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　　外需依旧强劲，通胀高点已现

　　——海通宏观周报

　　宏观专题：全国两会释放了什么信息？

　　保增长为了啥？18年GDP增速目标6.5%，CPI增速目标3%，均较17年持平。6.5%的增速兼顾了决胜全面建成小康社会需要，经济转向高质量发展阶段实际，以及就业吸纳能力。各主要预期目标中，就业的重要性更加凸显。

　　财政还积极吗？18年财政赤字率目标下调至2.6%，财政力度减弱，但依然积极。财政支出更多向创新驱动、三农、民生倾斜，减税降费力度加大。

　　货币松还是紧？18年未提M2和社融增速目标，这为货币政策提供更多操作空间。去杠杆从金融转向经济，意味着货币政策将从实质偏紧转向松紧适度。

　　供给侧加还是减？18年供给侧改革重在补短板和降成本。其中补短板包括发展壮大新动能、加快制造强国建设。而去产能将常态化，供给收缩或放缓。

　　改革向哪深化？18年将以改革开放40周年为重要契机，推动改革取得新突破。国企改革重心在管资本、推混改、破垄断，财税改革亮点在推房产税、改革个税，金融改革强调深化多层次资本市场改革和利率汇率市场化改革。

　　一周扫描：

　　海外：美2月非农大幅增长，欧央行仍保持政策不变。美国2月新增非农就业人数31.3万，但时薪增速略降至2.6%，目前期货市场显示3月加息概率接近90%。上周二，白宫首席经济顾问科恩宣布离职。欧央行上周会议按兵不动，上调了2018年的经济增长预期，下调2019年的通胀预期，保持2018和2020年的预期不变。会后欧央行行长表示，核心通胀受抑制，仍有必要采取大规模货币刺激措施。在上周五，日本央行行长指出，如果2019财年通胀达到2%，并不会立即退出货币宽松政策。

　　经济：外需依旧强劲，节后开工偏慢。18年2月出口增速大幅提升至44.5%，1-2月累计出口增速24.4%，其中对发达国家的出口增速维持高增。2月出口激增与今年春节偏晚有关，但2月加工贸易增速仍保持在11.3%，指向外需依然处在较高区间。2月进口增速回落至6.3%，1-2月累计同比21.7%，增速依然不低，而顺差规模有所回升。3月上旬地产销量增速较1-2月下滑，而前两月汽车销售增速回升，需求有升有降。3月上旬发电耗煤增速低于1-2月累计增速，反映节后开工恢复偏慢。

　　物价：通胀高点已现。上周食品价格大幅下跌，其中菜价下跌9.5%，猪价下跌6%，蛋价下跌2.8%。2月CPI同比跳升至2.9%，天气、春节月份错位等短期因素是主要原因。3月以来食品价格大幅下跌，预测3月CPI将回落至2.5%。2月PPI同比继续回落至3.7%，3月以来钢价小幅回升，煤价高位回落，油价继续下调，预计3月PPI环比下跌0.5%，同比涨幅降至2.8%。由于PPI在持续回落，加之猪价大幅走低，这意味着通胀预期依旧稳定，不存在持续上行的压力，我们预测全年CPI约为2.4%，2月CPI即为全年高点。

　　流动性：资金未必紧张。上周R007下行至3.11%，R001下行至2.65%。DR007下行至2.82%，DR001下行至2.58%。上周央行暂停逆回购操作，MLF到期投放持平，逆回购到期回笼2400亿。上周美元指数震荡，在岸、离岸人民币分别稳定在6.34、6.33。央行称全球范围内数量扩张和低利率可能逐渐告一段落。随着中国经济增长方式的转变，未来经济增长依靠的数量堆积会减少。一旦广义货币池子的钱用得更有效率，不见得资金会紧张。

　　政策：18年经济目标确定。政府工作报告提出，18年GDP增长目标为6.5%左右；赤字率拟按2.6%安排，比去年预算低0.4个百分点；稳健的货币政策保持中性，要松紧适度。18年CPI涨幅目标3%左右。政府工作报告提出，深化基础性关键领域改革、推进国资国企改革以及深化财税体制改革。银监会主席表示注重防范金融风险。国资委主任称国有企业落实高质量发展要求：一是做强实业；二是资源更多投向战略性新兴产业；三是提高运行效率。

　　1.海外经济：美2月非农大幅增长，欧央行保持政策不变

　　1.1美2月非农大超预期

　　美2月非农大超预期，时薪增速略降。美国2月新增非农就业人数31.3万，远超市场预期的20万，是近一年半的新高，其中建筑、制造业高增，零售业大幅反弹，但时薪增速略降至2.6%，因此3月加息几无悬念，目前期货市场显示3月加息概率接近90%。

　　白宫首席经济顾问科恩辞职。上周二，白宫首席经济顾问科恩宣布离职，因其主张自由贸易，反对课征钢铁关税，而被视为贸易鹰派的国家贸易委员会主席纳瓦罗支持课关税；特朗普上周在白宫宣布将对进口钢铁课征25%关税，对进口铝材课征10%关税。等同宣告科恩输了这场白宫贸易内战。

　　1.2欧央行仍保持政策不变

　　欧央行仍保持政策不变。欧央行上周会议按兵不动，上调了2018年的经济增长预期，下调2019年的通胀预期，保持2018和2020年的预期不变。行长德拉吉在利率决议后的记者会上表示，核心通胀受抑制，仍有必要采取大规模货币刺激措施。

　　日本央行表示2019年前不会退出宽松。在上周五的发布会上，黑田东彦指出，如果2019财年通胀达到2%，并不会立即退出货币宽松政策。政策的目标不是资产购买的总量，而是收益率，目前不是谈论退出细节的时机，收益率曲线控制增强了宽松措施的效果。

　　2.国内经济：外需依旧强劲，节后开工偏慢

　　2.1出口增进口降，顺差规模回升

　　出口同比大增。2月我国以美元计价出口同比44.5%，较1月的11.1%大幅提升，主因去年同期基数较低，春节扰动仍在。从历史看，春节在2月中旬的年份，其2月出口增速均较高，主要原因或是春节前的中上旬外贸企业抢时出口，而17年的春节在1月中下旬，假期和2月复工较晚等使得出口基数偏低。1-2月我国出口累计增速24.4%，较17年12月增速8%也明显提升。从国别和地区来看，2月我国对美国、欧盟、日本的出口增速全面高增。而新兴经济中，对东盟、印度出口大幅提高，对韩国出口小幅改善，仅对香港出口增速回落。对不同国家出口的大幅提高与春节时间错位有关，情况类似15年2月，从历史看3月增速大概率回落甚至可能转负。从不同的贸易类型分析可以看到，外需或依然维持前期的景气水平，而2月同比的高增主要是劳动密集型产品贡献。具体来说：

　　贸易方式上，2月加工贸易增速从1月的13.2%略降至11.3%，但仍明显高于去年水平。加工贸易来自国外订单与美、欧、日等主要海外经济体PMI的关系更为稳定，均指向外需依然处在较高区间，只不过没有单月总出口增速反映的那么高。而一般贸易受国内生产安排的影响较大，春节月份波动也更剧烈，2月一般贸易同比从1月的12.3%高增至71.6%，1-2月累计同比33.8%，仍高于去年水平。

　　产品类型上，劳动密集型产品出口去年同期基数较低，2月同比飙升到82.1%，1-2月累计同比24.4%；机电产品出口同比高增至36.0%，1-2月累计同比22.9%；仅高新技术产品增速较1月小幅回落至20%，1-2月累计同比21.7%。主要类别产品今年前两月的出口好于去年，劳动密集型产品是2月出口高增的主要贡献。反映到具体产品上，2月自动数据处理设备及部件和手持无线电话机及零件的出口增速回落。但服装、鞋类、箱包和纺织纱线出口较去年同期均几乎翻倍，1-2月累计增速也均接近甚至超过20%。进口增速回落。2月我国进口同比大降至6.3%。同样是因为春节，今年2月中有假期，且节后下旬尚未完全复工，而去年2月已逐渐复工增加进口，导致2月进口增速大降。考虑到1月进口高增，综合来看1-2月累计同比21.7%，依然不低。数量上，2月对原油、铁矿石和铜进口同比较上月均有大降，从1-2月累计同比看，铁矿石、原油和铜进口数量增速分别为5.2%、10.8%和10.0%，好于17年12月。金额上，2月进口原油和铜和铁矿石明显回落。顺差规模回升。2月贸易顺差回升到337.4亿美元。春节错位对进出口的扰动仍在，1-2月累计增速均较去年12月回升。海关总署季调后，2月出口同比15.4%，进口同比22.5%，均高于1月数据。

　　短期来看，今年春节假期偏晚，考虑到复工因素，影响可能持续到3月，从历史类似时期看，3月或呈现出口增速回落、进口增速回升，顺差缩窄甚至逆差的情况，开年进出口贸易存在较多扰动因素，需进一步结合前3个月的进、出口数据判断。

　　而中期来看，CFETS汇率指数17年末以来持续上升，汇率升值的滞后影响在未来半年左右可能逐步显现，而特朗普近期又推动贸易保护升温，若具体措施出台，未来出口将面临一定的压力。2.2需求有升有降

　　地产销量下滑，汽车销售回升。3月上旬41城地产日均销量增速-31%，降幅较1-2月的-12%有所扩大，18年前两月，主要5大地产商地产销售同比增长42%，增速低于17年12月的73%，预示前两月全国地产销售增速下行。1-2月乘联会乘用车销量同比增速回升至4.6%，中汽协销量同比增速回升至2.1%。2.3节后开工偏慢

　　粗钢产量上行，发电耗煤偏低。2月中旬重点钢企粗钢产量同比增速升至7.8%，1月及2月上中旬产量合计增长6.9%，较17年12月回升。3月上旬六大发电集团日均耗煤同比增速-9.3%，远低于18年1-2月累计增速，意味着节后开工恢复偏慢。

　　3.物价：通胀高点已现

　　3.1食品跌幅扩大

　　上周食品价格大幅下跌，其中菜价下跌9.5%，猪价下跌6%，蛋价下跌2.8%，食品价格整体下跌3.4%。

　　3.2 CPI短期跳升

　　2月CPI环比涨1.2%，同比跳升至2.9%，天气、春节月份错位等短期因素是CPI同比1月偏低、2月跳升的主要原因。3月以来食品价格大幅下跌，预测3月CPI将回落至2.5%。3.3 PPI继续下降

　　2月PPI环比下降0.1%，同比继续回落至3.7%。3月以来钢价小幅回升，煤价高位回落，油价继续下调，预计3月PP I环比下跌0.5%，同比涨幅降至2.8%。3.4通胀高点已现

　　尽管2月CPI大幅跳升，但主要是天气和春节错位等短期季节性因素导致，未来影响会迅速消退。由于PPI在持续回落，加之猪价大幅走低，这意味着通胀预期依旧稳定，不存在持续上行的压力，我们预测全年CPI约为2.4%，2月CPI即为全年高点。

　　4.流动性：资金未必紧张

　　4.1货币利率回落

　　上周R007均值下行24bp至3.11%，R001下行10bp至2.65%。DR007下行9bp至2.82%，DR001下行8bp至2.58%。4.2央行再度回笼

　　上周央行暂停逆回购操作，MLF到期投放持平，逆回购到期回笼2400亿。4.3汇率保持稳定

　　上周美元指数震荡，人民币兑美元保持稳定，在岸、离岸人民币分别稳定在6.34、6.33。4.4资金未必紧张

　　央行称全球范围内数量扩张和低利率可能逐渐告一段落。随着中国经济增长方式的转变，未来经济增长依靠的数量堆积会减少。一旦广义货币池子的钱用的更有效率，不见得资金会紧张。

　　5.政策：18年经济目标确定

　　18年经济目标确定。2018年政府工作报告提出，中国2018年GDP增长目标为6.5%左右；城镇新增就业1100万人以上，城镇调查失业率5.5%以内，城镇登记失业率4.5%以内；赤字率拟按2.6%安排，比去年预算低0.4个百分点；稳健的货币政策保持中性，要松紧适度。中国2018年CPI涨幅目标3%左右。

　　深化财税体制改革。政府工作报告提出，深化基础性关键领域改革；推进国资国企改革，制定出资人监管权责清单，继续推进国有企业优化重组和央企股份制改革；深化财税体制改革，健全地方税体系，稳妥推进房地产税立法；提高个人所得税起征点，增加子女教育、大病医疗等专项费用扣除，合理减负，鼓励人民群众通过劳动增加收入、迈向富裕。

　　防范金融风险。银监会主席表示，银行是防范经营风险的攻坚战，应该是一个主战场；我们重点强调的，首先要把杠杆率稳定下来；尽可能地降下来，企业部门的杠杆率要降低；政府的杠杆力量就像记忆，我们也注意到居民家庭部门的杠杆率也需要降低。

　　国企高质量发展。国资委主任肖亚庆称，国有企业落实高质量发展要求，第一是要做强实业，推动制造业快速转型升级；二是要使资源更多投向战略性新兴产业，形成新的增长点，比如5G、大飞机制造等；第三是进一步持续推进瘦身健体，提高运行效率，始终把质量第一、效益优先作为发展目标。

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