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　　机构：中信证券

　　评级：增持

　　目标价：8.25港元

　　金蝶云同比增长 87.7%，拉动云业务整体高速成长且占比持续提升。2017年金蝶云实现营业收入 3.93 亿元，同比增长 87.7%，客户数同比增长 120%,续费率保持 90%以上；公司在财务、制造、全渠道营销等领域取得领先，并融合人工智能等技术，推出财务机器人。同时，继 AWS 后实现与华为云合作落地，进一步提升 IAAS+PAAS 实力。小微企业云服务领域，精斗云付费用户+75%，续费率 70%；管易云全网店铺超 10 万家，订单量超 11亿单；云之家企业数超 350 万；投资 CRM 服务商纷享销客、AI 公司Perceptin。2017 年云业务收入占总收入比例达 25%，持续提升。

　　传统管理软件业务受益工业互联网等需求提升，收入规模保持两位数增长。ERP 等企业管理软件近年来持续受益于制造等行业智能化升级、工业互联网等增量需求。公司是国内企业管理软件领域优秀企业，EAS 业务持续保持稳健增长，合同额同比+26.4%，收入同比+16.7%，小微企业管理软件收入同比+20.7%。续签了招商局、港中旅等超大型企业；与研华、华制智能、北京蓝光等企业合作为中车株机、泰豪、西王等集团企业提供包括智能车间、智能制造在内的完整工业互联网集成解决方案服务。

　　我们认为：公司近年来积极推动云转型布局，云业务收入高速增长且占比持续提升，同时传统管理软件受下游智能化升级需求拉动保持稳定增长，市场将逐步认识到作为优质云服务企业的核心价值。

　　风险因素：云 ERP 业务进展不达预期，传统 ERP 业务下滑。

　　维持增持评级。作为国内企业管理软件领域优秀企业，公司在 ERP 等产品上具有深厚的技术与客户积累，紧抓行业向云化演进趋势，以金蝶云为代表的云业务拓展迅速。我们预测公司2018-20年EPS为0.12/0.13/0.15元，整体收入同比增长 21%/20%/17%，其中受益于云化产品接受度提升与需求继续向好，云业务预计收入 8.8/12.8/17.2 亿元。我们基于分部估值法，给予管理软件业务 96 亿估值；给予云业务 97亿估值；合计估值 193 亿元人民币/240 亿港元，对应目标价 8.25 港元，考虑云业务发展速度与未来空间，及工业互联网等新需求对管理软件业务拉动，维持增持评级。 

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