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　　证券时报网03月19日讯

　　天虹股份：收入利润齐增 兼具成长和盈利的新零售龙头

　　机构：广发证券

　　2017年实现收入185.36亿，归母净利润7.18亿。2017年公司实现收入185.36亿；归母净利润7.18亿。分季度看，4Q17单季实现收入56亿，净利润2.27亿。17年同店收入和利润总额增速分别为-0.23%和17.37%，逐季改善明显，4Q17单季同店收入恢复3.87%的正增长，利润总额增速高达26.32%。其中，华南地区改善最为明显，4Q17同店收入和利润总额增速分别为5.91%和24.05%。

　　毛利率稳步提升1.6PP，新开门店营销等费用加大致使销售费率提升0.34PP。公司综合毛利率同比提升1.6PP至25.76%。超市、百货、地产毛利率分别提升0.52PP/1.63PP/9.75PP。销售费率同比提升0.34PP至18.42%，主要系新开门店培育期营销等费用投入较大；管理费率同比提升0.23PP至2.07%。经营性现金流净额11.2亿，主要系预收售房款减少及发放贷款增加所致。

　　成长与盈利并重，持续推进业态升级、数字化转型和优化供应链，加快门店扩张。2017年公司新开百货2家、购物中心3家、sp@ce超市1家、便利店43家，持续推进业态升级、数字化转型和供应链建设，包括：百货、购物中心不断朝生活方式主题编辑转型，推出数字化、餐饮化、体验式的全新超市品牌sp@ce，以及开设无人便利店和全球In选；数字化转型成效显著，虹领巾会员人数逾600万，“天虹到家”年销售额、订单量同比增长分别为90%和60%+。供应链建设方面，超市继续加大直采、自有品牌占比，百货大力引进新兴品牌、优质体验业态。

　　2018年，公司将继续沿着这三个方向构筑核心竞争力，并加快百货/购物中心、独立超市、便利店的开店步伐。公司强大的异地扩张、业态创新和运营能力，有望缩短新店培育，加速老店改善。预计18-20年归母净利分别为8.7、9.7和11.4亿，当前股价对应PE为18、16.2和13.8倍，公司激励充分，未来三年兼具领先的成长和盈利能力，新零售推进值得期待，维持买入评级。

　　风险提示：竞争加剧，消费复苏、经营效率提升不及预期，新业态孵化低于预期。

　　卫星石化：丙烯酸及酯景气度回升 连云港项目稳步推进

　　机构：申万宏源

　　丙烯酸及酯带动公司业绩大幅增长。17年公司丙烯酸及酯贡献营收达52.8亿元，占营收比重64.5%，同比增长32.09%，18年3月以来海外多套装置因不可抗力停产，出口订单显著增长，叠加春节后下游复工，丙烯酸价格较2月增长10%；丙烯与聚丙烯贡献营收为18.42亿元，占营收比重22.5%，同比增长200.6%；SAP产品实现扭亏，毛利率为0.77%，公司已进入恒安等主流纸尿裤品牌的供应商，未来产线增加有望带来持续盈利。

　　丙烯酸价格中枢提升，丙烷脱氢盈利长期看好。我们认为丙烯酸行业经过近3年的行业低迷，一部分小产能已处于长期停车状态，实际产能显著小于名义产能，行业价格中枢已得到提升，17年丙烯酸行业均价为8228元/吨，较16年的6329元/吨增长32%，未来环保政策趋严及落后产能的持续淘汰，行业有望持续向好；目前丙烯-1.2*丙烷价差站稳500美金/吨，丙烷脱氢制丙烯是除炼厂FCC外，成本最低的丙烯生产工艺。2017年由于沙特原油减产、美国飓风哈维等影响，丙烷价格较高，目前已经出现大幅回落；丙烷相对于石脑油价格成本优势进一步凸显。

　　与美国乙烷出口码头建设公司合作，乙烷供应具备确定性。公司与美国ETP下属公司SUNOCO达成共识，在美国建立合资公司，其中公司出资2.96亿美元，占比47%。合资公司主要规划建设乙烷出口设备，实现美国乙烷资源出口。项目一方面可以开拓在美国的市场；另一方面可以提前占据美国乙烷资源出口；还可以为公司连云港项目提供稳定的原料供应。目前美国仅有两个乙烷出口码头，一个是Sunoco公司的MarcusHook码头；另一个是Enterprise的Morgan’sPoint码头，公司抢占先机提前锁定原料供应优先权，保证装置与下游供货的稳定性。

　　估值与投资建议：我们认为公司17年业绩符合预期，同时看好公司未来在丙烯酸行业的领先地位及后期不断投产的新建项目，调整18-19年公司净利润分别为12.71、17.84亿元，同时给予20年净利润为22.63亿元，对应公司股本10.64亿股，EPS分别为1.19、1.68、2.13元/股，以当前股价得到公司18-20年PE估值为15X、10X、8X；按照18年行业PE估值水平在17X，较公司当前股价有21%的上涨空间，维持“买入”评级。

　　浙江医药：Q2有望迎来VE量价齐升和制剂出口获认证双向上

　　机构：国海证券

　　近日，公司发布一季度业绩预告：公司2018年第一季度预计实现归属于上市公司股东的净利润4.6-5.5亿元，同比增长1815.81%-2190.65%；预计实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.55亿-5.45亿元，同比增长2220.95%-2680.04%。

　　Q1维生素业绩弹性初步兑现，Q2有望实现量价齐升，原料药价值尚未充分体现。公司发布一季度业绩预告，预计2018Q1归母净利润4.6-5.5亿元，同比增长1815.81%-2190.65%，主要源于2017年上半年主要产品VE价格大幅度下降导致2017年上半年业绩基数较小，2017年10月31日巴斯夫柠檬醛工厂火灾后，VA、VE进入高景气周期，考虑到VA、VE出口订单以季单为主，涨价弹性主要从2018年1月开始体现，2018年Q1是业绩弹性兑现的起点。

　　从公司主观因素来看，浙江医药VE产能约2万吨油，折算为4万吨VE粉，2017年产量约36000吨粉，2018年有望满产运行；VA公司旧产能为600吨油，即折算为约3000吨粉，2017年产量约2400吨VA粉，2018年3月份新的1000吨VA油产能预计将逐渐推向满产，即3月份新老产能完成置换后公司将拥有VA产能折算为约5000吨VA粉，3月之后才是公司VA产能可全面释放的时机。

　　从行业特殊因素看，由于3月份是BASF此前公告的柠檬醛预期复产时间点，经销商对高位运行的VA价格观望情绪浓厚，均在等待巴斯夫库存和柠檬醛复产准确消息，因此3月VA实际订单量预计将受到一定影响。随着3月7日巴斯夫公告证实VA严重低库存现状、VA恢复供应仍将在6月中旬以后，以及弃E保A策略等信息，我们预计VE有望出现确定性缺口，VA有望Q2出现补库存情况，下游经销商VA、VE采购量预计将在Q2出现显著回升。

　　VA方面，BASF于3月7日再次公告证实了VA处于严重低库存状态，且VA恢复供应将至少在6月中旬以后，2018年决定弃E保A，优先保证VA的供应，VA市场Q2低库存获证实，Q2价格有望至少维持现状，全年价格中枢有望保持800-1000元/kg左右；VE方面，考虑到BASF决定弃E保A，Q2的VE预计将出现显著缺口，近期北沙率先将VE提价至160元/kg，能特科技、新和成预计近期也将提高报价，Q2的VE市场价格预计可达160元/kg以上，有望量价齐升，全年价格中枢有望维持至少90元/kg以上；3）业绩弹性：公司VE年化15亿元+VA年化13亿元，即使6倍PE，市值空间也可达168亿，尤其是Q1、Q2将是业绩弹性兑现关键期，原料药价值尚未充分体现。

　　2018年是公司管理经营大拐点，维生素价格、产能搬迁、新基地折旧、原料药FDA警告、辅酶Q10专利诉讼全面好转解决。过去几年公司业绩波动主要源于核心品种维生素的价格波动、昌海生物基地的固定资产折旧过多、新昌原料药厂受到FDA警告暂停出口、维生素产能搬迁影响产能释放、辅酶Q10产品陷入专利诉讼等，2017年昌海生物基地前期折旧基本消化完毕，新旧产能置换预计将在2018年3月基本完成，原料药FDA警告2017年11月已解除，VA、VE高景气周期有望持续到2018年Q3，辅酶Q10专利诉讼胜诉，公司过去几年各项业绩波动因素全面好转或消除，2018年将是公司管理经营的大拐点。

　　2018年是创新药放量起点，核心品种奈诺沙星10亿+级别，医保推进工作加速进展。奈诺沙星作为国内首个新一代无氟喹诺酮药物，仅考虑其对第四代含氟喹诺酮莫西沙星的替代效应且不考虑其自身增速的情况下，保守估计奈诺沙星市场空间也在10亿+级别，未来3到5年制剂板块将有较大业绩弹性，如果未来收入突破10个亿，公司在整体创新药市场的地位和估值上有很大的提升潜力；近两年放量节奏主要在医保推进和注射剂的获批，近期注射剂进入优先审评目录，预计2018年6月左右可获批，且近期专利原研厂商台湾太景生技的奈诺沙星已进入台湾医保，有利于公司在大陆的相应医保推进工作加速进展。

　　2018年是公司制剂出口开拓元年，FDA现场认证预计6月前出结果，6月将是制剂出口大逻辑兑现关键时间节点。公司的注射剂制剂出口平台 独家采用连续喷雾干燥技术，以505b2的改剂型新药方式申报，未来有望不断叠加新品种，是公司未来市值空间打开的关键。当前布局的注射用万古霉素已结束FDA现场认证，预计将在6月前出结果，下半年有望在美上市，注射用达托霉素2018年有望报生产，按照一般代理销售协议15%的销售目标估算，两个品种海外销售峰值有望达3亿美元左右。

　　盈利预测与评级：公司作为国内VE龙头、VA领先者，有望显著受益于此轮VE和VA景气度提升，中长期看好公司抗感染制剂国内外市场开拓和创新药布局，2018年有望成为制剂板块转型升级后成果显现的元年。考虑到2018年一季度业绩预告维生素涨价初步兑现，Q2量价齐升有望进一步延续，我们上调公司盈利预测，预计2017-2019年公司EPS分别为0.27、1.56、1.64元，对应当前股价PE为61.40、10.70、10.19倍，维持买入评级。

　　宋城演艺：被低估的“独角兽”，可复制的增长

　　机构：招商证券

　　公司是旅游演艺行业的稀缺龙头，竞争力极强，具备成长潜力，符合“独角兽”特质，2018年即将迈入新一轮项目开业周期，未来三年业绩复合增长接近30%，对应2018年PE仅22x，给予“强烈推荐-A”投资评级。

　　宋城演艺：中国演艺第一股，民营旅游企业龙头。公司主要从事旅游演艺项目投资经营和在线演艺直播平台六间房的运营。

　　旅游演艺行业：规模化品牌化，龙头驱动增长。国内旅游演艺行业已经告别了粗放式增长的时代，主题公园类演艺备受市场青睐，优质内容激发游客观演需求，已形成“一超三强”的竞争格局。当前整体渗透率偏低，未来有提升空间。

　　千古情系列：旅游演艺之独角兽，开启新一轮扩张。千古情的优势在于模式、内容和管理领先。杭州宋城千古情成功运营超过20年，树立标杆指引发展，首批异地项目成功复制，第二轮六大异地项目未来三年陆续开业，同时还有轻资产项目输出品牌和管理，低风险高盈利。

　　六间房：直播行业百舸争流，期待老兵突围。2015年8月，公司以26亿元收购六间房，目前均超额完成业绩承诺。直播行业在2016年爆发后步入洗牌期，目前YY直播优势突出，但涌入了众多玩家，六间房在PC端具有一定优势，但在移动端、内容端仍需追赶。

　　推荐公司的五大逻辑：1）行业温和向上，龙头收割市场份额；2）在同类演艺的竞争中展现出极强的经营实力；3）2013-2015年第一轮异地扩张，公司业绩三年翻倍，股价上涨五倍，2018年迈入第二轮异地扩张，未来三年同样是业绩翻倍的预期；4）市场对在线演艺平台六间房过度悲观；5）当前估值与公司的成长性和盈利能力严重不匹配。

　　给予“强烈推荐-A”投资评级。预计2018-2020年归母净利润为13.5/17.8/22.8亿元，复合增速接近30%，三年业绩有望翻倍，给予2018年千古情主业30x和六间房直播业务20x的目标估值，公司的合理估值应该在369亿元左右，目标价25.40元，目标空间20%~30%。

　　中来股份：年报业绩高增长 可转债加码高效电池

　　机构：中银国际

　　公司发布2017 年年报，全年盈利2.59 亿元，同比增长56.55%，预告2018 年一季报业绩下滑；同时公告拟发行不超过10 亿元可转债，投资1.5GW N-TOPCon 电池项目。我们认为公司背膜龙头地位稳固，率先切入N 型单晶电池领域，未来有潜力成为高效电池龙头之一，维持增持评级。

　　2017 年业绩高增长，2018 年一季报预减：公司2017 年实现营业收入32.43 亿元，同比增长133.68%；实现归母净利润2.59 亿元，同比增长56.55%， 对应EPS 为1.44 元。公司年报业绩略低于业绩快报的2.79 亿元。同时， 公司预告2018 年一季报盈利2，000-3，500 万元，同比减少72.57%-52.00%。

　　背膜龙头地位稳固，高效电池积极推进：背膜业务方面，公司2017 年实现销售1.01 亿平米，同比增长41.31%，处于全球领先地位；对应收入17.95 亿元，同比增长38.00%；毛利率小幅下滑1.87 个百分点至30.33%。高效电池业务方面，全资子公司泰州中来光电主营生产N-PERT 单晶双面电池，同时研发验证了N-TOPCon、N-IBC 的量产新技术、新工艺；2017 年底已建成7 条电池生产线、1.05GW 产能，2017 年产量676.41MW、销量615.06MW，毛利率12.46%。光伏应用业务方面， 控股子公司苏州中来民生能源针对普通住宅用户、建档立卡的贫困户、工商业用户等群体，提供一整套专业的新能源系统解决方案。

　　拟发行10 亿元可转债投资1.5GW N-TOPCon 电池：公司拟通过发行可转债募集不超过10 亿元资金，用于年产1.5GW N 型单晶双面TOPCon 电池项目，项目投资总额15.05 亿元，有望进一步巩固公司的领先地位。

　　评级面临的主要风险：技术进步不达预期；光伏制造产能过剩风险。

　　预计公司2018-2020 年每股收益分别为1.45 元、1.93 元、2.38 元，对应市盈率为26.3 倍、19.8 倍、16.0 倍；维持公司增持的投资评级。

　　雪榕生物：战略格局领先 业绩增长可持续

　　机构：西南证券

　　事件：公司发布2017年年度报告，2017 年全年实现营业收入 13.3亿元，同比 增长33.2%。实现归母净利润1.2 亿元，同比增长16.8%。公司每股派发红利0.12 元，并以资本公积向全体股东每10 股转增9 股。公司同时发布了2018 年一季度业绩预测，预计实现归母净利润1.1-1.2 亿元，同比增长127.9%-156.9%。

　　业绩短期低于预期。公司2017 年业绩低于预期，我们认为主要有三个方面原因。其一：公司2017 年产能大幅扩张，至2017 年年底已扩张至900 吨日产能，但产能投放主要集中在下半年，扩张体现不明显。其二，食用菌价格不稳定性较大。天气、蔬菜价格、行业供给等因素都会对食用菌价格产生影响。其三，公司贵州厂正在实施香菇调减改为生产真姬菇和杏鲍菇项目，2017 年该项目仍处于调整改良期，进度低于预期，导致2017 年未能实现扭亏为盈。

　　食用菌工厂化市场空间巨大。我国工厂化种植方式栽培食用菌起步较晚，食用菌产业仍以农户栽培为主。虽然近年来我国工厂化食用菌产量呈高速增长态势， 但占全国食用菌总产量的比重仍很低，2014 年仅占6.0%。对比日本的工厂化食用菌占有率达90%以上，台湾、韩国达95%以上。预计未来10 年内工厂化种植产量将占总产量的20%-30%，为公司业绩带来大幅增长。

　　格局领先行业，进入收获期。纵观公司发展历程，公司从2009 年开始实施全国布局战略，目前公司已有六大生产基地。随着公司新厂逐渐投产，公司2017 年年底产能已达900 吨日产能，按照公司规划，预计2018 年年底公司产能将达1200 吨日产能，足够抵御价格下行所带来的风险。未来协同效应愈发明显， 早期的布局将进入收获期。预计公司食用菌毛利率未来几年内将有显著提升。

　　盈利预测与评级。考虑公司项目推进不及预期，我们下调盈利预测。预计2018-2020 年EPS 分别为1.03 元、1.55 元、1.95 元，对应动态PE 为24 倍、16 倍和12 倍。考虑公司为行业龙头，且2018 年为公司产能投放后首个完整年度。行业平均25 倍估值，给予公司10%溢价，目标价28.3 元，下调为“增持” 评级。

　　风险提示：食用菌价格大幅波动的风险；定增计划推进、募投项目进度及达产或不及预期的风险；香菇业务减亏程度或不及预期的风险。

　　百润股份：渠道营销齐发力 2018年加速增长可期

　　机构：国海证券

　　公司发布2017年年报：2017年公司实现营收11.72亿元，同比增长26.64%，归母净利润1.83亿元，同比增长224.23%，归母扣非净利润1.65亿元，同比增长184.04%。其中Q4实现营收3.68亿元，同比增长104.64%，环比增长29.25%，Q4归母净利润6571万元，去年同期为-4258万元，扭亏为盈，环比增加18.07%，公司收入、业绩符合我们先前预期。

　　全年收入呈现向上发力态势，预调酒主要源于销量增长，香精主要源于提价，华东、华南销售恢复性好。2017年单季度收入分别为2.74亿/2.45亿/2.85亿/3.68亿元，收入增速分别为26.77%/20.58%/-12.68%/104.64%。全年来看，Q4延续Q3环比增长的趋势，全年呈现向上发力之态。分产品来看，预调酒业务收入增长26.55%，食用香精业务收入增长24.62%，预调酒业务收入增长主要来自销量提升，香精业务收入增长主要来自提价。分地区来看，华东/华南/华西/华北区域营业收入占比分别为39.72%/28.73%/16.54%/14.72%，各区域增速分别为51.38%/37.00%/-4.53%/2.21%，华东、华南地区销售恢复较好。

　　提价幅度低于成本增速，毛利下降，运营效率提高，净利上升。公司毛利率70.97%，较去年下降1.85pct，其中预调酒业务毛利率下降1.17pct，食用香精业务毛利率下降5.71pct。2017年公司归母净利润1.83亿元，相较去年同期-1.47亿元，实现扭亏为盈，净利率15.59%。其中，单季度归母净利润分别为0.21亿/0.41亿/0.56亿/0.66亿元，Q2-Q4单季度环比增长98.71%/37.68%/18.07%，呈现向好态势。2017年公司销售费用率37.29%，较2016年下降42.79pct，主要系广告费、职工薪酬、市场活动费大幅下降所致，各分项费用率分别为10.85%/11.75%/4.17%，分别较去年下降11.85pct/11.66pct/9.65pct；财务费用率0.36%，较去年同期下降1.95pct，主要系归还3.6亿短期借款，利息支出减少所致。

　　业绩对赌失败，公司预计回购1.81亿股，对应当前股价市值为74亿。2017年巴克斯净利润为1.25亿元，较承诺的7.06亿元少了5.81亿元，未完成业绩承诺，公司回购1.81亿股，回购注销完成后，公司总股本将由7.12亿股降至5.32亿股，对应2018年3月14日股价市值为74亿。

　　渠道优化+精准营销，2018年有望加速增长。2017年公司工作重心放在提高理顺内部管理机制，解决历史遗留问题。经过2016/2017年两年调整，公司渠道库存已处于低位，渠道产品动销良好，运营效率大幅提升。渠道上，2018年公司出货将不受渠道存货影响，经营步入正常轨道。商超渠道优化SKU、传统渠道分层次分重点提高覆盖率和覆盖质量、电商渠道拥抱新零售、夜店渠道积极向三四线拓展、餐饮渠道继续打磨。品牌营销上，2018年公司将加大品牌营销投入，进行精准定位和营销。一方面，继续强化品牌代言人、电视节目冠名/赞助、电视剧植入/广告等已成功的传播组合，另一方面，积极尝试互联网、自媒 体等新兴传播方式。随着渠道的不断优化和品牌营销的推进，2018年公司收入有望迎来快速增长。

　　气泡水有望成为下一个增长点。公司2017年推出POPSS气泡水系列饮品，2018年将进一步优化气泡水的推广策略和产品组合。气泡水具有饱腹、低热量等特点，符合健康消费新趋势，目前尚无龙头出现。国内气泡水行业参与者主要有国外品牌巴黎水、圣培露，国内品牌百岁山、农夫山泉等。相较于竞品，公司气泡水业务与预调酒业务在供应链、营销、消费人群上具有很大的协同性，未来有望成为新的增长点。

　　盈利预测和投资评级：维持“增持”评级。公司为预调鸡尾酒龙头，2018年渠道优化+精准营销，公司有望实现恢复性增长。暂不考虑2018年回购对股本的影响，预计2018-2020年EPS分别为0.37元、0.53元、0.73元，对应PE分别为37X、26X、19X，维持公司“增持”评级。

　　风险提示：预调酒推进不达预期；食品安全问题；渠道铺设不及预期；产品推广不及预期；公司产能投放不及预期；经销商存货出清进度的不确定性影响。

　　今世缘：省内精耕省外扩张创领中国高端中度白酒

　　机构：申万宏源

　　关键假设点：预测特A+产品17-19 年销量增长40%、40%、35%，营收增长41%、41%、36%，特A 类产品17-19 年销量增长12%、10%、10%，营收增长13%、11%、11%。

　　投资评级与估值：预测公司17-19 年营收增长16%、21%、22%，归母净利润增长18%、22%、26%，EPS 为0.71、0.87、1.09 元，对应17-19 年PE 分别为24、19、15 倍，根据DDM 模型，目标价20.74 元，对应2018 年PE 为24 倍。首次覆盖给予增持评级。

　　公司作为定位于婚庆市场的次高端新锐，受益于次高端白酒扩容式增长、婚庆白酒市场巨大空间及江苏省消费升级三重因素，自身在品牌、文化、产品、技术等方面具备竞争优势，未来增长潜力大。我们看好公司的核心逻辑是：1、公司品牌定位清晰，中度浓香白酒口感独特，独特的缘文化形成明显差异化的品牌文化优势。2、婚宴白酒市场是一个巨大的蛋糕，公司打造“喜庆+”新业态，力争做中国喜庆产业整合者和领导者。3、产品结构持续升级，核心产品国缘放量，性价比高。4、江苏历来是白酒大省，受益于江苏省内消费升级，公司在精耕省内市场的同时加速全国化布局，省内外均存在巨大增长空间。5、管理层与核心业务人员持股激发长期活力。

　　产品结构持续升级，国缘量价齐升。公司产品高中低端全线覆盖，近年来高端产品占比显著提升，核心产品国缘2017 年放量提价，销售占比已达到62%，增长势头强劲。高端产品放量叠加毛利率提升使盈利能力稳步提升。国缘系列核心产品定位于品牌力充分支撑的价位段，并保持良好的酒质，性价比充分凸显。

　　独特的缘文化，做中国喜庆产业的整合者和领导者。我国婚宴白酒市场空间巨大，但格局分散、竞争激烈、区域性品牌强势，婚宴白酒市场是一个巨大的“蛋糕”。今世缘在婚宴白酒市场已有相对成熟的运作模式，形成了突出的比较优势，公司围绕 “缘”和 “酒”，由“卖产品”到 “卖文化”，线上线下协同发力，打造今世缘 “喜庆+”新业态。

　　深耕省内，加速全国化扩张。江苏是白酒消费大省，消费升级趋势明显，今世缘在省内仍存增长空间。公司在省内的销售由过去粗放管理模式转向扁平化精细化运作，建立结构完善的渠道体系，推进营销精准落地。在省外实施 “2+5+N”战略重点突破，增加营销网点，增开“今世缘.国缘”专卖店，抢占省外次高端市场。

　　技术优势领先，管理层持股激发活力。公司坚持以质取胜，技术水平行业领先，募投项目于2018 年建成后将进一步提升优质酒率，在优化产品结构的同时提升毛利率。公司管理层与核心业务人员持股，灵活的机制体制成为业绩增长的有效保障。

　　股价表现的催化剂：收入增速超预期，婚庆市场与省外布局加速推进核心假设风险：经济下行影响中高端酒整体需求

　　金智科技：牵手金风科技 共谋综合能源时代发展机遇

　　机构：浙商证券

　　公司近日与金风科技签订《战略合作框架协议》，将在新能源领域、微电网、能源互联网、资本市场和金融等领域开展合作，协同创新。

　　与金风科技签订战略合作协议，发挥双方优势据公告，双方合作内容主要有：1）在新能源领域，对于公司自投风电场项目，同等条件下优选金风科技的风机和运维服务等；对于金风科技自投风电场项目，在同等条件下优选公司的工厂预制式模块化变电站、自动化设备和设计服务等。双方酌情共同投资建设风电场等新能源电站，在EPC领域开展合作。2）依托各自优势，共同开拓储能、多能互补、微网、能源互联网领域的业务，并共同探讨、推动创新商业模式。3）在资本市场和金融领域，双方积极开展金融合作，并积极探讨相互参股、资产注入等资本市场层面的战略合作。

　　我们认为，相关合作如推进顺利，将利好公司在模块化变电站、新能源EPC、配电网等领域的业务拓展，并拓宽融资渠道。

　　聚焦智慧能源、智慧城市两大主业，紧抓市场机遇谋求业绩成长。我们认为，公司两大业务板块的布局已现轮廓，将借业务深度拓展与协同效应发挥，支持业绩持续成长。据业绩快报，公司2017年预计实现收入23.10亿元、归属股东净利润1.53亿元，分别同比增长23.3%、40.3%，大体符合预期。其中，达茂旗198MW风电场及送出工程的EPC总承包项目的业绩贡献较大。另据投资者关系记录披露，公司近期扩建了模块化变电站产能，新厂房共有10条生产线，理论产能较老厂房将扩大4-5倍。我们预计，公司的模块化变电站业务将突破产能制约，在海上风电、光伏发电等细分市场大展拳脚。

　　维持“增持”评级。我们预计2017~2019年公司将实现EPS0.64元、0.88元、1.08元，对应31.6倍、23.2倍、18.8倍P/E。

　　风险提示：行业投资或放缓；模块化变电站等新业务的发展存在试错风险；行业估值中枢或现波动。

　　顺丰控股：单价抬升促营收高增长 高壁垒业务拓展新增长极

　　机构：联讯证券

　　票单价促收入高增长，效率提升带动毛利增长。2017年，公司完成业务量30.52亿票，同比增长18%，低于行业平均水平近10个百分点；而公司快递业务票均收入23.14元，较上年提高0.99元，且远高于行业12-14元的平均水平。因此，虽然公司业务量增速低于行业整体水平，但得益于较高的单价，公司全年速运物流收入706.09亿元，同比增长23.57%，较上年提升1.82个百分点。速运业务成本同比增长22.93%，，增幅低于收入增幅；业务毛利率19.97%，同比增加0.42个百分点。

　　新业务占比快速提升，高壁垒板块开拓新增长极。公司两大传统业务稳健增长：时效板块业务全年票均时效缩短1.52小时，达成率提高3.10%，不含税营业收入466.81亿元，同比增长17.61%；经济板块业务不含税营业收入148.21亿元，同比增长22.58%，目标客户群进一步扩大。在传统业务保持稳健增长同时，新业务收入占比由2016年的9.91%提升至2017年的13.49%。重货业务、冷运业务、国际业务、同城配送业务净收入分别同比增长79.93%、59.70%、43.7%和636.9%。在传统快递业务仍抱有“以价取胜”的观念时，顺丰已在医药、生鲜等特色物流领域已占据市场主动权，并树立起高壁垒。这将为增速势必会放缓的传统物流业务，开拓出新的增长极。

　　“三网合一”打造智能化、信息化的立体物流网络。通过融合天网、地网、信息网，公司建立起经济高效的综合物流服务网络。公司已成为国内最大的货运航空公司与最大的航空货运货主；湖北鄂州民用机场获批，将成就顺丰打造覆盖全国、辐射全球的空中运输网络。地面服务网点覆盖能力、干支线运输以及末端派送能力都得到进一步强化。而公司的智能网平台、智能仓网、智能终端应用在提升物流效率，为客户提供智能化仓储解决方案等方面发挥重要作用。

　　盈利预测与估值。业务量受基数因素影响增幅或将小幅收窄；但差异化的业务定位，以及高效智能的物流方案解决能力将帮助公司维持高壁垒，票单价有望进一步提升；而得益于经济效率的提升，成本增长将低于收入增长。因此我们预计公司201820192020年营业收入分别为849.621003.111168.6亿元，归母净利润48.7558.8971.16亿元，基本每股收益1.101.331.61元。对应当前股价PE为47x39x32x。维持“增持”评级。

　　风险提示：电商及快递行业增长不及预期；新业务拓展不及预期；市场波动及股东减持风险。

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