两难甚至多难的局面中寻求平衡。这场持续了约90分钟的记者会，座无虚席。2019年货币政策是否会偏向宽松？随着金融改革开放的扩大，未来央行将如何管理外汇市场的波动？在贸易磋商中，中国是否就汇率问题作出让步？针对上述敏感问题，央行行长、副行长一一作出了回应。稳健的货币政策内涵没有变记者了解到，今年的政府工作报告中强调“稳健的货币政策要松紧适度”，与此前“稳健的货币政策要保持中性”的表述出现一些微妙的变化。在面对上述变化是否意味着货币政策将偏向宽松的疑问时，易纲表示，稳健的货币政策是一个非常内容丰富的政策取向。“我们现在强调稳健的货币政策，没有提中性，是更简洁。实际上，稳健货币政策的内涵还没有变。”易纲称，稳健的货币政策体现在逆周期的调节。同时，货币政策在总量上要松紧适度。今年的松紧适度，就是要把广义货币M2和社会融资规模的增速大体上与名义GDP的增速保持一致，这就是一个松紧适度的概念。另外，在结构上要更加优化，进一步加强对小微企业和民营企业的支持。值得注意的是，就在记者会召开前一个小时，央行刚刚发布了2月信贷数据。数据显示，2019年2月末，M2余额186.74万亿元，同比增长8%；新增人民币信贷8858亿元；社会融资规模增量7030亿元，存量205.68万亿元，同比增长10.1%。对此，易纲回应称，在考虑货币政策时，一定要把货币信贷的数据拉长来看，要看许多数的加权平均，可以比较全面地来判断稳健的货币政策内涵。中国民生银行首席研究员温彬对记者表示，在稳健货币政策下，M2、社融、新增信贷不同的月份是有波动的，观测指标要考虑到季节性因素。“平均后的数据相对稳定，不会受到春节、国庆小长假等季节性因素扰动。信贷数据还要考虑3月份，即一季度的情况。”温彬称，从前两月来看，社融、新增贷款总体较为平稳。同时，社融也开始回升，这符合与名义GDP增速相匹配的要求。金融保持着对实体经济很强的支持力度。易纲还表示，稳健的货币政策要兼顾内外平衡，中国的经济已经深度融入了世界经济，所以考虑货币政策的时候，要以国内的经济形势为主来考虑，但同时要兼顾国际及中国在全球经济关系中的地位和中国外向型经济。汇率由市场决定人民币汇率问题，成为此次记者会中外媒体关注的焦点。中美经贸磋商是否就人民币汇率达成初步共识？保持汇率稳定是否会影响央行货币政策独立性？在贸易磋商中，中国是否就汇率问题作出让步？与会记者提出了上述疑问。易纲坦言，中美在刚刚结束的第七轮贸易磋商谈判过程中确实就汇率问题进行了讨论，而且“双方在许多关键和重要的问题上达成了共识”。易纲表示，中美双方讨论了包括如何尊重对方货币当局在决定货币政策上的自主权、都应坚持市场决定的汇率制度原则、双方都应遵守历次G20峰会的承诺（包括不搞竞争性贬值、不将汇率用于竞争性目的）、双方都应按照国际货币基金组织的数据透明度标准来承诺披露数据等重要问题。2019年3月6日，中国外汇管理局首席经济学家缪延亮在报业辛迪加（ProjectSyndicate）上发表文章称，一年来，中国人民银行改善了与市场的沟通，提高了透明度，并朝着灵活汇率的方向迈进。尽管中国央行还有很大的改善空间，但迄今为止的进展对中国和国际政策制定者都是好消息。通过近年来汇率市场机制的不断形成和完善，汇率形成机制已迈出了实质性的步伐。“中央银行已经基本上退出了对汇率市场的日常干预。汇率市场的波动和一定程度上的弹性，对整个经济是有好处的。弹性的汇率对宏观经济和国际收支调节起自动稳定器的作用。但同时，汇率稳定不代表汇率盯死了不动，汇率必须要有弹性。”易纲表示，会坚持市场供求为基础的汇率形成机制。2018年以来，汇率市场的弹性日益显著，人民币汇率经历了先升后贬再升的过程。目前人民币汇率已再次上升到6.70左右。中信证券研究部总监、固定收益首席分析师明明对第一财经记者表示，稳汇率与汇率市场机制改革是相辅相成的。长期来看，汇率肯定要以市场为准，通过市场供需自发形成一个均衡机制，有弹性的识别汇率，汇率才能稳得住。相反，如果不是市场机制、汇率波动较大，反而会积累风险。他分析称，影响汇率的因素有两个方面：一是供需问题，包括国际收支问题；二是外围市场走势，例如汇率美元指数、美联储加息进度等。对于今年人民币汇率走势，中国金融期货交易所研究院首席经济学家赵庆明认为，2019年人民币贬值压力不大，一方面，中美贸易磋商的积极进展，市场预期较为乐观，人民币贬值压力有所减轻；另一方面，从国际外汇市场来看，今年美元上升空间也比较有限。进一步降准、降息可期2018年以来，央行共5次下调了存款准备金率（降准），总计3.5个百分点。易纲称，这保证了流动性合理充裕，实现了货币信贷和社会融资规模的合理增长。关于存款准备金率是否会再次下调的问题，易纲强调，一定的法定存款准备金率还是必要的。在中国目前的情况下，降准还有一定的空间，但空间相比起前几年较小。易纲称，现在的存款准备金率将来会逐步向三档比较清晰的框架来完成目标，使得存款准备金率有个更加清晰透明的框架。即大型银行为一档、中型银行为第二档、小型银行特别是县域的农村信用社、农商行为最低的一档。易纲表示，从国际比较而言，我国存款准备金率（总准备金率为12%左右）跟发达国家总准备金率差不多，且远低于日本。“现在发达国家法定存款准备金率比较低，但超额存款准备金率比较高。比如，美国法定存款准备金率加上超额存款准备金率一共有12%的水平，欧洲也是12%，日本更高，有20%多，这是他们总准备金率的水平。”易纲称。对此，明明分析称，“从国际比较角度来看，与过去几年相比，中国降准空间的确不大”。但他也表示，货币供给、降准只是一部分，更多的要靠MLF（中期借贷便利）、TMLF（定向中期借贷便利）等工具进行供给调节。所以，降准未来可能会在频率、幅度上略有减少，但并不是说货币政策转向，“会更多地靠其他工具进行供给”。而对于今年政府工作报告中提及的“要降低实际利率水平”，市场“降息猜想”也成为另一焦点问题。“央行会努力以改革促进实际利率降低。”易纲回应称，降低实际利率水平的问题，主要指的是小微及民企实际感受的融资成本较高，其贷款利率包括无风险利率和风险溢价，解决贷款利率偏高的问题主要是解决风险溢价较高的问题。易纲称，贷款不良率较高会表现在风险溢价上，解决问题主要有两个途径：一个是利率市场化改革，二是供给侧结构性改革。通过提高信息透明度、完善破产制度、提高法律执行效率、降低费率等措施，都可以降低实际交易成本，使得风险溢价降低。明明表示，降低实际利率包括名义利率和通胀两个方面。一方面，降低中小企业名义利率主要通过降低风险溢价；另一方面，如果通胀下降，比如PPI出现明显下降，代表内需不足，则应该降低政策利率。“我们预计，今年第二季度会降息。”明明说。...

大A股从不缺少传说，充满了各种迷思。比如说，AH的溢价之高，让中外金融学教授哑然。这几天，又有了新的迷思。匿名拍卖出低价中国外汇交易中心旗下的公众号“fetsOnline发布”的信息称，2月27日该中心组织开展新一轮债券匿名拍卖，这是匿名拍卖业务上线以来的第三次操作，也是到期违约债首次进入匿名拍卖。本次共有22只债券进入拍卖日，43家机构（含产品，以下同）提交双向报价，25家机构参与集中竞价。最后，17康美MTN001、17康得新MTN001、17营口港MTN002、17永泰能源MTN002（已到期违约）达成多笔交易。前期在市场上风波迭起的“两康”赫然在目。债券的约定面值为每张百元，“17康美MNT001”和“17康得新MTN001”分别以25.9元/张和30.01元/张的价格成交，折价高达74.1%和69.99%因为发布的信息里没有详细披露这个价格是净价还是全价，因此就以惯例的净价来理解。好奇之下，查了一下“17康美MNT001”的债券要素，该债券为固息品种，于2017年7月17日登记起息，期限5年，将于2022年7月17日到期，票面利率为5.2%。根据成交价格估算，如果能如期兑付，现在的买家至少能获得400%的收益。因为期间还要受到每年5.2年的约定利息。再查了一下该债券发行主体“康美药业（600518.sh）”2月27日的收盘价，是9.65元/股，1.52倍PB。问题来了，为何债券如此折价贱卖，而股价却仍依然不低。试问，到2022年7月17日，股价能涨400%吗？如果不能，为何投资人不弃股投债，获取更确定的收益呢？这又是中国资本市场新的迷思？我们来逐一探索一下这个谜题，首先来看看债券匿名拍卖是什么回事？何为债券匿名拍卖2018年年中，中国外汇交易中心、全国银行间同业拆借中心下发《关于开展债券匿名拍卖业务的通知》（中汇交发[2018]192号文），并配有相关细则。参与机构应签署《债券匿名拍卖业务投资者风险承诺函》，知悉并自担交易风险，承诺遵守相关制度法规与行业准则。根据192号文，匿名拍卖业务适用的债券应满足在银行间债券市场流通相关标准，包括但不限于违约债券、受违约影响的债券、资产支持证券次级档等低流动性债券。匿名拍卖通过对订单进行匿名匹配，在保护机构持仓信息的情况下，通过公开、公正、透明的集中竞价机制提升价格发现效率和市场价格透明度。目前，这种交易方式主要针对失去流动性或是流动性严重不足的品种。说白了，就是那些市场预期违约风险高的品种。总结起来：债券匿名拍卖的参与主体都是机构投资人，相对理性，通过排名竞价的方式以发现低流动性债券的市场价格，促成成交。对于卖家而言，这提供了一个风险管理的手段，以市场公允价格将债券卖出，从而了断风险。对于买家而言，这提供了高收益的投资机会，帮助其买入风险和收益符合其偏好的债券。成则两利。“两康”债券匿名拍卖大幅折价的原因首先，拍卖的价格是充分竞价的结果，基本可以利益输送可能，可把这个成交价视为是此时此景下公允的市场价格。这里需要强调一下何为公允价格，理解后面的问题需要用到。公允价格是指熟悉市场情况的买卖双方在公平交易的条件下和自愿的情况下所确定的价格，或无关联的双方在公平交易的条件下一项资产可以被买卖或者一项负债可以被清偿的成交价格。在这个价格下面，买卖双方都不能获得无风险报酬，通俗的讲就是在买卖成交的那一刹那，买家不可能买的更低，而卖家不可能卖的更高。那么第1个问题就是，为什么卖家愿意以如此低的价格卖出债券呢？答案是，这个价格反映了买卖双方对于该债券违约风险和预期损失的结果。这话通俗翻译过来就是：卖家觉得这债最多值这个价，预期未来的价格还会跌；买家则认为有利可图，未来的价格会高于这个价格。这和股票的买卖动机是很相似。有一点需要注意的是，债券买卖双方都会比较在意机会成本，即相当于与债券剩余期限对应的无风险收益率计算的利息。以“17康美MNT001”的成交净价25.9元/张来看，隐含的违约率是非常高的，就是卖家认为实际未来每张债券实际获得清偿的价值很难高于25.9元。这背后有债券投资逻辑的计算，细节可以忽略，不予考虑。无论卖家背后有多少苦衷或是不得已，都是以这个逻辑做出的决定，不会有人傻到把价值50元的东西折价一半卖出，虽然会为了尽快卖，给予适当的折扣。同时我们前面也排除了利益输送的可能。那么这就衍生出第2个问题？如果发行人能以成交价回收债券，那岂非可以直接创造巨额利润？以该期债券20亿元的发行规模计，如果康美能以这个价格回收债券，只需要花大约5亿多的代价，在会计上可以形成14亿多的债务重组利润。这也是很多网友特别好奇和关心的问题。从法理上讲，发行人及其一致行动人是不能折价去回收债权的，除非与同一债权的所有的债权人达成一致。否则这就是对债权人利益的一种侵害，就会激励债务人故意不还钱，以老赖的方式倒逼债权人低价出售债权。那么问题3来了，为什么债券的持有人会以如此低的价格卖出债券，而股票持有人却愿意以如此高的价格买入股票？双方的分歧根本不可调和。从市场机制的安排来说，债权优先于股权，比股权更安全。如果债权只能以账面价值的四分之一进行交易，损失接近75%，那么股权怎么可能会毫发无损，还以高于账面的价值交易呢？这是一种极其违反市场经济逻辑的现象。理论上，一个简单的策略就可以套利，买入债券卖空股票。因为在市场经济制度安排中，股东提供的资本就是作为债权人提供的债务的安全垫。如果企业经营不善，无力偿付到期债务，那么债权人就可以要求变卖企业的资产，由此发生的损失，先有股东承担，之后才轮得到债权人。这完全是无风险套利，而且潜在收益率不止100%，足以激励各路英雄好汉踊跃投身其中。那么债券价格就会猛涨，股价就会猛跌，直至二者不存在套利的空间。但事实却非如此。这其中的原委确实很复杂，就必须讨论当下的债权保护机制。现行的债权人保护机制国内现行的法律体系下，如果债务到期，企业无法偿付，债权人维权的手段有几个：一种与企业友好协商，如能双方达成一致，可采取延期等措施。但这种情况的前提是，债权人必须有一个可置信的预期，相信这么做可以实现自己的最大利益。另一种是去法院诉讼，争取法院的支持，以诉讼的方式获得求偿。再一种就是前两种方案都不奏效，那么只能向人民法院提出对债务人进行重整或者破产清算的申请。受理破产申请后，法院将会指定管理人全面接管破产财产并负责对其进行保管、清理、估价、处理和分配。也就是说，债权人理论上可以用第三种方式来变相完成对债务企业的控制，最大程度的保障自己的利益。在债权人利益受到充分偿付之前，股东的利益是不确定的。理论上，企业价值是股权价值和债权价值的加总，股权价值是企业价值减去债权价值，存在债权的情况下，企业价值必然大于股权价值。如果把企业按企业价值变卖，股东能获得1.52PB的价值，那么债权价值绝不可能打折扣。因为最不济把企业卖了，也是债权人先按自己的权益先分到钱呀。但现实中，为什么在同一时刻，债权人会以高达74.1%的折价夺路而逃，而股东竟然以1.52倍PB买卖股票？债权人利益保护的不到位导致的负激励真实的原因在于：国内现在债权人利用合法手段很难保护自己的利益，或者说维权成本过高。在康美的案例里，可以近似的理解为债权人预期认为，付出种种成本后，100元债权的回售公允价值就是25.9元。这并不否定最后27日债券的买家可能获得400%的收益率，但也是这种收益率才足以激励他买入该债券并承受由此引起的种种不确定性，其中就包括维权的成本、现实清偿为零的风险等等。所以，债贱股贵的迷思完全是反市场机制和反逻辑，最终指向的是一种制度成本。即债权人不能获得充分的保护，以致于债权人宁愿流血割肉，而不愿意去走最后的法律救济程序，通过清算企业价值来清偿自己的债务。按股市定价，企业价值好歹还有480亿元（股权价值的市价是这么多），那么对债权人的安全垫还厚得很。这说明债权人不能利用平等合法的方式，迅速有效的实现自己的利益。所以才宁愿折价甩卖。反过来，股票贵也证明我们的股票市场的效率有待改进，能更准确的对股权进行定价以你为480亿元的股权价值也可能含了太多虚的成分。否则，退一万步将，企业能卖到480亿，那也该先向债权人分配呀。总之，今天债贱股贵是一个非常危险的信号。别忘了，我们是一个以间接融资为主的国家，金融系统的效率主要看债务的效率。如果债权人的利益得不到好的保护，谁还敢来放贷呢？难不成是傻子用自己的钱补贴股东，或是活雷锋为企业输血。债权人利益保护亟待加强美国只有两部法律是由联邦来制定而不允许州来制定，一部就是美国的国籍法，另一部就是破产法。因为破产法守护的是市场经济的底线，旨在公平的保护所有的市场参与者，特别是市场主要的供血者--债权人的利益。对于一个自由的市场来说，它最需要的是能够给企业提供信贷而供血的债权人的利益得到充分的保护。唯有如此，供血才会发生，我们的经济发展才能由此生生不息。所以有学者认为，破产法可谓市场经济的“宪法”。我们亟待健全破产法，提高可执行性，以更低的制度成本去有效的保护债权人利益，使其免受各种不合市场经济机制和规律的盘剥。这才能有效的激发债权人参与经济建设的热情，达到供给侧改革金融活而经济活的目的。况且中央在会议当中，深刻的指出“要解决金融领域特别是资本市场违法违规成本过低问题”、“健全信用惩戒机制”，就是指引我们把市场底层基础设施搞搞好而且要搞的更有效，不会倒逼割债权人的肉去补贴股东，将债权人维权的交易成本和预期成本降至最低。...

[摘要]据报道，航空环境公司和软银集团一共投资6500万美元开发这种无人机，这种无人机也和航空环境公司之前为美国宇航局开发的其他无人机同属于一个产品家族。在全世界的偏僻或者落后地区，仍然有大量的民众无法接入互联网。据外媒最新消息，一场建立一支太阳能无人机机队的竞赛正在进行当中，这些无人机将把互联网传输到它们下方的地球，科技巨头正主导着这场追逐。据报道，谷歌和脸书（Facebook）都放弃了他们的高空上网无人机项目，不过一家不太知名的公司正在与美国宇航局合作，继续开发上网用途的无人机。据国外媒体报道，这款无人机被称为“鹰30”（Hawk 30），这是一种大型无人机，配置了十个发动机，类似于空中客车公司以前的无人机和太阳能驱动的奥德修斯飞机，可以连续飞行几个月。这架无人机由美国“航空环境公司”（AeroEnvironment）和日本科技巨头软银集团联合开发，可能很快就会开始试飞。无人机首飞的地点是美国宇航局阿姆斯特朗飞行研究中心。据报道，航空环境公司和软银集团一共投资6500万美元开发这种无人机，这种无人机也和航空环境公司之前为美国宇航局开发的其他无人机同属于一个产品家族。2003年，该公司制造的一架Helios原型无人机在美国的高空测试中坠毁。2001年，Helios无人机在飞行中爬升到了28346米的高度，达到了所有有翼水平飞机中最高的高度。这一里程碑为高空太阳能飞机开创了新的先例。据报道，新款的鹰30飞机在项目目标和外观设计上和过去的Helios无人机十分相似。虽然“鹰30”还需要几年时间才能为商业运营做好准备，但它对扩大偏远地区的无线通信连接有着重大影响。之前脸书和谷歌两家公司都宣布停止各自的上网无人机项目。其中脸书曾经宣布推出“阿奎拉”(Aquila)飞机，这是一种太阳能动力无人机，它的翼展相当于波音737的翼展，使用螺旋桨进行空中飞行，脸书也依托这款飞机大举进军互联网无人机的竞赛。2015年，谷歌也开始关注使用高空无人机提供地面人口上网，但是最后谷歌也放弃了这一项目，但是谷歌仍然保留了利用高空气球阵列提供上网的一个项目。鹰30无人机还需要抵御来自空中客车公司等对手的竞争，但是航空环境公司和美国宇航局的紧密联系提升了这款无人机的发展前景。据报道，航空环境公司和美国宇航局一共签署了三项飞行测试的合同，这三项测试将使无人机的飞行高度达到1万英尺，相当于3048米，如果初步测试成功，该公司的发展愿景也会扩大。据悉，航空环境公司一共向美国宇航局支付了近80万美元，用于监督即将进行的低空试验并为其提供地面支持，这些试验将持续到六月底。如果这些试验都取得成功，该公司将提高飞行高度。目前还不太清楚有关鹰30无人机的通讯能力的消息，但它的创造者当然希望它能帮助扩大全球的无线互联网接入。不过，首先，它必须毫发无损地走出测试阶段。另据悉，除了空中客车之外，美国波音公司也在开发用于地面通信的无人机项目。波音同时还有一个卫星上网计划，准备向太空发射几千颗通信卫星，提供价格更加低廉的卫星上网服务。...

摘要：“生产力不足资本来凑”的法子可行吗？继DC推出《神奇女侠》后，漫威也迎来了自己首部超级女英雄电影——《惊奇队长》。作为第一部超级女英雄电影，也是漫威第二十一部电影作品，《惊奇队长》在上映前就让很多国内漫威迷备受期待，预售票房更是仅排在《复仇者联盟2》和《复仇者联盟3》之后。自本周五上映后，影片首日便拿下2.1亿票房，目前总票房已累计到5亿，可以说表现超出预期。一直以来，作为美漫体系中的两大权威代表，漫威和DC都深受国内观众喜爱。每一次有新电影上映时，影迷们几乎都不会放过。但除了漫威和DC，实际上，美漫体系还有着image、IDW、黑马、勇士、爆炸等中小漫画公司，这些漫画公司出品的电影也在国内有着较高关注度。而随着美漫电影在中国电影市场影响力的逐步扩大，中国资本在近几年也开始将触角伸向了这些美漫公司，期望与他们建立长期合作关系。但回望中国资本的这条美漫之路，似乎走得并不如想象中那般如意。美漫在中国的火爆说起美漫电影在中国的蓬勃发展，还要从2008年《钢铁侠》的面世说起，这也是漫威电影宇宙的第一部作品。▲《钢铁侠》剧照但实际上，早在1978年，DC就上映了自己第一部院线超级英雄电影《超人》，遗憾的是，在那个年代，这部作品并没有引进国内，为国内观众所注意。后来，国内也陆续上映了《蜘蛛侠》《X战警2》《超人归来》等美漫改编作品，但都没能成为现象级。因此，《钢铁侠》的出现可以说才正式开启了美漫在中国的行走之路。影片最终也在国内拿下了9200万票房，这在43.41亿的全年总票房下，自然表现不俗，同时这也给美漫电影在中国的发展开了个好头。2012年5月，漫威《复仇者联盟》的上映让美漫电影在中国实现第一个高潮，影片最终在国内收获了5亿票房，8.1的豆瓣评分也让影片与《复仇者联盟3》齐名，成为漫威电影中评分最高的电影。紧接着，同年8月，由克里斯托弗·诺兰执导的DC作品《蝙蝠侠：黑暗骑士崛起》和索尼重启后的《超凡蜘蛛侠》同日上映，又让美漫电影在中国内地的热度达到了一个小高潮。▲《蝙蝠侠：黑暗骑士崛起》剧照可以看到，美漫电影在中国的每一次重大突破，漫威和DC都功不可没，而在美国，漫威和DC其实也统领着市场，占据着近70%的份额。除了这两大巨头，美漫体系中的其它漫画公司也有着不小的影响力。黑马漫画公司可以说是除了漫威、DC外，在漫画影视化创作上发力最多的公司了。公司漫画代表作主要有《斯巴达300勇士》《变相怪杰》《地狱男爵》《罪恶之城》《冥界警局》等漫画，也都被成功地改编为电影。勇士娱乐也号称是仅次于漫威和DC的第三大超级英雄漫画公司。其实在美国，每年，甚至每个月都会发布一个美漫销量榜，因此如果某个漫画在某期排名上达到了第三名，可能就会宣传自己是美漫第三，其实这个排名是变动的。但勇士漫画的影响力还是不容置疑的，像《联合军团》《喋血战士》《先驱勇士》《夜影侠》等都是该公司旗下作品。Image漫画公司的主要漫画代表作有《行尸走肉》《再生侠》《魔女之刃》《黑暗领域》等，其中《行尸走肉》从2010年开始开发的同名美剧风靡，深受国内观众喜爱。值得一提的是，该公司还是《权力的游戏》的官方漫画发行商。▲《行尸走肉》第八季海报IDW漫画公司负责为孩之宝公司打造孩之宝宇宙，其漫画代表作有《变形金刚》《特种部队》《蒙面斗士》《忍者神龟》《宇宙骑士》等。其中，《变形金刚》《特种部队》《忍者神龟》系列电影都在国内有着不错的市场表现。爆炸漫画工作室的知名度要略小，但是像我们熟知的《猩球崛起》、《金刚》等系列作品都出自该公司，此外，工作室还有《恐龙战队》等IP作品。美漫电影在国内电影市场一直占据着市场高位，而且动辄拿下十亿二十亿票房，去年《毒液：致命守护者》《海王》的上映甚至有着救市的作用。而也正是美漫电影的强大观影号召力，中国资本在近几年也开始看上这块“沃土”，并着手与美漫进行合作。中国与美漫的资本联姻虽然漫威和DC是美漫体系的两大巨头，但这两家公司一般只生产自己旗下的超级英雄电影，很少与其它公司合作。但同样生产超级英雄电影的索尼公司是个例外，因此，腾讯影业也适时抓住了与索尼合作的机会，在去年推出《毒液》，获得了不错的商业回报，未来腾讯影业也有望继续和索尼在超级英雄作品上进行合作。但对于大部分的国内公司来说，在美漫界的入局基本上都是选择与一些中小漫画公司合作。实际上，2013年上映的《钢铁侠3》，其背后中国资本DMG公司的参与，可以说开创了中国资本与美漫公司合作的先河，而且是跟漫威影业的一次合作。《钢铁侠3》拍摄前期原本也定于是“中美合拍”，但由于对中国戏份在影片当中的比重问题未达成一致，影片最终以“买断批片”的方式引进内地。而在影片上映后，有网友对比中国和北美两个上映版本，发现中国元素在北美版本中的戏份极少，在国内上映版本中却较多，因此电影也被称为是“中国特供版”，引起很多观众不满，影片背后的中国资本方DMG也深陷舆论风波中，这次合作也可以说是不欢而散。而到了2018年1月，DMG转而投向了勇士娱乐，宣布收购，正式朝DC和漫威以外的第三个超级英雄宇宙进军。其实早在2015年，DMG就宣布将与勇士娱乐在电影、电视、出版等方面达成合作，勇士漫画中的《喋血战士》《先驱勇士》《夜影侠》等都会陆续开启，并向勇士娱乐做了千万美元的C轮股权注资及上亿美金的电影融资投入，可见这一番“重金”背后的满满诚意。此番收购后，DMG也从原来的57%控股转为100%。目前由范·迪塞尔《喋血战士》已经在去年开机，预计明年与观众见面。除此之外，目前中国资本与美漫方的合作还有以下几个事件。首先是2017年5月，承兴国际全资子公司第一创意收购了“漫威之父”斯坦·李创办的公司Pow!Entertainment，包括旗下的电影、电视、游戏、VR、动画、漫画等，而据相关媒体报道称，当时Pow!Entertainment版权库里上尚有270个已经在运作和尚未曝光的超级IP。承兴国际是1996年成立的港股上市公司，也是国内领先的品牌授权、产品推广和体育、娱乐营销公司之一，自成立以来，公司曾和迪士尼、孩之宝、华纳等公司合作过，而且成功运作过变形金刚、功夫熊猫、蝙蝠侠、蜘蛛侠等形象品牌。而到目前为止，双方在电影方面还尚未有成品出现。其次是在2017年的7月，网易漫画宣布与迪士尼签约，一次性引进《银河护卫队》《超能蜘蛛侠》《复仇者联盟》《美国队长：史蒂夫·罗杰斯》等12部漫威漫画作品，成为内地第一家正版美漫的数字刊载平台。此外，网易漫画还宣布将融合漫威和中国元素，打造中国首部漫威超级英雄漫画，但到目前为止，该漫画尚未成型。最后2018年11月15日，上海世像文化传媒宣布通过旗下香港子公司Visionary Vanguard Associates Limited(VVA)收购黑马漫画，并拥有控股权。世像传媒是2014年成立的，此前像《校花的贴身高手》《我的狐仙老婆》等IP电视剧作品都是该公司作品，黑马漫画我们前面也提到过，是拥有影视作品第三多的美漫公司。而即将在今年4月份上映的重启之作《地狱男爵：血皇后崛起》，就是世像传媒收购黑马漫画后的首部电影作品。此外，早在2012年，国内二维动画团队狼烟动画，就曾受美国华纳动画影业委托，设计创作了系列短片《上海蝙蝠侠》，该短片还曾在世界最大的卡通频道CARTOON NETWORK上播出，受到了追捧。▲《上海蝙蝠侠》剧照中国资本的介入仍停留在资本层面可以看到，中国资本在美漫界的发力多是以收购的形式完成，即使是平等合作也少不了投入重金支持，这样的合作，也只是停留在了资本层面，尤其是在中国文化的融入上尚未有清晰的体现。而目前也只有一部双方合作的作品——《地狱男爵：血皇后崛起》确认完成，由影联传媒负责内地发行的本片也即将接收市场的检验。▲《地狱男爵：血皇后崛起》剧照实际上，如果仅是资本合作，没有文化上的融合共生，对于中国资方来说，在回报上无疑也有着很大的不确定性。毕竟钱是给出去了，可想要参与的创作程度，以及回收的市场价值能实现吗？这也是资本合作的弊端所在。而受中国资本的驱使，美漫也多次主动声明要为中国打造超级英雄。比如，斯坦·李就曾经决定为中国打造一部亚裔超级英雄形象电影——《虎影侠》，由李冰冰主演。去年，斯坦·李工作室也宣布将以歌手邓紫棋为原型，创作一个专属于中国的超级英雄，暂命名为“JEWEL”，而且还曝光了概念海报。此外，由斯坦·李打造，王力宏主演的《歼灭者》也曾经被传立项。但到目前为止，这些项目都没有了声响。▲邓紫棋版超级英雄概念海报另外，值得一提的是，在美国漫画和影视大多数情况其实是分开管理的，要么是同属一个公司的不同部门，要么直接是两个独立的公司（比如漫威影业在2016年后正式与母公司漫威娱乐分离，直属迪士尼影业），漫画公司以IP授权的形式给到某影视公司。而看向中国资本在美漫界的介入，大部分都是和漫画公司建立合作，而不是和影视公司，这也就意味着，中国资方的权力很可能只介入到漫画的相关业务中，却介入不到漫画改编成电影的这一过程。而这一过程无疑也是中国资本入驻美漫的重点所在。美漫电影在国内一次次打破市场记录的火爆，向我们证实着优质漫画改编电影在国内市场的强大观影号召力，而中国资本之所以与美漫寻求合作，侧面印证的也是国内在漫画创作生产力上的不足问题。但“生产力不足资本来凑”的法子终归不是长久之计，也不能解决根本问题，而且很有可能做无用功。而只有将发力重点放在原创内容的创作上，中国资本也才能实现最大价值。...