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　　康臣药业：17 年业绩亮眼，整合改革初见成效

　　17 年业绩亮眼公司 17 年全年收入增长 35.7%至 16.60 亿人民币，增长动力来自于旗舰产品尿毒清颗粒的稳定增长、妇儿产品右旋糖酐口服液及玉林制药带来的大幅增长。由于良好的价格维护及严格的成本控制，毛利增长 34.8%至 12.28 亿人民币，但因招标降价的原因，毛利率略微下降 0.5PP 至 74.0%。净利润增长 28.8%至 3.96亿人民币。因 17 年销售推广活动及相关推广人员增加，销售费用率同比增长 1.9pp 至32.5%；受益于精细化管理及规模效应行政费用率下降 1.7pp 至 9.8%；年内贷款增加导致融资成本提升，财务费用率提升 0.8pp；研发费用率下降 0.3pp，导致净利润率同比下降 1.2pp 至 23.9%。

　　整合改革见成效，玉药增长强劲玉林制药目前拥有独家品种 20 个，其中中药保护品种 12 个。自全面接管玉药，公司实施了一系列整合改革措施，其中包括 1）调整并维护主要产品的终端价格；2）重建营销团队，深耕 OTC 渠道，精细化控制成本；3）拓展原有重点产品的市场覆盖。目前玉林核心产品的销售主要集中在广东、广西、河南、四川和黑龙江，仍有很大空间提升。公司参考各省份的人口基数、GDP、医疗消费规模、产品过往销售情况及竞争格局等依据，划分优先次序并对次重点市场或未覆盖的市场进行拓展。此外，还将加大对其他具备市场潜力品种的推广力度，其中包括蛤蚧补肾胶囊、丹皮酚软膏、珍黄胶囊等。产品更深度挖掘与市场更广度覆盖将共同推动公司业绩增长

　　重磅储备产品上市可期公司围绕肾病和造影剂领域储备多个重磅产品。糖肾新药黄芪散微丸近期获 CFDA 批准在中国开展临床，未来也将在美国同步进行临床，预计于 2021 年上市。碘帕醇预计于18 年中获批上市，为公司医用成像对比剂业务带来新增长点。超声微泡医药成像对比剂原本预计于 2020 年上市，但鉴于该产品临床所需时间较短，预计上市提前至 2019年上市。超声微泡载药系统也将于 2021 年申报临床，成功填补中国该细分市场的空白。

　　提高目标价至 10.65 港元，买入评级我们认为公司未来三年仍将保持较快增长，预计 2018-2020 年净利润将达到 19.70 亿、23.60 亿及 28.30 亿人民币。以公司 2018 年 16 倍市盈率作为估值参考，提高目标价至10.65 港元，较现价有 25%的上升空间，维持买入评级。

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