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　　摘要：美国借贷成本走高可能震动全球金融市场，这不是什么秘密。

　　美国借贷成本走高可能震动全球金融市场，这不是什么秘密。

　　随着对于美国国债收益率将再次走高的担忧越来越多，华尔街的分析师们试图弄清楚连锁效应可能会带来多大的痛苦以及多广泛的影响。

　　尽管风险资产在2月份的大跌后已经恢复了一些元气，但是像Jeffrey Gundlach这样的市场专业人士也警告称，随着10年期收益率推向3%甚至更高，市场可能会再现裂痕。

　　可能再也没有可以躲藏的地方了，Advocate Capital Management首席执行官Scott Peng表示。

　　股票和垃圾债是明显的痛点，很容易面临新一轮抛售。商业房地产和新兴市场也很脆弱。下面简单描述一下各类资产市场可能会出现的情况。

　　股票

　　自金融危机以来股市创纪录的上涨背后的一股重要力量是股票的收益远远超过固定收益。通常用公司每股收益相对于其股票价格的比例，也就是盈利收益率来表示。

　　由于股票比美国政府债券风险更高，许多投资者喜欢看到能够提供良好安全边际的盈利收益率。但随着美国国债收益率的上涨，这一缓冲正在迅速缩水。标普500指数年利润与价格的比例在4.48%，相比2.85%的10年期美债收益率，优势创下八年来最小。

　　当然，并不是每个人都相信这一对比。但是对于一些人来说，它可以作为相对价值一个便捷的、粗略的衡量指标。而且你不需要末日场景来检验收益率的走高会在多大程度上颠覆股市。如果10年期国债收益率上涨至3.5%， 标普500指数必须要下跌至2413点左右以维持目前的差值。这比周二的收盘点位低了大约13%，比起跌进熊市分水岭也已经不远。

　　如果利率不断上涨，而经济增速又没有同时上升，那么作为股票投资者我们将会被逼到墙角，摩根大通美国股票策略负责人Dubravko Lakos-Bujas说。

　　收益率的上涨已经导致一些派息股票失宠。自2008年以来，标普500指数的股息收益率首次低于两年期债券收益率。公用事业股近几个月以来下跌超过10%，债券收益率如果再突然上涨一轮可能加剧跌势，富国银行股权策略负责人Chris Harvey表示。

　　垃圾债

　　较低的基准收益率对于信评不好的公司来说是一个福利，借助利率处于历史低位的良机，它们以廉价的成本举借了大量新债。

　　现在的风险在于，随着宽松流动性成为过去时，借贷成本将会跳涨，最终留下一大堆资金紧张的公司，无法赚到足够多的钱偿还它们的债务。暂时来看，垃圾债相对美国国债的利差仍然还在多年低点附近。

　　但是二者的利差过去几个月里已经有所扩大，随着垃圾债的下跌，收益率升穿了6% 。

　　垃圾债投资者一般都很敏感。

　　就在最近的2016年，由于全球增长的担忧增加了企业违约风险，收益率随之飙升突破10% 。这一次，即便资金成本上升，但复苏的美国经济或许能让一些企业避免出现违约。穆迪预测到年底，全球垃圾级公司的违约率将从2017年的2.9%降至1.7% 。

　　有人可没有闲着。现在已经有大量资金涌入做空高收益债，推动三只最大的垃圾债ETF的空头部位达到创纪录的水平。同时，PGIM的 Total Total Return Bond Fund几个月来一直在削减其垃圾债曝险。

　　这一资产是在波动性更高的环境下可能会表现不佳的类别之一， PGIM基金的经理之一Michael Collins说，我们正在逐步减少我们的曝险。

　　商业房地产

　　所有金融资产的一个共通点是一个叫做现值的概念。简而言之，它使用无风险利率来计算未来现金流今天的价值。随着利率上升，未来现金流量的当前价值下降，降低人们愿意为其支付的价格。

　　每项金融资产都是其未来现金流量的函数，管理着2050亿美元的TCW Group固定收益首席投资官Tad Rivelle说，因此，上涨的收益率和风险资产估值之间必然会有冲突。

　　在像商业房地产这样的债务驱动型商业中，较高的利率可能会提高融资成本并降低房产价值，后者已经攀升到了创纪录的水平。上个月，美联储将商业房地产称作是一个越来越大的估值压力构成潜在风险的领域。

　　裂痕已经出现。自9月以来，随着收益率的走高，房地产投资信托一度下跌了19% 。根据富国银行的分析，这一表现持平了18年来在收益率上涨环境下的最差表现记录。

　　新兴市场

　　有点令人惊讶的是，许多分析师对新兴市场的前景相对乐观。历史上不乏较高风险发达国家的借款人因为依赖美元融资而被绑架的情况。

　　但是现在，更快的经济增长，更审慎的财政政策以及更有深度的本地债券市场意味着许多新兴经济体面对外部冲击具备了更为稳健的防火墙。今年以来，本币计价的债录得了涨幅，发达国家的股票也在上涨，瑞穗的David Costa说，美国国债收益率需要更接近4%才能见到大崩盘的出现。

　　美元走软也不会带来伤害。尽管过去一年美联储实施了加息，但多数新兴市场货币兑美元汇率仍录得了涨幅。这有助于吸引外资。彭博整理的数据显示，投资新兴市场的美国ETF今年净流入量达到130亿美元，仅次于国际发达国家ETF。

　　新兴市场的绝缘性似乎相当不错，在Sagil Capital负责管理LatinAmerican OPPortunities Fund的Bradford Jones说。

　　即便如此，如果美国收益率开始真正上涨，近期表现优异的本币国债意味着投资者的缓冲余地变少了， 摩根士丹利的策略师JamesLord表示。

　　他说，在经过通胀预期调整之后，相对估值不再显得有吸引力。

　　波动率

　　无论如何，汇丰的策略师Daniel Fenn表示。美国收益率持续升穿3%将引发各类资产市场的波动性大幅回升。这可能会让投资者几乎无处可藏。

　　当波动率高涨时，历史告诉我们，由于波动性倾向于环伺所有市场，所以确实会有连锁反应，他说。

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